Coinbase: ما الذي سيدعم Ethereum عبر روايات متعددة؟

المصدر: Coinbase؛ تم إعداده بواسطة: Whitewater, Golden Finance

تثير التصنيفات المختلفة لدور ETH بعض الأسئلة حول مكانتها في المحافظ الاستثمارية. نوضح بعض الدوافع السردية والمحتملة للأصل في الأشهر المقبلة.

الملخص

• على الرغم من مرور عام على Ethereum -التاريخ كان أداؤه ضعيفًا، ولكننا نعتقد أن وضعه على المدى الطويل لا يزال قويًا. نعتقد أن لديها القدرة على تحقيق مفاجأة أعلى في وقت متأخر من الدورة.

• نعتقد أيضًا أن Ethereum لديها بعض أقوى محركات الطلب المستمر في مجال العملات المشفرة وتحتفظ بمزايا فريدة في خريطة طريق التوسع الخاصة بها.

• تشير أنماط التداول التاريخية لـ ETH إلى أنها تستفيد من مزيج من سرد "مخزن القيمة" و"رمز التكنولوجيا".

الموافقة على صندوق Bitcoin المتداول في الولايات المتحدة يعزز مخزن قيمة Bitcoin وروايته الحالة كأصل ماكرو. من ناحية أخرى، لا تزال هناك أسئلة مفتوحة حول الموقع الأساسي لـ ETH في مجال العملات المشفرة. الطبقة الأولى المتنافسة مثل Solana تقوض مكانة Ethereum كشبكة "go-to" لنشر التطبيقات اللامركزية (dApp). ويبدو أيضًا أن نمو الطبقة الثانية من الإيثريوم وانخفاض حرق الإيثريوم قد أثر بشكل كبير على آلية تراكم قيمة الأصل.

ومع ذلك، ما زلنا نعتقد أن وضع Ethereum على المدى الطويل لا يزال قويًا ، وتتمتع بمزايا مهمة تميزها بشكل كبير عن شبكات العقود الذكية الأخرى. يتضمن ذلك نضوج النظام البيئي للمطورين في Solidity، وانتشار منصات EVM، وفائدة ETH كضمان DeFi، واللامركزية والأمن لشبكتها الرئيسية. بالإضافة إلى ذلك، نعتقد أن التقدم في مجال الترميز قد يكون له تأثير أكثر إيجابية على ETH مقارنة بمستويات L1 الأخرى على المدى القصير.

لقد وجدنا أن قدرة ETH على التقاط مخزن القيمة وسرد الرموز المميزة للتكنولوجيا تظهر من خلال أنماط المعاملات التاريخية الخاصة بها. ترتبط معاملات ETH ارتباطًا وثيقًا بالبيتكوين، وتظهر سلوكًا يتوافق مع نموذج مخزن القيمة الخاص بالبيتكوين. وفي الوقت نفسه، فهي، مثل العملات البديلة الأخرى، تنفصل عن البيتكوين أثناء ارتفاع الأسعار على المدى الطويل ويتم تداولها مثل العملة المشفرة الموجهة نحو التكنولوجيا. نعتقد أنه على الرغم من الأداء الضعيف منذ بداية العام حتى الآن،ستستمر ETH في أداء هذه الأدوار وستظل تتفوق في الأداء في النصف الثاني من عام 2024 فضاء.

حل الروايات المضادة

يمكن تصنيف ETH بطرق مختلفة ومن تصنيفها على أنها "عملة فوق صوتية" بسبب آلية تدمير العرض الخاصة بها، إلى تصنيفها على أنها "سندات عبر الإنترنت" بسبب عائدها غير التضخمي. مع توسع نطاق اللغة الثانية وإعادة حصصها، تظهر روايات مثل "أصول طبقة التسوية" أو "رمز العمل ذو الغرض العالمي" الأكثر خصوصية. ولكن في النهاية، نعتقد أن هذه الخصائص وحدها لا يمكنها استيعاب ديناميكية ETH بشكل كامل. في الواقع، نعتقد أن التعقيد المتزايد لحالات استخدام ETH يجعل من الصعب تحديد مقياس واحد لالتقاط القيمة. على العكس من ذلك، قد يبدو تقارب هذه الروايات سلبيًا، لأنها قد تشتت انتباه المشاركين في السوق عن الدوافع الإيجابية للعملة الرمزية.

