CGV Research | 下一个加密牛市新叙事的10大关键词预测

作者：CGV Research

看到“叙事”，我们通常会把它理解成“讲故事”。实际上并非如此。

诺贝尔经济学奖获得者罗伯特·席勒（Robert Shiller）最新著作《叙事经济学》带给我们不一样的思考。希勒发现了“叙事”在金融资产定价和市场波动中的重要性：事件本身可能不重要，但是经过处理、编码、加工和修饰后的“故事”才更重要。即使是同样一个事件，如果从不同角度、不同层面、不同逻辑进行解读，对金融市场产生的影响会截然不同。

从这个角度看，加密市场天然带有金融属性，不断寻找新叙事，是吸引资金和人才持续入场的重要方式；而当资金和人才源源不断地进入这个市场，新的叙事有了得以实现的基础。长此以往，周而复始。

因此，新叙事就是新的增长空间。如何发掘和预判到未来的新叙事，以提前应对和布局，对加密从业者来说至关重要。

从2020年到今天为止，我们见证了DeFi的崛起、NFT的出圈、GameFi的火热、元宇宙的全民追逐、Layer2的落地、新公链的疯狂……这些不同领域的叙事，支撑了加密领域得以快速成长的基础。

Web3的概念可能过于宏大，Cryptogram Venture（CGV）研究团队试着从细分场景的需求角度出发，结合当下加密行业的痛点和趋势，找寻属于下一个加密牛市新叙事的关键线索。

借助SBT，通过开发可证明的声誉系统，能很好解决抵押不足借款的问题；通过检查投票的Souls持有SBT之间的相关性，能很好解决DAO的女巫攻击问题。此外，在社交钱包恢复、空投机制优化、GameFi等级、战绩、特殊技能绑定等场景，SBT也将大有用武之地。

CGV认为，SBT的提出或为用户带来一个更加丰富的Web3世界，即将现实社会结构（如家庭、教堂、团队、公司等）带入Web3中，而不仅仅是金融系统（DeFi）。

场景D：数据分析公司为了保护用户的隐私，如何做到在不直接看到每个数据及地址的情况下，得出数据分析结论？

场景E：DeFi用户不愿意自己的财产交易数额被所有人看到、或者被追踪，应该如何解决？

零知识证明（Zero Knowledge Proof, ZKP）是指证明者能够在不向验证者提供超过陈述本身有效性信息的情况下，使验证者相信某个论断是正确/真实的。零知识证明机制转化成计算机程序语言后应用最广泛的技术有两个——zk-SNARK和zk-STARK。

2021年Vitalik曾在一篇文章中讲：Perhaps the most powerful cryptographic technology to come out of the last decade is general purpose succinct zero knowledge proofs, usually called zk-SNARKs.(也许，过去十年中最强大的密码技术，是通用的简洁零知识证明zk-SNARKs)

隐私是零知识证明的主要使用场景之一，具体分为交易隐私和数据隐私。

一直以来，很多人会疑惑：隐私赛道为什么雷声大雨点小？用户量与使用量并不高，甚至很多人认为隐私是伪命题。Web3 时代，我们已经看到了DeFi、NFT、GameFi、SocialFi等应用层的大爆发，链上行为越来越丰富，单纯的匿名转账已经不能够满足人们对于隐私的需求。

在交易中，如果你需要证明拥有某种未花费的资产，但是又不想暴露资产的整个来源去向，ZKP可解决交易透明性带来的信息泄露，如转账地址和金额。这对于货币支付、对冲基金、交易所、P2P等金融应用来讲非常重要。Manta Network、Aleo，NYM等项目值得关注。

在数据保护方面，不少项目尝试利用可信执行环境（TEE）、多方安全计算等方式保护数据隐私 (区块链混合架构) ，例如身份信息、医疗信息等。

随着保护用户数据和扩大加密货币使用的需求不断增长，知名投资人Naval Ravikant「加密行业不可避免的终点，是最大程度的去中心化和最大化的隐私」的预言，或将逐渐变为现实。

场景F：基于ETH Rollup的L2目前主要有: Arbitrum、Optimism、Starkware、Zk-sync、Polygon、Aztec、Boba、Metis，未来可能有10到20个Rollup还会陆续出现，多个L2之间将会存在强烈的流动性割裂。

业内一般认为，单一的公链存在“不可能三角”的难题，它的安全性、可扩展性、去中心化程度这三者是很难兼得的。模块化本质上是一种围绕扩容解决方案所提出的设想，是对“不可能三角”难题的一种解决方案。

