以太坊合并是否被过度炒作？

作者：Jordi Alexander

来源：bankless

9月16日，太阳开始升起。

Vitalik将一小瓶马尔贝克葡萄酒倒入他的煎茶中，快速搅拌，然后轻轻地喝了一口。“……酒精度数15.0%，刚刚好。”

硬分叉就像刀子穿过黄油一样顺利。诋毁者声称永远不会到来的期待已久的时刻终于到来——它是幸福的味道。

他兴奋地在发了一条任务完成的推文，感谢所有帮助实现这一时刻的人。数以百万计的“赞”涌入，电视上的主流新闻也加入了欢呼。

未来就在当下，ETH通往五位数的道路已经近在眼前，肯定会以超音速到达。

环保的新型gas燃烧方式将点燃稀缺性通缩之火，为一项资产的飞轮提供动力，其威力是世界上迄今为止从未出现过的。

反身性只涨不跌的价格周期

由通缩供应推动

奖励超额的实际收益率

引领以太坊链主导地位

听起来令人惊叹！

但是，在我们陷入FOMO恐慌并开始从沙发垫上搜刮零钱以挤出我们能负担得起的最后一点gwei之前，让我们详细分析这四种说法，看看哪种真正经得起仔细推究。

谣言时买入，证实时卖出：ETH价格螺旋式上行进入超级周期

Arthur Hayes在他广受欢迎的文章“ETH-flexive”中，援引索罗斯的反身性理论，激起了合并看涨者的热情。

他预测，合并后远没有喘息的机会，这个催化剂只会加速自7月低点约1000美元以来的强劲反弹。

他的中心论点是，合并引起的关注将导致价格上涨。正如我们所知，加密货币的价格上涨将带来更多关注。考虑到区块链的基本面，如用户、开发人员和链上活动，都与关注度相关，这将螺旋式进入一个良性循环，只受地球人口规模的限制！

虽然这确实是一个很吸引人的思维框架，但我们可以在价格-采用的飞轮中发现两个主要漏洞——一个短期漏洞，一个长期漏洞。

就像Arthur自己承认的那样，在短期内，过度累积的预期可能会带来“证实时卖出”的压力，这种压力会压倒任何根本性的改善。

从长期来看，人们对价格上涨的关注和燃烧更多gas费之间的关系可能比描述的要短暂得多。我们将在后文讨论的另一个观点是，最近几个月我们看到的gas使用量减少是结构性的， 需要重新思考Layer-1区块链的价值累积。

让我们首先考虑合并后可能出现的价格变动：

一次又一次，我们在加密领域看到了同样的事情：当近期出现一个巨大的催化剂时，事件驱动的参与者就会逢低买入。

在 "我知道你知道我知道"这一事件即将发生的推动下，逢低买入为战术性买家壮胆。做空者被上行的不对称反身性吓退，而在信息链中处于较晚位置的散户在头条新闻最终出现时，会进行最后的冲刺。

人类的注意力是短暂的，尤其是在加密领域。对旧事物感到无聊，新事物登上头条，人们开始押注下一条链的升级或代币经济学的调整。

我们很难忘记，在2021年底美国首只比特币期货ETF推出推出时，比特币创下历史新高。

或者Coinbase的IPO炒作导致了一段低迷期。

或者……埃隆·马斯克在周六夜现场亮相后，狗狗币价格一路下滑。

这些最受关注的时刻似乎让市场完全处于一边倒或脆弱的状态。每一次都是如此。

有很多以太坊支持者不想退出他们宝贵的代币，也有基金和加密鲸鱼进入了多头头寸，作为基于事件的战术性交易。

一旦头条新闻平息，短期参与者就会发现自己在玩抢椅子游戏，以便在音乐停止之前抢夺他们那份未实现的利润！

这次会有所不同吗?

进入一个许多人预计将极具挑战的宏观经济背景的时期，至少“证实时卖出”的收割者仍然不败似乎是有可能的。

“三重减半”将ETH推入通缩供应危机

在最近一条被转发数千次的推文中，Montana Wong阐述了合并后预计将出现的灾难性供应短缺的情况。

所谓的参考比特币四年减产一次的说法，被描述为三个强大效应的累积，融合成一种奇异的现象，将使ETH稀缺。

让我们仔细看看这三个效应。

减少发行量

不再需要支付矿工费用来验证网络上的交易，以太坊实际上是在解雇其收入最高的员工。

这将导致每天节省13000个ETH的“工作量证明”费用。

相反，以太坊安全部门将由质押官员(Staking Officers)组成，他们的工资要低得多：他们的全部预算将从接近每天2000 ETH开始——尽管随着时间的推移，越来越多的质押官上岗，他们的预算将增加到每天约5000 ETH。

尽管如此，每天8000-11000 ETH的净节省确实是一个重要的催化剂，因为每天有1500-2000万美元的抛售压力被消除了!