Spot ETH ETF

يوفر Spot ETF شفافية تنظيمية وقنوات جديدة لتدفق رأس المال، وله تأثير كبير على BTC إنه أمر مهم. هذهتغير صناديق الاستثمار المتداولة هذه الصناعة هيكليًا، ومن وجهة نظرنا، تتحدى النمط الدوري السابق لتحويل رأس المال من Bitcoin إلى Ethereum، ثم تنتقل إلى العملات البديلة بيتا الأعلى. هناك حاجز بين رأس المال المخصص لصناديق الاستثمار المتداولة ورأس المال المخصص للبورصات المركزية (CEXs)، والتي توفر فقط التعرض لمجموعة واسعة من أصول التشفير. تزيل الموافقة المحتملة على صندوق ETH ETF الفوري هذا الحاجز أمام ETH، مما يفتح ETH أمام BTC Enjoy فقط حاليًا نفس مجمع رأس المال. نعتقد أن هذا قد يكون أكبر مغامرة لـ ETH في المستقبل القريب، خاصة في ظل البيئة التنظيمية الصعبة الحالية.

على الرغم من عدم اليقين بشأن الموافقة في الوقت المناسب بسبب الصمت الواضح من جانب هيئة الأوراق المالية والبورصات بشأن المُصدرين، نعتقد أن وجود صندوق ETH ETF الفوري في الولايات المتحدة يظل مسألة متى، وليس مجرد مسألة وقت. مسألة ما إذا كان موجودا. في الواقع، تنطبق الأسباب الرئيسية للموافقة على صندوق BTC ETF الفوري أيضًا على صندوق ETH ETF الفوري. وهذا يعني أن الارتباط بين منتجات العقود الآجلة في بورصة شيكاغو التجارية وأسعار الفائدة الفورية مرتفع بدرجة كافية بحيث "من المتوقع بشكل معقول أن تكتشف مراقبة بورصة شيكاغو التجارية السلوك غير اللائق... [في السوق الفورية]". تبدأ فترة دراسة الارتباط في إشعار الموافقة الفورية لـ BTC في مارس 2021، بعد شهر واحد من إطلاق العقود الآجلة لـ CME ETH. نعتقد أن فترة التقييم هذه قد تم اختيارها عن قصد بحيث يمكن تطبيق أسباب مماثلة على سوق ETH. في الواقع، يشير تحليل الارتباط الذي قدمته Coinbase وGrayscale سابقًا إلى أن الارتباطات الفورية والعقود الآجلة لسوق ETH تشبه تلك الخاصة بـ BTC.

بافتراض صحة تحليل الارتباط، نعتقد أن الاعتراضات المحتملة المتبقية من المرجح أن تنبع من الاختلافات بين خصائص إيثريوم وبيتكوين. في الماضي، ناقشنا بعض الاختلافات في حجم وعمق أسواق العقود الآجلة لـ ETH مقابل BTC، والتي ربما كانت عاملاً في قرار هيئة الأوراق المالية والبورصات. لكنمن بين الاختلافات الأساسية الأخرى بين ETH وBTC، الاختلاف الذي نعتقد أنه الأكثر صلة بمسألة الموافقة هو إثبات ملكية Ethereum ( PoS) )آلية.

نظرًا لعدم وجود إرشادات تنظيمية واضحة بشأن التعامل مع تعهدات الأصول، من المعتقد أنه من غير المرجح أن تتم الموافقة على صندوق ETH ETF الفوري الممكّن للتخزين على المدى القصير. إن تعقيد شروط التخفيض، والاختلافات بين عملاء المدققين، وهيكل الرسوم الغامض المحتمل لمقدمي خدمات التوقيع المساحي من الطرف الثالث، ومخاطر عدم المراهنة على السيولة (وازدحام طوابير الانتظار) يختلف تمامًا عن Bitcoin Big اختلاف. (من الجدير بالذكر أن هناك بعض صناديق الاستثمار المتداولة ETH في أوروبا التي تتضمن وظائف التحصيص، ولكن بشكل عام، تختلف المنتجات المتداولة في البورصة الأوروبية عن تلك المعروضة في الولايات المتحدة). إيثريوم.