模块化公链是将公链的技术、应用、规则和标准进行模块化，每个模块都是一条区块链，它们会负责不同的功能（例如执行层、共识安全层、数据可用性层、DEX应用链、稳定币应用链、NFT应用链、衍生品应用链等等），便于不同的项目开发者根据个性化需求，匹配处理方案。

比如，通过高速的Rollup执行交易，安全的结算层负责结算，低费用大容量的数据可用性层用负责保障。

其实，模块化公链并不是个新概念，随着以太坊Layer 2方案的日趋成熟，又逐渐被行业关注。

从目前来看，以太坊Layer 2方案并不是万能的，Optimism和Arbitrum网络相继遭遇重大问题，这反映出 Layer 2 仍然处于非常早期的阶段，随着用户的涌入，各种bug的出现可能会成为常态化事件。

因此，以太坊为代表的第一代智能契约平台，试图在一个平台上，完成从数据存储到完成图灵完整计算的所有工作，任重而道远。在未来，我们将看到堆栈将分解为数据可用性和一致性、块验证和构造、事务排序和块提议以及多用途或定向计算。Celestia、Assembly等项目已经进行了卓有成效的探索。

我们相信，从金融乐高的DeFi，到模块化的公链，区块链技术的可组合性会让加密世界变得更加丰富多彩。

具体来说，如稳定币协议进行自动收益复投，聚合协议进行套利交易，NFT碎片协议分发质押奖励，资金管理协议支付DAO成员的工资等。

如果以上需求，项目方自行来建立触发智能合约运行的整套机器人程序，建立、运行和维护，需要大量的时间和成本。从这个角度看，DeFi开发者可以将他们的web3 DevOps需求外包出去，自己可以专注于构建核心产品。这就会给自动化服务商（如Gelato、Chainlink和KP3R等）很大的市场空间。

例如，Gelato Relay帮助 Web3 应用程序和基础设施开发人员使用简单的 API ，以代表他们的用户或协议快速、经济且可靠地挖掘任意交易，支持诸如无gas费交易等用例，解决了需要在多个网络之间切换或担心交易卡住等常见的用户体验问题。

CGV认为，长远来看，如果Web 3世界中的智能合约，可以对现实世界、对Web 2世界中发生的特定场景，做出实时、安全、快捷的反应，搭建现实世界和Web 2 API与Web 3智能合约之间的桥梁，超自动化会有更广阔的前景。

场景L：Web3的出圈，NFT的爆火，让很多人对加密市场热情大涨，但他们普遍对加密市场不够了解，注册数字钱包、完成链上交易等操作门槛略高。

场景M：部分公链和DeFi协议开发者面对每日几百个，甚至几十个活跃用户，苦于无法拓展新的客户资源。

场景N：一些传统厂商和互联网企业希望将NFT技术与自身业务相结合,构建新的商业模式；同时，很多加密原生NFT生态服务商在围绕加密用户的存量市场，进行博弈厮杀。二者的诉求能否得到统一？

在经济学上，把一个私有的经济行为，带来的对社会福利的影响，叫做外部性。

CGV研究团队回顾了加密行业的历史后发现，每一次波澜壮阔的牛市，都和特定外部性市场的迸发密不可分。

2018年以前，矿工及算力市场，数字货币交易和兑换市场，是加密行业的主旋律；2018到2020年，随着DeFi summer的兴起，流动性提供商、质押、保险市场如火如荼；到了2021年之后，X-to-earn市场、Guild市场、NFT creation市场成为了创造加密外部性市场最好的试验场。

比如，StepN基于用户跑步追求健康，让几十万乃至几百万从没有接触加密世界的人，拥有了自己的数字资产钱包，并进行了DeFi基础操作的普及；Axie只是一款对战类游戏，但孕育出蓬勃发展的公会（Guild）经济，有些公会竟然成了东南亚的一种普惠金融服务设施；BAYC有巨大的外部性，用NFT组建了一个庞大的高净值投资者人群。

从Web3的角度上看，token流动性极高，高度的开放性和可组合性，让Web3的产品和协议会产生意想不到的外部性市场。

展望下一个周期，公链、NFT、DeFi可能是最先开启外部性市场新浪潮的重点领域。

以曾经依靠明星公链Solana起家的StepN为例，相继成为了Solana上最大的NFT交易市场、交易额最高的DEX等，为Solana生态带来数以十万计的新增用户，反过来“滋养”公链的竞争力。相信未来在X to Earn 2.0细分赛道，还会诞生N个“StepN”，他们对不同公链生态的支持，或许有一天可以左右公链竞争的格局。

