如火如荼的「Stablecoin 战争」

做好准备，Stablecoin 战争已经开始了。

Stablecoin 已经成为 Crypto 行业中规模最大、增长最快的领域之一，总市值超过 1800 亿美元——这一数字在过去一年增长了 109%，在过去两年增长了 1748%。

上图：各大 Stablecoin 的供应增长情况。来源：The Block

在加密经济的这个领域，Stablecoin 的潜在市场规模达数万亿美元，而作为一种「货币」形式，这些资产受益于流动性带来的巨大网络效应。正因如此，早期的 Stablecoin 赢家可以很容易地成为根深蒂固的在位者。

这当然引出了一个问题：谁正在赢得这场 Stablecoin 战争？哪些 Stablecoin 的增长最快？在链上的各种用例中，哪些 Stablecoin 是最具流动性和被采用的？

让我们找出答案。

01. 主要参与者

在深入研究一些数据来了解当前 Stablecoin 战争的状态之前，让我们简要地了解 7 个主要的 Stablecoin/货币发行方，这样我们就可以对这些 Stablecoin 的运作方式以及它们成功背后的一些驱动因素有一个高层次的了解。

出于我们的目的，我们将谈及 USDC、USDT、BUSD、UST、DAI、FRAX、FEI，以及 OHM (虽然 OHM 不是一种 Stablecoin，而是一种「非锚定货币」)。

虽然这 7 种 Stablecoin 不一定是市值最大的，但它们 (原因如下所述) 处于保持或增长市场份额的最佳位置，而且是 DeFi 行业竞争最激烈的垂直领域之一。

1. 中心化 Stablecoin：USDC、USDT 和 BUSD

USDC、USDT 和 BUSD 是目前最大的三种中心化 Stablecoin。三者都是由链外实体发行，并声称都由法币抵押品 (即「真实」美元) 1:1 支撑。

虽然这种 Stablecoin 的设计更加不透明，而且完全中心化，但事实证明，这种设计在 Stablecoin 中是最具扩展性的，因为这三种 Stablecoin 的总流通供应量为 1442 亿美元，占整个行业的 80%。虽然这三种 Stablecoin 无法在链上进行审计，但它们都在不同程度上发布了自己的储备证明，比如 USDC 发行方 Circle 和 USDT 发行方 Tether 持有低风险、短期资产 (如商业票据)，以便为自己创造收入。

特别是 USDT 和 USDC 的深度流动性，使得这两种 Stablecoin 能够建立起巨大的网络效应，且 USDC 是链上采用最广泛的 Stablecoin (稍后会详细介绍)。

2. 去中心化 Stablecoin：UST、DAI、FRAX、FEI 和 OHM

1) UST

UST 是一种去中心化算法 Stablecoin，与美元挂钩。

UST 采用一种简单的铸造和销毁机制来维持稳定：要铸造 UST，用户必须销毁同等价值的 LUNA (Terra 区块链的原生资产)；同样，用户可以通过销毁同等价值的 UST 来赎回他们的 LUNA。

正如我们所看到的，UST 没有任何外部抵押品支撑——相反，它依赖套利来维持其稳定：当 UST 的交易价格高于其锚定汇率 (即 1 美元) 时，市场参与者就有动机通过铸造新的 UST 来扩大其供应并降低其价格，反之亦然。

然而，Terra 最近通过 Luna Foundation Guard (LFG) 筹集了 BTC 和 Avalanche 原生 Token AVAX (总价值约为 17.5 亿美元) 的储备基金，以帮助支持 UST 的锚定，使该 Stablecoin 有 9.3% 获得了这些储备金的支撑。

尽管这种设计本身存在一系列重大风险，但它使 UST 得以快速扩大流通供应，规模超过 186.5 亿美元，在所有 Stablecoin 中排名第三，其供应量已经比最接近它的竞争对手 DAI 高出了两倍多。

2) DAI

DAI 是一种去中心化的、与美元挂钩的 Stablecoin，由 Maker DAO 发行。DAI 基于超额抵押机制，用户可以将不同形式的抵押品 (如 ETH) 存入金库来铸造 DAI Stablecoin。用户必须保持他们的抵押头寸是超额抵押的，因为当抵押品低于一个设定的抵押率时 (抵押率因抵押品资产而异)，抵押品可以被清算。

DAI 是 DeFi 领域最古老、最经得起考验的 Stablecoin 之一，而 Maker 以其强大、去中心化的治理体系和最佳的风险管理政策而闻名。这一点，以及大量 DeFi 协议的广泛整合，使 DAI 的市值增长到超过 81.3 亿美元，其市值在所有 Stablecoin 中排名第五，在去中心化 Stablecoin 中排名第二。