تحديات استبدال L1

على مستوى الاعتماد، يبدو أن ظهور سلاسل التكامل القابلة للتطوير بدرجة كبيرة (خاصة سولانا) يؤدي إلى تآكل حصة إيثريوم في السوق. أدت الإنتاجية العالية والمعاملات منخفضة الرسوم إلى نقل مركز نشاط المعاملات بعيدًا عن شبكة Ethereum الرئيسية. والجدير بالذكر أنه خلال العام الماضي، نما النظام البيئي لـ Solana من يمثل 2٪ فقط من حجم تداول البورصة اللامركزية (DEX) إلى ما يمثل الآن 21٪.

نؤمن بذلك، مع يوفر البديل L1 السابق الآن أيضًا تمايزًا أكثر وضوحًا عن Ethereum مقارنة بالدورة الصعودية. أدى الابتعاد عن آلة الإيثريوم الافتراضية (EVM) وإجبار إعادة تصميم التطبيقات اللامركزية من الألف إلى الياء إلى تجارب مستخدم فريدة (UX) عبر أنظمة بيئية مختلفة. بالإضافة إلى ذلك، يتيح نهج الامتداد المتكامل/المفرد مزيدًا من قابلية التركيب عبر التطبيقات ويمنع مشكلات سد تجربة المستخدم وتجزئة السيولة.

على الرغم من أهمية عروض القيمة هذه، فإننا نعتقد أنه من السابق لأوانه استقراء مقاييس حملة الحوافز لتأكيد النجاح. على سبيل المثال، انخفض عدد مستخدمي معاملات Ethereum L2 بأكثر من 80% عن ذروة تعدين الإسقاط الجوي. وفي الوقت نفسه، ارتفعت نسبة سولانا من إجمالي حجم التداول اللامركزي من 6% إلى 17% بين إعلان الإنزال الجوي لكوكب المشتري في 16 نوفمبر 2023 وتاريخ المطالبة الأول في 31 يناير 2024. (كوكب المشتري هو مجمع DEX الرائد في Solana.) لا يزال لدى Jupiter ثلاث عمليات إنزال جوي في الجولة الرابعة معلقة، لذلك نتوقع أن تستمر الزيادة في نشاط Solana DEX لبعض الوقت. وفي غضون ذلك، تظل الافتراضات المتعلقة بمعدلات الاحتفاظ بالنشاط على المدى الطويل مجرد تخمين.

أي تمثل نسبة نشاط المعاملات على Ethereum L2s الرائدة مثل Arbitrum وOptimism وBase حاليًا 17% من إجمالي حجم تداول DEX (يمثل Ethereum 33%). قد يوفر هذا مقارنة أكثر ملاءمة لمحركات الطلب على ETH مقابل حلول L1 البديلة، حيث يتم استخدام ETH كرمز الغاز الأصلي في جميع مستويات L2 الثلاثة. كما أن MEV ومحركات الطلب الإضافية الأخرى على ETH في هذه الشبكات غير مستغلة أيضًا، مما يترك مجالًا لمحفزات الطلب في المستقبل. نعتقد أن هذه مقارنة أكثر تكافؤًا لأنشطة DEX التي تتبع نهج التوسع المتكامل مقابل نهج التوسع المعياري.

هناك مقياس آخر أكثر "ثباتًا" للتبني وهو عرض العملات المستقرة. تميل إصدارات العملات المستقرة إلى أن تكون أبطأ في التغيير بسبب التجسير واحتكاك الإصدار/الاسترداد. (انظر الشكل 2، نظام الألوان والترتيب هو نفس الشكل 1، مع استبدال Thorchain بـ Tron.) لا يزال Ethereum يهيمن على النشاط، كما تم قياسه بإصدار العملات المستقرة. نعتقد أن السبب في ذلك هو أن افتراضات الثقة والموثوقية للعديد من السلاسل الجديدة لا تزال غير كافية لدعم كميات كبيرة من رأس المال، وخاصة رأس المال المقيد في العقود الذكية. لا يبالي أصحاب رؤوس الأموال الكبيرة عمومًا بتكاليف المعاملات المرتفعة للإيثريوم (كنسبة من الحجم) ويفضلون تقليل المخاطر عن طريق تقليل وقت تعطل السيولة وتقليل افتراضات الثقة.