可以这样说，更便宜的安全部队可能是以更少的审查阻力为代价的——但就纯粹的价格影响而言，它是强大的。

销毁

EIP-1559在2021年实施时是以太坊价格的强大催化剂。每个区块中用户支付的gas费用有很大一部分被销毁了，这部分抵消了向安全部预算支付的新发行量。

然而，EIP-1559已经实施一年了，所以它不仅已经被定价了，而且可能被定价过高：虽然早期的销毁量如此之高，以至于ETH供应可能会转向通缩，但现在的情况远非如此。

对于以太坊价格牛市(不要与以太坊技术牛市混淆)，这张图表不得不让人震惊。不仅10000+ETH销毁的日子似乎早已一去不复返，而且正如技术分析师指出的那样——似乎还没有任何支撑水平!

在8月份的过去30天里，ETH的价格上涨了50%以上，gas燃烧量仅为每天约1300 ETH：

尽管ETH多头会声称，这只是由于加密货币的周期性，支付的费用最终会回到高点，但这忽略了正在发生的单向结构性变化。

让我们从头开始：

在牛市狂热期间，大量资金流入系统，以至于参与者愿意勉强支付高昂的费用，作为 "业务成本"。

第一波“商业”浪潮是参与到DeFi的早期繁荣中。很快，有趣且合法的金融实验催生了一波新的庞氏骗局，利用极高的APY %等病毒式营销元素，创造了一场看似有价值的食物代币的免费抢夺。

2020年的时候，DeFi夏天即将结束。

但是，就在gas成本开始下降的时候，NFT狂热像鞭炮一样点燃了!

和DeFi一样，以合法的数字艺术家和新颖的算法艺术为开端的项目很快就变成了源源不断的山寨PFP系列。

这些项目中的大多数都是为了满足疯狂的突然需求而迅速发展起来的，但最终还是跑路了，或者逐渐淡出人们的关注。但是，在市场慢慢消化并弄清楚价值所在之前，新的铸造将获得大量超额认购，gas费用将继续流动。

那么，NFT和GameFi浪潮中的少数大赢家呢？

随着一些项目成功地吸引了粘性用户，他们意识到自己可以积累更多的价值，而不是浪费在ETH gas费上。

这一点在Bored Ape Yacht Club的灾难性元宇宙土地销售中得到了证明，2.85亿美元的销售额中高达1.76亿美元浪费在了gas费上！

对于ETH持有者来说很好，但对于Yuga社区就不太好了。

这是一个教训，不仅对Yuga Labs，对其他有抱负的热门NFT项目也是如此。

目前尚不清楚，这些项目最终是选择替代链(Layer 2)来避免这些经常性成本，还是留在主网上，优化拍卖以消除gas竞价。

然而，我们可以说的是，像我们所习惯的销毁日是过去的事情了，不应该推断到未来。

在DeFi和NFT之后，难道不会有一天出现第三波浪潮，形成另一个激烈的gas燃烧周期？

事实上，在某些时候，吸引眼球的新创新是有保证的。然而，现在看来，新的热门应用需要消耗大量ETH gas费来获得成功似乎不太可能。

代码效率正在迅速提高，即使在现有的大量使用的应用程序中也是如此。例如，OpenSea的交易效率现在提高了35%，燃烧的gas费也少了很多。

随着大量的Layer-2和AppChain选项在不久的将来上线，以满足各种不同的用例，许多应用程序将在以太坊主网之外找到归宿。

对于那些留在L2上的项目来说，随着时间的推移，使用EIP 4844(proto-danksharding)从以太坊L2在L1上编写状态更新将变得更便宜。

质押供应将被锁定

质押代币被锁定在市场之外，因此无法抛售。

在所有投机参与者都完成了他们的PoW分叉并匆忙退出之后，在2023年上海分叉之前，质押参与者不能撤回他们的代币。

在所有乐观的价格叙事中，这可能是最不恰当的。

信标链上的ETH(超过13,000,000+)不仅已经退出市场，而且一直在赚取收益。一直以来，PoW和PoS链上都产生奖励，但只有PoW上的才能出售。

到上海分叉的时候，将会有~3000万ETH突然解锁质押，这可能会造成解锁质押队列和相当大的供需失衡。

在所有这些代币最终被提取之前，会有未知的时间延迟。

市场总是具有前瞻性的，当即将到来的下一个催化剂从备受期待的合并变成后果不明的大规模代币解锁时，随着上海分叉的临近，这将导致价格下限不稳。

质押的ETH将成为“收益追逐者”

区块奖励——曾经只有矿工精英才能得到的神的甘露——现在将被安全地包装成无风险收益，供所有人享用。

直接来自源头的干净、纯净、真正的收益。

当机构财库的资产负债表的年回报率只有可怜的3%时，他们怎么会继续忽视这样一种神圣的高收益资产呢?