3) FRAX

FRAX 是一种去中心化的、与美元挂钩的 Stablecoin。顾名思义，该 Stablecoin 是一种部分抵押算法 Stablecoin，其系统中的抵押品额 (抵押率 (CR)) 是动态变化的，由市场根据 FRAX 的供应和需求来设定。与 UST 类似，FRAX Stablecoin 供应的一部分是无抵押的，通过 FXS Token  (该协议的铸币税和治理 Token  ) 保持稳定性，当新的 FRAX 被创建和铸造以满足赎回需求时，FXS 会被销毁。

Frax 还使用所谓的「算法做市程序」(AMO) 来制定货币政策。这些 AMO 允许协议将 FRAX 及其储备金部署到各种 DeFi 协议中，如 Curve、Uniswap 和 Aave，以产生收益并帮助实现战略目标。

FRAX「两全其美」的设计，加上使用 AMO 和诸多合作伙伴，使该 Stablecoin 的供应规模扩大到 26 亿美元以上，市值在所有 Stablecoin 中排名第 7，其过去 6 个月的增长率在这七大 Stablecoin 中排第二。

4) FEI

FEI 也是一种去中心化 Stablecoin，与美元挂钩，由 Fei Protocol 发行。该 Stablecoin 是完全抵押的，用户可以通过存储各种资产来铸造新的 FEI，可以在任何时间 1:1 赎回。

FEI 只接受去中心化的抵押品，ETH 和 LUSD 是其绝大部分的支撑资产。

FEI 帮助推广了「协议控制的价值」(PCV) 的概念，因为它的储备金由 TRIBE Token  持有者通过去中心化的治理进行管理 (且未来将通过一个受管理的 Balancer 池来管理)。这种 PCV 被部署到各种 DeFi 协议中以赚取收益，而协议本身可以使用超额的储备金来铸造 FEI (即协议拥有的 FEI (POF))，为其选择的 DeFi 场所提供流动性。

尽管 FEI「只是」第 11 大 Stablecoin，市值为 5.66 亿美元，但该协议在 PCV 和 POF 的总价值中有 8.78 亿美元。这一点，再加上他们与 Rari Capital (无需许可的货币市场协议 Fuse 背后的团队) 合并形成 Tribe DAO 的协同作用，应该可以为 Fei 提供他们增长市场份额所需的资源。

5) OHM

OHM 是由 Olympus DAO 发行的一种完全抵押的、自由浮动的货币。这意味着 OHM 不是一种 Stablecoin，而是允许其价格由公开市场决定。

Olympus 利用债券机制和质押机制为其金库积累资产，并发行 OHM。就债券机制而言，协议出售折扣的 OHM (在几天内授予)，以换取各种资产，比如 Stablecoin 或与 OHM 配对的 LP Token  。就质押机制而言，OHM 持有者可以质押他们的 Token  以获得新发行的 OHM，这有助于最小化债券机制带来的稀释。

这些机制对其价格产生了重大影响，同时 Olympus 开创的这一模式让该协议拥有了 99.2% 的 OHM 流动性，并使其积累了超过 3.37 亿美元的金库资金。与 Fei 和 FRAX 一样，OHM 的持有者可以控制这些储备金用于部署在不同场所，以产生收入或进一步的战略目标。

这笔资金将使 Olympus 继续在 Stablecoin 领域发挥重要影响，从长远来看，有助于推动其市值突破目前的 3.68 亿美元关口。

下图展示了这七大 Stablecoin 的市值、市场份额，以及过去 3 个月和过去 6 个月的市值增长率：

如上表所示，UST 和 FRAX 是过去六个月增长最快的，在过去两个季度，它们的供应量分别增加了 547% 和 300%。在过去三个月里，UST 继续以最快速度扩张，市值增长 65%。这使得 UST 在 Stablecoin 总供应量中的市场份额从 2021 年 11 月的 2.08% 增至 10.34%，接近 5 倍。

此外，相对于整体 Stablecoin 市场而言，UST 和 FRAX 高于平均水平的增长率是另一个例证，表明带有算法组件的 Stablecoin 由于更有效的资本效率，可以扩大规模。通过相互合作 (比如在 Curve 上的 4pool 方面的合作)，这两种 Stablecoin 可能会继续看到巨大的增长。4pool 是 Frax 和 Terra 在 Curve 上创建的一个由 UST、Frax、USDC 和 USDT 组成的 Stablecoin 池，旨在成为 Curve 上的基础交易对。

Stablecoin 市值增长率排行榜

金牌：UST

银牌：FRAX

铜牌：USDC

02. Stablecoin 战场

现在我们已经介绍了这场 Stablecoin 战争中的主要参与者，让我们来看看他们在竞争的前线，看看它们各自所处的位置。

为此，我们将比较上述 8 种资产 (USDC、USDT、BUSD、UST、DAI、FRAX、FEI 和 OHM) 以及 MIM 和 LUSD (二者按市值分别为第 6 和第 12 大 Stablecoin)。