ومع ذلك، في سلاسل الإنتاجية الأعلى، ينمو المعروض من العملات المستقرة على Ethereum L2 بشكل أسرع ولا يزال أسرع من Solana. تفوقت Arbitrum على Solana في عرض العملات المستقرة في بداية عام 2024 (يبلغ المعروض الحالي من العملات المستقرة 3.6 مليار دولار و3.2 مليار دولار على التوالي)، في حين زاد عرض العملات المستقرة لـ Base من 160 مليون دولار أمريكي إلى 2.4 مليار دولار أمريكي. في حين أن الكلمة الأخيرة حول النقاش حول التوسع ليست واضحة على الإطلاق، فإن العلامات المبكرة لنمو العملة المستقرة قد تفضل في الواقع Ethereum L2 على Replaces L1.

< أثارت الشعبية المتزايدة لـ p>L2 مخاوف من أنها تعمل على تفكيك ETH بشكل فعال - فهي تقلل من الحاجة إلى مساحة كتلة L1 (وبالتالي تقلل من استهلاك رسوم المعاملات)، وقد تدعم أيضًا الرموز المميزة للغاز غير ETH للنظام البيئي الخاص بها (مزيدًا من ذلك) تقليل استهلاك ETH). في الواقع، وصل معدل التضخم السنوي لـ ETH إلى أعلى مستوى له منذ الانتقال إلى إثبات الحصة (PoS) في عام 2022. في حين أن التضخم يعتبر بشكل عام جزءًا مهمًا من الناحية الهيكلية من عرض BTC، إلا أننا لا نعتقد أن هذا ينطبق على ETH. جميع إصدارات ETH مملوكة لأصحاب المصلحة، والرصيد الإجمالي لأصحاب المصلحة منذ الاندماج يتجاوز بكثير الإصدار التراكمي لـ ETH (انظر الشكل 4). يتناقض هذا مع اقتصاديات التعدين الخاصة بإثبات العمل (PoW)، حيث تعني بيئة معدل التجزئة التنافسية أن القائمين بالتعدين بحاجة إلى بيع جزء كبير من BTC الصادرة حديثًا لتمويل العمليات. على الرغم من أن ممتلكات القائمين بالتعدين من البيتكوين يتم تتبعها عبر الدورات للحماية من عمليات البيع الحتمية، فإن الحد الأدنى لتكاليف التشغيل لتكديس ETH يعني أن هذا يعني أن يمكن للمستثمرين الاستمرار في تجميع مراكزهم إلى الأبد. في الواقع، أصبح الستاكينغ بمثابة غرق لسيولة إيثريوم - حيث تنمو إيثريوم الستاكينغ بمعدل أسرع 20 مرة من معدل إصدار إيثريوم (لا يشمل حتى عمليات الحرق).

< p>يعد L2 بحد ذاته أيضًا محركًا مهمًا للطلب على ETH. تم ربط أكثر من 3.5 مليون ETH بالنظام البيئي L2، وهو بمثابة فتحة سيولة أخرى لـ ETH. علاوة على ذلك، حتى إذا لم يتم تدمير عملة ETH التي تم ربطها بالمستوى الثاني بشكل مباشر، فإن الرموز الأصلية المتبقية تمكنت من دفع رسوم المعاملات من خلال المحفظة الجديدة، وتشكل أرصدة الاحتياطي الخاصة بها قفلًا ناعمًا على المزيد والمزيد من رموز ETH.

بالإضافة إلى ذلك، نعتقد أن حتى لو تم تمديد طبقة L2، ستبقى مجموعة أساسية من الأنشطة أيضًا على شبكة Ethereum الرئيسية إلى الأبد. تظل حملات إعادة التخزين مثل EigenLayer أو إجراءات الحوكمة على البروتوكولات الرئيسية مثل Aave وMaker وUniswap متجذرة بقوة في L1. يمكن أيضًا للمستخدمين الذين لديهم أعلى المخاوف الأمنية (غالبًا ما يكون لديهم رأس مال أكبر) الاحتفاظ بأموالهم في L1 حتى يتم نشر واختبار أمر لامركزي بالكامل وإثبات احتيال غير مسموح به - وهي عملية قد تستغرق سنوات. حتى لو ابتكر L2 في اتجاهات مختلفة، فستظل ETH دائمًا جزءًا لا يتجزأ من خزانتها (المستخدمة لدفع "إيجار" L1) ووحدات الحساب المحلية. نحن نؤمن إيمانًا راسخًا بأن نمو L2 ليس مفيدًا لنظام Ethereum البيئي فحسب، بل إنه مفيد أيضًا لـ ETH كأصل.