如果存在ETH价格风险，ETH收益率就不可能是无风险的。

ETH持有者的质押交易也不像人们所说的那样神奇。

质押的 ETH 会产生收益，因为它需要运行验证节点，有以下三种收益来源：

• 区块补贴：来自ETH通货膨胀，作为安全成本
• Gas小费：来自希望优先完成交易的用户
• MEV奖励：在组织交易的方式方面进行贿赂

区块奖励

今年早些时候，由于未来的所有风险，只有1000 万/1.2 亿个可能的ETH质押在信标链上。就连以太坊基金会也没有质押他们的以太坊。

然而，这10%的质押参与度远远低于权益证明链（约50-80%的参与度）。更多的质押者将迅速出现并加入队列中。

现在已经有大约1400万个ETH被质押，每个验证者的奖励减少到4.1%。

不用说，合并成功后，这个数字将继续增加最大限额：大约200万枚/月。

即使有人想解除质押，但现在他们将不能！

更多ETH验证的效果如下图所示：

随着越来越多的ETH用于验证，不仅奖励率会下降，而且年度通货膨胀率会上升，导致更低的实际收益率。在极端情况下，如果质押1亿/1.2亿枚，最终的回报率减去通货膨胀将是1.81%-1.71%= 0.1%的APY。

在某种程度上，这对以太坊本身也有好处……

更多ETH被质押是值得庆祝的，因为它等于安全性更高：成功攻击网络需要更多的资源。

但这对更多ETH利质押者来说也值得庆祝：整个网络的年通货膨胀率更高；质押收益更低。

实际(扣除通货膨胀)的质押回报只有在很小百分比的供应量被质押的情况下才会很高。区块奖励是一种通货膨胀的形式发放给质押者的，代价是牺牲那些尚未质押的人的利益。

这是对他们懒惰/厌恶风险/缺乏经验的惩罚。

Gas小费

除了验证者已经获得的不断减少的区块补贴外，许多炒作都围绕着Gas小费和MEV贿赂，这些只有在合并后才会启用。

不过，在这方面，我们也发现炒作远远超过了当前新的现实。

正如我们看到的结构变化导致燃烧的gas减少，小费和MEV也同样如此。

从鼎盛时期的每月超过50000个ETH 开始，最近几个月的Gas小费降至每月20000个ETH，并且可能会继续呈螺旋式下降。

MEV

最后，讨论最多——但贡献最少的部分——最大可提取价值。

在权益证明中，发布区块的所选验证者充当争夺区块内位置的交易的裁判。如果有更有利可图的订单，裁判可能会被贿赂操纵比赛。

虽然这听起来像是一种恶意动态，但它实际上比创建不稳定系统的替代方案要好。Flashbots正在开发一款名为MEVBoost的产品，让这些贿赂行为变得透明，所有裁判都能接触到，这将意味着ETH质押者更有可能获得“公平的份额”。

看涨对吧?

但是MEV正受到来自各个方面的挤压，包括在dApp层(例如使用批量拍卖的CowSwap)。

更现实的情况是：

2023年，我们将会看到3000万到6000万枚ETH被质押：

~2.5% APY最大验证器奖励

+ ~ 0.5%Gas小费

+~0.1–0.2% MEV Boost

这为我们带来了约3.2%的年化收益率：

其中约1.5%是代币通胀

0.25–1%给第三方验证节点运营商

那就没剩多少了。

关于区块链收益vs成本的最后一点说明：

代币经济学和区块补贴与销毁代币的规则，这些东西在创造适当的用户激励方面确实很重要。但归根结底，它们只是质押者之间的PvP游戏。

统治一切的唯一真链

比模因币更强大的社区和社交层

Alt-L1技术更好的技术和更高水平的去中心化

超稳健的货币，将使比特币变得默默无闻

这三种ETH叙事都可以从合并成功完成中获得巨大的推动：

对合并的关注带来更多用户采用，加上ESG友好的力量。

终于推出了人们期待已久的巨大复杂性的技术升级，继续朝着实现卓越性能的路线图前进。

大幅减少供应，挑战BTC的通货膨胀率和定位为更好的储备资产。

现在，这三种叙事都可以单独成为美味的零食！但把它们放在同一个碗里，它们各自的味道就会发生严重的冲突。

你不会想把它们混在一起嚼碎的。

合并后，随着路线图的继续，不同的目标开始在根本上严重冲突。

一旦事情从理论的“路线图”阶段发展到需要做出僵化决策的阶段，就越来越难做到面向所有人。

技术、meme和价值储存，在不同的维度上都有不同的最佳点。以下是一些值得考虑的例子:

推动技术创新vs.保持不变

随着其他区块链生态系统也在不断创新，以太坊的技术领先优势并不足以满足现状。在接下来的几十年里，其他链不会无所事事地闲着。

价值积累vs.良好的用户体验

虽然用户和持有者并不是完全不同的群体，但合并后的代币持有者在决策方面拥有更大的影响力。

这可能会以无数种方式产生反常的激励，让短期价值提取凌驾于长期生态系统健康之上。

效率vs抗审查

PoS在某些方面提高了效率，但也增加了更多的复杂性，从而扩大了攻击面。

重要的是，要努力在 "赢家通吃"这种流动性质押协议的效率优势与它们可能带来的中心化风险之间保持平衡。