为了评估每种 Stablecoin 的采用和使用情况，我们将研究 DEX (去中心化交易所)、货币市场以及跨链桥上的流动性和存款的构成。此外，我们还将研究 DAO 资产负债表上的 Stablecoin 持有量，并看看哪些 Stablecoin 被用于作为其他 Stablecoin 的支撑，以评估它们作为一种储备资产的可取性和采用程度。

1. DEX 的 Stablecoin 流动性

DEX (去中心化交易所) 是 DeFi 的核心，促进整个 DeFi 生态系统的资产兑换和流动性流动。正如 Curve 战争的疯狂流行所表明的那样，DEX 是 Stablecoin 的关键战场，因为 DEX 的深度流动性有助于加强 Stablecoin 的挂钩，并巩固 Stablecoin 作为其他资产的热门交易对的地位。

让我们来看看以太坊上有着最高 TVL (锁仓总价值) 的五大 DEX (即 Curve、Uniswap、Balancer、SushiSwap 和 Bancor) 上的 Stablecoin 流动性的构成，看看这 10 种 Stablecoin 之间的竞争格局。

基于上表，我们可以看到，USDC 的流动性最强，为 23.2 亿美元，占到了这 5 家 DEX Stablecoin 总流动性 100 亿美元的 23.3%，其次是 FRAX (19.6%) 和 DAI (18.4%)，分别为 19.6 亿美元和 18.3 亿美元。

深入到每个交易平台的 Stablecoin 流动性的构成，我们可以看到，USDC 是迄今为止在 Uniswap 和 Balancer 上流动性最强的 Stablecoin ，分别占到这两个 DEX 上的 39.7% 和 45.8% 的 Stablecoin 流动性份额。如上图所示。

不出所料，Curve 一直是 DEX 中最具竞争力的 Stablecoin 战场，没有哪个 Stablecoin 协议占该交易所 Stablecoin 流动性的四分之一以上。

FRAX 是 Curve 平台上最具流动性的 Stablecoin，虽然可能有些令人惊讶，但这是有原因的，因为 FRAX 协议是 CVX 的最大持有者 (CVX 是 Convex Finance 的治理 Token  ，Convex 控制了大多数的 CRV Token  ，因此也控制了 Curve 上的 CRV Token  奖励的流向)，并且向 CVX 持有人支付了数千万美元贿赂，以便将进一步的流动性导向 Curve 上的 FRAX 配对池。

Stablecoin 的链上流动性排行榜：

金牌：USDC

银牌：FRAX

铜牌：DAI

2. DeFi 货币市场的 Stablecoin 存款

与 DEX 一样，DeFi 货币市场 (比如 Aave、Compound 等) 是链上金融系统最关键的组成部分之一，它们有助于实现 Crypto 借贷、定价风险，并 (有时) 抑制 DeFi Degens (赌徒式交易者) 对杠杆的贪得无厌的渴望。

让我们来看看以太坊上最大的四个货币市场 Aave、Compound、Fuse 和 Euler 上的存款，以便了解每种 Stablecoin 相对于其他 Stablecoin 在这些货币市场中的存款量。

从上表我们可以看到，USDC 是这四大货币市场中存款最多的 Stablecoin ，超过 48.2 亿美元，占四个平台 95.1 亿美元 Stablecoin 存款总额的 50.7%。DAI 和 USDT 分别以 23.2 亿美元 (24.4%) 和 20.5 亿美元 (21.6%) 的存款额排名第二和第三。

Fuse 已经被证明是 Stablecoin 中竞争最激烈的市场，因为 FEI、FRAX 和 OHM 在该平台上的 Stablecoin 存款份额最大。考虑到该协议的性质，这并不特别令人惊讶，因为在 Fei 和 Fuse 之间有大量独立的和专门的池，以及二者之间紧密的联系，因为这两个项目都位于 Tribe DAO 的保护伞下。

Stablecoin 在货币市场中的存款量排行榜：

金牌：USDC

银牌：DAI

铜牌：USDT

3. 跨链桥中的 Stablecoin 流动性和锁定价值

区块链「桥」正迅速成为多链加密经济中最重要的基础设施之一。虽然每个「桥」都有自己独特的风险概况和信任假设，但随着可选择的 L1 链和 L2 网络的兴起，「桥」为用户提供了一种快速、相对直接的方式在网络之间转移资产，「桥」的流行程度呈爆炸式增长。

基于这一点，让我们看看在五个受欢迎的「桥」协议 (Synapse、Wormhole、Stargate、 Multichain 和 Hop) 上哪些 Stablecoin 的流动性最强，和/或存款量最多，这样我们就可以了解在这些多链经济中，哪些 Stablecoin 的流动性最强，使用最多。