حافة الإثيريوم

بخلاف السرد المبني على المقاييس الذي يتم تناوله عادةً، نعتقد أن هناك مزايا أخرى للإيثريوم يصعب تحديدها كميًا، ولكنها مع ذلك مهمة. وقد لا تكون هذه روايات قابلة للتداول على المدى القصير، ولكنها تمثل مجموعة أساسية من نقاط القوة الطويلة الأجل القادرة على الحفاظ على هيمنتها الحالية.

وحدات الضمان والحساب الأصلية

أحد أهم حالات استخدام ETH هو دورها في DeFi. تتيح ETH الاستفادة من Ethereum ونظامها البيئي L2 مع الحد الأدنى من مخاطر الطرف المقابل. وهي بمثابة شكل من أشكال الضمان لأسواق العملات مثل Maker وAave، وهي وحدة التداول الأساسية للعديد من أزواج DEX الموجودة على السلسلة. أدى توسع DeFi على Ethereum وL2 إلى امتصاص إضافي للسيولة في ETH.

بينما تظل عملة البيتكوين هي الأصل المهيمن لمخزن القيمة على نطاق أوسع، التعبئة والتغليف يقدم استخدام BTC افتراضات التجسير والثقة على Ethereum. لا نعتقد أن WBTC سيحل محل استخدام ETH في التمويل اللامركزي القائم على Ethereum - فقد ظل عرض WBTC ثابتًا لأكثر من عام وهو أقل بأكثر من 40٪ من أعلى مستوى سابق له. وبدلاً من ذلك، يمكن أن تستفيد ETH من فائدة تنوع نظامها البيئي L2.

الابتكار المستمر في اللامركزية

أحد العناصر التي غالبًا ما يتم تجاهلها في مجتمع Ethereum هو أنه حتى اللامركزية و ولا يزال قادرًا على الاستمرار في الابتكار. تعرضت عملة إيثريوم لانتقادات بسبب فترات الإطلاق الطويلة وتأخير التطوير، ولكن لا يوجد اعتراف يذكر بموازنة أهداف وغايات أصحاب المصلحة المختلفين مع التعقيد في تحقيق التقدم التكنولوجي. يحتاج المطورون الذين لديهم أكثر من خمس عمليات تنفيذ وأربعة عملاء متفق عليهم إلى تنسيق تصميم التغييرات واختبارها ونشرها دون التسبب في أي توقف عن تنفيذ الشبكة الرئيسية.

منذ آخر ترقية رئيسية لـ Taproot لـ Bitcoin في نوفمبر 2021، مكّنت Ethereum النسخ الديناميكي للمعاملات (أغسطس 2021)، وانتقلت إلى إثبات الحصة (سبتمبر 2022)، ومكّنت عمليات سحب التوقيع (مارس 2023) وإنشاء تخزين ثنائي كبير الحجم. لتوسيع نطاق L2 (مارس 2024) – تم تضمين العديد من مقترحات تحسين Ethereum (EIPs) الأخرى في هذه الترقيات. في حين أن العديد من لغات L1 البديلة تبدو قادرة على النمو بشكل أسرع، إلا أن عملائها المنفردين يجعلونها أكثر هشاشة وتركيزًا. إن الطريق إلى اللامركزية سوف يؤدي حتماً إلى درجة معينة من الجمود، ومن غير الواضح ما إذا كانت الأنظمة البيئية الأخرى سوف تكون قادرة على خلق عملية تنمية فعالة مماثلة، إذا بدأت هذه العملية على الإطلاق.

ابتكار اللغة الثانية بسرعة

هذا لا يعني أن الايثيريوم يبتكر بشكل أبطأ من الأنظمة البيئية الأخرى. وبدلاً من ذلك، نعتقد أن الابتكار في بيئات التنفيذ وأدوات المطورين يتفوق فعليًا على المنافسين. تستفيد إيثريوم من التطور المركزي السريع لـ L2، والتي تدفع جميعها رسوم التسوية إلى L1 في ETH. إن القدرة على إنشاء منصات مختلفة ببيئات تنفيذ مختلفة (مثل الأجهزة الافتراضية Web Assembly أو Move أو Solana) أو ميزات أخرى مثل الخصوصية أو زيادة مكافآت الستاكينغ تعني لن يمنع الجدول الزمني الأبطأ للتطوير L1 ETH من الحصول على اعتماد في حالات الاستخدام الأكثر شمولاً للتكنولوجيا.