此外，NFT绝不仅仅是用来炫耀或社交名片的PFP们，大多数 NFT 都代表了某种亚文化或是meme的色彩，这让人们有一种归属感，NFT 在未来能够实现的，是以增值的方式，达到无受许可的社区目标。

NFT可能成为连接实体经济和加密经济的最好工具，这一点是当今NFT生态系统中往往被忽视的方面。

在实体经济领域，很多产品的用户画像不尽相同，但产品和公司之间的数据并不互通，A公司和B公司的用户可能会高度重叠。通过NFT工具，让公司更好地锁定目标用户，让用户更容易找到部落，彼此交换信号的过程变得更高效，这势必为加密行业带来更多新的外部性市场。

比如多个商业实体可以根据钱包的历史提供独特的折扣。这是传统的会员卡所无法做到的。如果宝马某款车型的车主使用NFT，无需得到不同品牌商的授权，就能享受到LV、苹果等产品，甚至是某房地产楼盘的折扣，这会是多么令人惊讶的事情。

同理，对于Cefi和DeFi来说，如果谁能吸引到更多外部资本的接入，谁就会在金融市场具有更多的话语权。

FTX交易平台自成立之初，就不断地在合规方向上进行努力并取得成果。SBF曾表示，虽然从短期来看，合规将会放慢自身的发展扩张但长期来看，它能够让业务扩展得更加稳定且长久。FTX重视合规发展的背后，实际是更看重外部性市场的发展。

场景O：从 Axie Inifity 到StepN，似乎X to Earn 模式都要经历“死亡螺旋”的诅咒。老产品何时可以迎来“第二增长曲线”？能否创建一个可持续的X to Earn 模式？

场景P：Play to Earn，Move to Earn，Bike to Earn，Learn to Earn，Drive to Earn，Sleep to Earn， Eat to Earn，Read to Earn，Write to Earn，Code to Earn，Create to Earn，Sing to Earn，Meditate to Earn……哪种类型的X最有前景？X to Earn的实质是一种Web3的新增长范式，场景X是项目的根本，经济模型Earn的设计服务于X。在经历了眼花缭乱的X to Earn市场红海之争后，随着熊市的叠加效应，相信真正跑出来的项目寥寥无几，我们姑且称这个阶段为X to Earn 1.0阶段；在即将到来的X to Earn 2.0阶段，我们会看到市场出现新的变化。X to Earn模式的火热，并不代表着一切皆可「X to Earn」。选择好合适的特定场景，是X to Earn成功的首要条件。

CGV研究团队也赞同Mtyl对于X场景选择的理解，合适的X需要同时满足：1.劳动成果可数值化。难以被明确数值化的劳动成果，会给经济模型的设计带来巨大挑战；2. 场景对大众的正向价值。为用户提供无形价值，降低收益敏感度，还更容易出圈吸引新用户。运动、游戏、学习、阅读，是被看好的四个主要场景。其中的iJump、ATP.Club等项目值得长期关注。

至于经济模型，无论是双代币机制，还是高额奖励、拉新裂变等等，核心是要控制好整个经济体系要素的流入和流出，不宜过快或过慢，在过程中找到节奏，边调整边发展。

此外，通过网络效应构建产品壁垒，教育和引导用户更关注场景无形价值获得等，也是重要的商业模式进化方向。

当然，X to Earn的日常运营也非常重要，如何做好社区流量、新增用户、打金回报、用户转化率等综合因素的平衡，在X to Earn的1.0阶段、2.0阶段，都一样充满挑战。

场景Q：大部分 NFT 的投资收益仍来自低买高卖，投资者往往因为担心“卖飞”或是资产定价错误等问题，而不敢进入市场甚至退出市场，不利于提高交易量与交易频次。

场景R：NFT 由于只能整个购买，且稀有度各异导致每个 NFT 价值不尽相同，做市商很难做市，难以提升交易体验。

场景S：在不同收藏家或投资人的眼中，即便同一个NFT，其价格不尽相同，定价模糊的状况让买卖双方更难在交易当下达成共识，造成流动性和资金利用率的不足。

无论是个人资料图片/头像（PFP）、数字艺术品等NFT的不断出圈，还是OpenSea，LooksRare等NFT交易市场破纪录的交易额，都在不断验证一个结论：NFT具有价值，是一种新的金融资产类别。

理论上，任何金融资产都可以被证券化——也就是说，变成一种可交易的、可替换的货币价值项目。

然而，NFT金融世界中，可靠和公认的估值以及即时流动性模型等问题尚未解决，NFT金融化的道路才初露端倪。

据CGV统计，以借贷市场规模为例：传统金融市场中，40万亿美元的硬资产（抵押贷款和房地产行业等）信贷市场中，借贷渗透率超过50%；2万亿美元的艺术品和收藏品市场中，借贷渗透率约为10%；而2022年5月NFT交易额30亿美元，乐观估计，NFT信贷市场渗透率或在1-3%区间。