数据来源：DeepDAO

基于上表，令人有些意想不到的是，MIM 是这五个「桥」中最受欢迎的 Stablecoin，紧随其后的是 UST 和 USDC，分别有着 10.7 亿美元、10.4 亿美元和 10.3 亿美元的流动性/锁定价值。

数据来源：DeepDAO

然而，仔细观察就会发现这些数字有些扭曲，因为 MIM 和 UST 都只由这五个中的其中一个「桥」支持：MIN 仅由 Multichain 支持，UST 仅由 Wormhole 支持。此外，我们可以看到，尽管 USDC 在流动性/锁定价值方面整体排名第三，但它在 Stargate、Synapse 和 Hop 上的市场份额最大，在 Wormhole 和 Multichain 上的市场份额第二。

Stablecoin 在多链中的排行榜：

金牌：MIM

银牌：UST

铜牌：USDC

4. DAO 金库的 Stablecoin 持有量

衡量 Stablecoin 采用情况的另一个重要用例是将其用于作为金库资产。虽然许多协议的大部分资产负债表都是其原生治理 Token  ，但 DAO (去中心化自治组织) 越来越多地将其持有的金库资产分散到波动性较小的资产中。

让我们通过观察 DAO 金库中的 Stablecoin 持有量来看看这 10 种 Stablecoin 在这方面的表现。

从上表中我们所看到的，USDC 占了被追踪这些 DAO 的 Stablecoin 持有总价值的 49.5%，也即在它们的资产负债表上有 4.775 亿美元的 USDC Stablecoin。USDC 也是被最多数量的 DAO 组织所持有的 Stablecoin ，有多达 92 个 DAOs 金库中持有 USDC 资产。DAI 和 USDT 分别以 22.7% 和 16.7% 的份额位居第二和第三。

在 USDC、DAI 或 USDT 以外的资产中，OHM 占主导地位，其在三个 DAO 资产负债表上的总价值为 4750 万美元，而 FEI 被 7 个 DAO 持有。

DAO 金库中的 Stablecoin 持有量排行榜：

金牌：USDC

银牌：DAI

铜牌：USDT

5. 货币储备

Stablecoin 的最后一个关键功能是作为其他货币的储备金。随着 Stablecoin 经受的考验越来越多，Stablecoin 被更广泛地用于作为它们竞争对手的储备货币，其缺乏波动性增加了风险管理的容易度，同时也有助于调整激励措施，鼓励 Stablecoin 发行方之间的合作。

基于这一点，让我们通过观察 8 种去中心化 Stablecoin (DAI、FRAX、FEI、OHM、alUSD、MAI、agEUR 和 UST) 的储备金和抵押品，来看看我们上文列出的这 10 种 Stablecoin 在这方面的情况，看看每种 Stablecoin 在作为其他 Stablecoin 的储备金方面有多受欢迎。

从上表中我们可以看到，USDC 是最受其他 Stablecoin 欢迎的储备金，占作为储备金的 Stablecoin 总额的 83.7%。排在后面的是 DAI、UST 和 LUSD，分别为 8.1%、5.7% 和 1.4%。

储备金排行榜：

金牌：USDC

银牌：DAI

铜牌：UST

03. Stablecoin 战争已经到来

当前获胜者：USDC

USDC 是 DEX 上最具流动性的 Stablecoin，是 DeFi 货币市场中存款量最高的 Stablecoin，是跨链「桥」上流动性排第三的 Stablecoin，是 DAO 金库中使用最广泛的 Stablecoin，也是其他 Stablecoin 的储备金中最受欢迎的 Stablecoin。很明显，尽管 USDC 是第二大 Stablecoin，但它是 Crypto 领域使用最多的链上 Stablecoin。

虽然其他较小的 Stablecoin 玩家已经能够在单个战场获得市场份额 (比如 FRAX 是 Curve 平台上最具流动性的 Stablecoin，FEI 是 Fuse 货币市场上存款量最高的 Stablecoin，UST 是 Wormhole 跨链桥支持的唯一 Stablecoin，但 USDC 目前是 Stablecoin 战争的明显「赢家」。

然而，那些支持去中心化 Stablecoin 的人还是有希望的。两个去中心化的替代品，即 UST 和 FRAX，尽管市值较小，但其当前的增长速度远远超过 USDC。

更不用说其他新挑战者的到来了，比如像 Near 的 USN 和 Tron 的 USDD 等 L1 链上的算法 Stablecoin，以及像 Frax 的 FPI 和 Volt Protocol 的 Volt 等锚定 CPI (消费者价格指数) 的 Stablecoin，它们可能会撼动  Stablecoin 的竞争格局。

虽然 USDC 可能在早期领先，但我们才刚刚开始一场漫长的 Stablecoin 战争。

**本文仅代表原作者观点，不构成任何投资意见或建议。