وفي الوقت نفسه، أدت جهود مجتمع الإيثريوم لتحديد افتراضات الثقة المختلفة والتعاريف حول السلاسل الجانبية والتحقق والمجموعات وما إلى ذلك إلى زيادة الشفافية في هذا المجال. لم تتضح بعد الجهود المماثلة (مثل L2Beat) في نظام Bitcoin L2 البيئي، على سبيل المثال، الذي تختلف افتراضات الثقة في L2 فيه بشكل كبير وغالبًا ما لا يتم توصيلها أو فهمها بشكل جيد من قبل المجتمع الأوسع.

زيادة حجم EVM

لا يعني الابتكار في بيئات التنفيذ الجديدة أن Solidity وEVM سيكونان موجودين في أي وقت قريب. فى المستقبل. بدلا من ذلك، انتشرت EVM على نطاق واسع إلى سلاسل أخرى. على سبيل المثال، تتبنى العديد من Bitcoins L2 أبحاث Ethereum L2. معظم أوجه القصور في Solidity (على سبيل المثال، ميلها لاحتواء ثغرات أمنية في إعادة الدخول) تحتوي الآن على أدوات فحص ثابتة لمنع الثغرات الأمنية الأساسية. بالإضافة إلى ذلك، أدت شعبية اللغة إلى إنشاء قسم تدقيق راسخ، والعديد من أمثلة التعليمات البرمجية مفتوحة المصدر، وأدلة مفصلة حول أفضل الممارسات. كل هذه الأمور مهمة في بناء مجموعة كبيرة من مواهب المطورين.

على الرغم من أن استخدام EVM لا يؤدي بشكل مباشر إلى الطلب على ETH، إلا أن التغييرات في EVM متجذرة في تطوير عملية الايثيريوم تم اعتماد هذه التغييرات لاحقًا بواسطة سلاسل أخرى للحفاظ على توافق EVM. نعتقد أن من المرجح أن تظل الابتكارات الأساسية لـ EVM متجذرة في Ethereum أو سيتم اعتمادها بواسطة L2 قريبًا، مما سيركز تركيز المطورين على البروتوكولات الجديدة في النظام البيئي للإثيريوم.

الترميز وتأثير ليندي

نعتقد أن الدفع نحو مشاريع الترميز وزيادة الشفافية التنظيمية العالمية في هذا المجال قد يكون أيضًا أكثر فائدة لـ Ethereum (بين سلاسل الكتل العامة). تركز المنتجات المالية غالبًا على تخفيف المخاطر الفنية بدلاً من التحسين وثراء الميزات، وتتمتع Ethereum بكونها منصة العقود الذكية الأطول عمرًا. نعتقد أن رسوم المعاملات المرتفعة بشكل معتدل (بالدولار بدلاً من السنتات) وأوقات التأكيد الأطول (بالثواني بدلاً من المللي ثانية) تمثل مشكلة ثانوية للكثيرين مشاريع الترميز الكبيرة.

بالإضافة إلى ذلك، بالنسبة للشركات التقليدية التي ترغب في توسيع أعمالها التجارية على السلسلة، يصبح توظيف عدد كافٍ من المواهب التطويرية عاملاً حاسماً. هنا، تصبح Solidity الخيار الواضح لأنها تشكل أكبر مجموعة فرعية من مطوري العقود الذكية، مما يعكس النقطة السابقة أعلاه حول انتشار EVM. يعد صندوق BUIDL الخاص بـ Blackrock على Ethereum ومعيار الرمز المميز Onyx Digital Asset Fungible Asset Contract (ODA-FACT) المتوافق مع ERC-20 من JPM من العلامات المبكرة على الأهمية.

آلية العرض الهيكلي

تختلف التغييرات في عرض ETH النشط تمامًا عن التغييرات في BTC. على الرغم من ارتفاع الأسعار منذ الربع الرابع من عام 2023، لم يزد العرض المتداول لـ ETH لمدة 3 أشهر بشكل ملحوظ. وبالمقارنة، لاحظنا زيادة بنسبة 75٪ تقريبًا في المعروض النشط من البيتكوين خلال نفس الفترة الزمنية. بدلاً من مساهمة حاملي ETH على المدى الطويل في زيادة العرض المتداول (كما رأينا في دورة 2021/22 عندما كان Ethereum لا يزال يعمل بموجب إثبات العمل)، فإن المزيد والمزيد من عرض ETH مراهن عليه. وهذا يؤكد من جديد وجهة نظرنا بأن التوقيع المساحي هو مصدر سيولة رئيسي لـ ETH ويقلل من ضغط البائع الهيكلي على الأصل.