公允及时的定价，是NFT金融市场发展的第一步。但是，高市场波动性、极端交易量波动以及 NFT 的多样化特征和特性，使得NFT估值和评估非常具有挑战性和复杂性。基于检索链上数据的预言机（如Upshot、NFTBank）或人工评估的项目（如Abacus）的探索，值得关注。

缺乏可扩展、低风险和可信的价格评估机制，对于NFT信贷市场发展也带来严重限制，导致 NFT 支持的贷款需求超过借贷资本的供应，并造成大量 NFT 借贷需求无法满足。

试想，如果借贷市场上只有CryptoPunks、BAYC、MAYC、CloneX这些蓝筹头部NFT的持仓用户是主要服务对象，NFT金融也将只是空中楼阁。

不过，以点对点模式为代表NFTfi、Arcade和以点对池模式为代表的BendDAO，以及Cedar的“NFT 先买后付”商业模式的创新，等都走出了自己的特色之路。

需要特别指出的是，将 NFT 分割成碎片化和可替代代币，并不能有效解决流动性问题。在没有实用性和收益增加的情况下，其实质是将一个非流动性 NFT转化成非流动性 ERC-20 代币；多人共同拥有一个 NFT ，还会给资产治理带来新的困难。

此外，随着NFT 技术在各行各业都被广泛应用，就像今天有通用的和专用的市场一样，我们可能会看到更多针对特定 NFT 类别的金融化产品，如医疗记录、对话、保险合同等专门的协议，作为每个垂直领域的NFT金融基础设施层。

场景T：元宇宙的平台越来越多，社交、玩游戏、销售NFT、参加会议、参加虚拟音乐会，似乎哪一个听上去都很酷，但具体场景和玩法，应该由谁来设计开发和运营维护？

场景U：拥有一块或几块元宇宙的虚拟地产，除了坐等地价上涨，还能有什么价值体现？如果需要资金，能不能从市场借贷？

元宇宙自诞生以来，一直被看作是构建未来数字世界的重要方式。人们畅想着未来在现实世界的一切，都能够在元宇宙的虚拟世界得到复制，甚至获得超越时间、空间限制的独特体验。

而虚拟不动产成为当下元宇宙经济体系中最早被发现价值的领域，被誉为“元宇宙资产的基石”。有数据预计，虚拟不动产行业价值在2022年至2028年期间的复合年增长率为31.2%。

虚拟不动产不仅仅是数字图像，更多是虚拟现实平台中的可编程空间。假设你拥有一块虚拟不动产，你可以举办活动并收取租金；售卖横幅或广告，并获得广告收入；组织各类游戏并从游戏的收益中获得佣金；早期进入者还可以获得元宇宙中最早的资产交易权限和优先购买最新资产的权限等。

因此，基于虚拟不动产建筑开发业务，构建和创新商业模式，为土地所有者、艺术家、企业主和各类用户等提供更加沉浸、实时和多元的泛娱乐体验，将成为继虚拟不动产价值之后，新的创新业务增长点。

CGV预测，未来围绕虚拟不动产的DAO及工会等新型组织形态，虚拟不动产发行、运营和交易平台等新兴业务，或将具有巨大的市场需求。

以元宇宙生态服务商MetaEstate为例，业已进行相关业务探索和实践，围绕全球元宇宙规划合理用地、搭建优秀建筑、引入知名IP、开发使用场景、市场营销活动、物业管理服务等广泛开展业务，并布局虚拟不动产经营、基金资产化、业务全球化及EstateFi金融合作，形成了元宇宙虚拟不动产生态服务的闭环。

场景V：Web 3加密的DAPP应用，大多数部署在电脑端，即使是Web 3的钱包Metamask也是在电脑端使用体验更好。如果用户想Mint一个NFT，使用手机的话，体验实在糟糕。

场景W：硬件钱包被越来越多的人认可，虽然安全，但使用起来有些繁琐，在手机集成一切的今天，有时还要带着一个硬件钱包，着实有些累赘。

在移动互联网占据用户大部分时间的今天，很难有什么事情，一定要用户回到PC屏幕前。然而，加密用户往往却不得不这样做。

客观上，许多加密、去中心化金融和 NFT 应用程序在移动设备上比在桌面上更受限制，或者具有繁琐的用户界面。如果是原生的移动硬件和系统做底层，很多问题迎刃而解。

还有被誉为加密世界入口的钱包，硬件需求也会逐渐激发。也许很多人诟病，手机内置冷钱包的安全性无法与硬件钱包完全匹敌。但是，一旦加密货币交易普及、资产占有率达到一定程度，或大量产生流动性，安全存储硬件的需求将被持续释放。我们看看银行的U盾，在被银行APP大量普及后，U盾似乎早已退出了历史舞台。

如今，我们已经看到来自加密项目和传统手机厂商在加密手机领域的新尝试。2022年6月23日，Solana Labs 宣布正在开发自己的智能手机品牌Saga，内置Solana Mobile Stack（含移动钱包适配器、种子库和Solana Pay），成本约为1000 美元，计划于2023年初开始交付；29日，HTC推出Metaverse 手机，内置了元宇宙入口的 Viverse App、可以建立虚拟分身的 Vive Avatar ，管理虚拟资产的 Vive Wallet等。

从CGV研究团队分析来看，加密移动设备绝不仅仅是使加密货币应用程序更加移动友好，可能项目方在下一盘更大的棋。

试想一下，如果Solana手机正式上市的时候，联合移动运营商，开展充值并质押SOL，免费使用手机，享受话费优惠套餐等市场活动，某种程度上，这是不是开启了Solana生态的新篇章？

场景X：对于刚刚进入加密行业的新人来说，层出不穷的加密货币产品和高昂的交易成本，需要更简单的渠道和用户友好的产品，安全便捷地满足他们的投资需求。

场景Y：对于未来发展看好的一个或多个赛道，专业投资者希望选择自己喜欢的ETF/投资组合，按照风格、行业、跨市场、资产类别等个性化配比组合，平衡投资风险。

场景Z：作为一个粉丝过百万的KOL，或者投资类型的DAO，希望基于定制的流动池，选择市场主流代币，发行并管理自己的DeFi衍生品资产（ETF/投资组合），并获取收益。

ETF并不是个新名词，每隔一段时间总会听到：某某公司又向SEC提交了比特币ETF的申请。但是截至目前，美国SEC要么推迟比特币ETF的申请批准，或一再向社会广泛征求意见。

ETF（Exchange Traded Fund）是交易型开放式指数基金，通常又被称为交易所交易基金，是一种在交易所上市交易的、基金份额可变的开放式基金。2008年国际金融危机后，ETF成为投资领域最受欢迎的投资工具。截至2021年底，根据Wind数据统计，美国ETF总规模（7.19万亿美元）约占美国股市规模（68.9万亿美元）的10%。

作为一种简单、便利接触比特币的方式，比特币ETF能够让投资者避免相对复杂的加密货币交易过程，及加密资产在传送、储存方面可能面临的风险，能够激发更多的购买和交易需求。因此，加密货币ETF能否获批，是加密货币走向合规及吸引更多传统投资者的重要标志。

2021年10月19日，首只追踪比特币期货价格的ETF——ProShares比特币策略ETF（ProShares Bitcoin Strategy，交易代码：BITO）在美国纽约证券交易所上市。虽然它追踪的是比特币期货价格，但这是加密货币被传统金融监管机构接纳里程碑式的一步。我们相信，在不久的将来，随着监管合规的推动，或许就能迎来比特币现货ETF获准上市的消息。

除了与传统金融世界连接的比特币ETF、以太坊ETF之外，加密原生ETF有望将成为新的蓝海市场。

投资者不需要知道不同加密协议的复杂性，每个代币的经济性，或历史表现，即可进行明智的投资。只需投资于单一ETF，即可创建多元化的加密资产的投资组合。

如今，越来越多的交易所开始将杠杆ETF导入其加密金融衍生产品生态，企业和投资者也对方便、易于操作、安全的投资组合/ETF交易平台充满期待（如：DeSyn Protocol、Phuture等）。

同样可以预见，在比特币现货ETF通过以及加密原生ETF市场日趋成熟完善后，类似传统金融领域中贝莱德iSahres等加密ETF管理人（财务顾问），将成为交易平台、ETF发行管理平台、投资机构、DAO及KOL竞相争夺的新角色，而且将出现“恒者恒强”态势。

在当下特殊的世界，特殊的时间点，对如此特殊的加密行业，有太多的不确定性，太多的干扰噪音，挖掘下一个牛市新叙事的主题，确实难上加难。

但历史往往告诉我们，前进的密码，或许就在眼下不经意的一瞥，而机会往往留给那些真正的有心人。

希望我们都幸运地成为加密新叙事的先知者、讲述者和见证者，共同迎接加密市场波澜壮阔新的起点。

（本文作者CGV Research，来源于CGV FoF）