نظام التداول المتطور

تاريخيًا، تم تداول ETH بشكل أكثر اتساقًا مع BTC مقارنة بأي عملة بديلة أخرى. وفي الوقت نفسه، تنفصل أيضًا عن BTC خلال ذروة السوق الصاعدة أو أحداث النظام البيئي الخاصة - وقد لوحظ نمط مماثل في العملات البديلة الأخرى، وإن كان بدرجة أقل (انظر الشكل 7). نعتقد أن سلوك التداول هذا يعكس التقييم النسبي للسوق لـ ETH كمخزن للقيمة المميزة ورمز مميز للتكنولوجيا.

طوال عام 2023، ترتبط التغييرات في العلاقة بين ETH وBTC عكسيًا بالتغيرات في أسعار BTC (انظر الشكل 8). وهذا يعني،مع ارتفاع قيمة BTC، تصبح ETH أقل ارتباطًا بها، والعكس صحيح. في الواقع، يبدو أن التغيرات في سعر BTC هي مؤشر رئيسي للتغيرات في ارتباط ETH. نعتقد أن هذا مؤشر على طفرة في سوق العملات البديلة التي تهيمن عليها أسعار BTC، والتي بدورها تعزز أداء المضاربة (أي أن العملات البديلة تتداول بشكل مختلف في الأسواق الصاعدة ولكنها تؤدي في سوق هابطة مقارنة بـ BTC).

ومع ذلك، فقد توقف هذا الاتجاه إلى حد ما بعد الموافقة على صندوق BTC المتداول في الولايات المتحدة. نعتقد أن هذا يسلط الضوء على التأثير الهيكلي للتدفقات الواردة من صناديق الاستثمار المتداولة، حيث تتوفر قاعدة رأسمالية جديدة تمامًا في البيتكوين فقط. قد يكون لدى السوق الجديد لمستشاري الاستثمار المسجلين (RIA)، ومديري الثروات وشركات الوساطة وجهة نظر مختلفة تمامًا عن BTC في محافظهم الاستثمارية مقارنة بالعديد من حاملي العملة المشفرة على المدى الطويل أو تجار التجزئة. في حين أن عملة البيتكوين هي الأصول الأقل تقلبًا في محفظة العملات المشفرة الخالصة، إلا أنه غالبًا ما يُنظر إليها على أنها أداة تنوع صغيرة في محافظ الدخل الثابت والأسهم التقليدية. نعتقد أن هذا التحول في فائدة BTC كان له تأثير على أنماط التداول الخاصة بها بالنسبة إلى ETH، وأن تحولًا مشابهًا (وإعادة معايرة أنماط التداول) قد يحدث لـ ETH في التداول الفوري لـ ETH ETF بالولايات المتحدة.

الملخص

نعتقد أن ETH قد لا تزال لديها القدرة على الارتفاع غير المتوقع في الأشهر المقبلة. لا يبدو أن ETH لديها مشكلات زائدة في جانب العرض، مثل فتح الرمز المميز أو ضغط بيع عمال المناجم. بدلاً من ذلك، اتضح أن كلا من الستاكينغ ونمو L2 منطقيان، ويستمر استيعاب سيولة الإيثريوم في الزيادة. نعتقد أن من غير المرجح أيضًا أن يتم تغيير مكانة ETH كمركز DeFi بسبب الاعتماد الواسع النطاق لـ EVM وابتكارات L2 الخاصة بها.

ومع ذلك، فإن أهمية مكان Ethereum ETF الأمريكي المحتمل لا ينبغي أن تكون الاستهانة. ونعتقد أن السوق ربما يقلل من تقدير توقيت واحتمالية الموافقات المحتملة، مما يترك مجالًا لظهور المفاجآت. في غضون ذلك، نعتقد أن محركات الطلب الهيكلي لـ ETH والابتكار التكنولوجي داخل نظامها البيئي ستمكنها من الاستمرار في تغطية روايات متعددة.