ジェネシスの苦難の全容を 1 つの記事で整理

お気づきかどうかわかりませんが、11 月は仮想通貨業界にとってそれほど優しいものではありませんでした。

今週の見通しもそれほど楽観的ではないようで、人々はジェネシスが災難に直面するのではないかと疑問を抱いている。

バリー・シルバートのデジタル通貨グループで何が起こっているのかを見てみましょう。

ジェネシスは先週、融資事業からの引き出しを凍結した。

暗号ツイッターは、ジェネシスに差し迫った災害に関する噂を広め始めた。

暗号通貨業界で唯一のフルサービスのプライムブローカレッジであるジェネシスの支払い能力が疑問視されているだけでなく、ビットコイン信託商品であるGBTCの裏付けも同様の監視の対象となっている。以前、この製品の受託者であるグレイスケールは、「セキュリティ上の懸念」を理由に、 予備の監査証明を共有しないと述べた。

Genesis と Grayscale の共通点は何ですか?

両社はデジタル・カレンシー・グループ（DCG）の子会社です。

DCGは先週ジェネシスに1億4000万ドルの新規資本を注入した後、流動性が枯渇していると噂されている。ジェネシスの融資部門がFTX口座にロックされていた1億7500万ドルを失い、この事件を受けてジェネシスの融資プラットフォームが引き出しを凍結したため、この措置が必要となった。

これらすべてにより、仮想通貨ツイッターは「事態はどれほど悪化する可能性があるのだろうか？」と疑問を抱いている。

今日、私たちは答えを見つけました：ジェネシスは破産寸前です...

この記事の執筆時点では、ジェネシスには破産を申請する予定はありません。楽観的に思えますが、残念ながらおそらくそうではありません。

(11 月 23 日のニュース、関係者によると、ジェネシス グローバル キャピタルは破産を含む選択肢を検討するために投資銀行モーリス アンド カンパニーを雇ったとのこと。報道によると、最終決定はまだ下されておらず、同社は依然として破産保護申請を回避する可能性がある) 。）

FTXの崩壊とその後の仮想通貨信用収縮は業界全体に信用収縮を引き起こし、ジェネシスに対する取り付け取り付けにつながった。現在の救済策には、同社が当初要求した10億ドルの半分である5億ドルの追加注入が含まれており、バイナンスが潜在的な資金源とみなされている（ただし、事情に詳しい関係者によると、ジェネシスの事業の一部が救済される可能性があるとの懸念がある）将来的に利益相反が発生し、バイナンスは投資しないことを決定します。）

ジェネシスとは何ですか？

一歩下がって、ジェネシスとは何か、そして同社の潜在的な財務リスクの原因を詳しく見てみましょう。 Genesis が提供するものの詳細については、Ram Ahluwalia によるこの素晴らしいTwitter スレッドを参照してください (以下に要約します)。

ジェネシスは、機関顧客向けにサービスを調整しながら、従来のブローカーと同じ機能の多くを実行します。ジェネシスのようなプライムブローカーが提供するサービスには、融資や店頭取引サービスが含まれます。

従来の金融市場では、ゴールドマン・サックスなどのプライムブローカーが取引相手とのポジションを相殺していました。ゴールドマン・サックスの顧客が米国国債を 1 億ドル買いたいと考えているとします。ゴールドマンがヘッジなしでこの注文を実行した場合、米国国債は 1 億ドル不足することになります。利回りが低下し始めるとゴールドマンは赤字になるが、利回りが上昇し続ければゴールドマンはポジションで利益を上げることになる。

ゴールドマン・サックスは、原証券の価格変動にさらされるのではなく、同時にJPモルガンに対してロングポジションを締結し、JPモルガンから受け取った価格（入札）よりも若干高い価格（売り値）を顧客に提示した。

これにより、トレーダーはクライアントの注文を実行する際に方向性のリスクを負うことなく、買値と売値のスプレッドを捉えることができます。

仮想通貨のOTCおよびプライムブローカレッジ市場のパイオニアであるジェネシスは、従来の金融機関が持つ堅固なディーラー間市場にアクセスできません。 Genesis は、同様のリスク管理ソリューションがないにもかかわらず、従来の同業他社と同じサービスを提供しようとしています。

ジェネシスのリスク源

Genesis が撤回リクエストを受け付けなくなったことは承知しています。しかし、なぜ？

ジェネシスは流動性の問題、そしておそらく支払い能力の問題に直面している。

流動性の問題

銀行が資金源として主に要求払預金に依存しているのと同様に、ジェネシスもサークルのイールドプログラムやジェミニ・アーンなどの短期資金源に依存しています。さらに、（銀行と同様に）ジェネシスは資産の満期転換にも取り組んでおり、これはこれらの短期預金を使用して長期ローンを行うことを意味します。

融資期間が長期化することで、ジェネシスは資金コストと利息収入の差額を回収することができ、収益性の高いビジネスモデルの基礎を提供できるようになります。ただし、この戦略には、銀行のような事業体が予想外に多数の出金要求を満たすのに十分な流動性を持たないというリスクが伴います。

経済が不確実な時期には、貸し手は通常、可能であれば未払いの信用を回収し、独自の現金/流動資産の準備金を積み上げようとします。ジェネシスに資金を提供しているような短期預金源は、ユーザーがオンデマンドで資金を引き出すことができるため、貸し手にとって流動性を見つけるための頼りになる場所の1つです。

ジェネシスが出金を凍結する直前、FTXに資金を保有していた個人や機関（ジェネシスを含む）は、流動性のある資本と考えていたものを突然失った。さらに、FTXのユーザー資金の不適切な管理により、仮想通貨の融資慣行に対する怒りが再燃し、業界内で担保不足やオフチェーンの融資慣行の再検討を求める声が高まっている。

FTXの爆縮は、取引所プラットフォームにロックされている資金に対する市場の流動性需要を引き起こし、仮想通貨エコシステム参加者の集中型ブラックボックスへの融資意欲を低下させ、ジェネシスが利用できる資金源を減少させた。

残念ながら、ジェネシス（銀行とよく似ています）は借り手に長期の融資を提供しましたが、FTX暴落後の異常に多い引き出し要求を満たすのに十分なオンデマンド流動性を持っていませんでした。

支払能力の問題

ジェネシスは、デュレーション管理活動およびポジションのヘッジに関連するカウンターパーティのエクスポージャーを有する可能性があります。

デュレーションは、金利の変化に対する資産と負債の価値の感応度の尺度です。デュレーションが長いということは、価格が金利変動の影響をより受けやすいことを意味し、金利が高いと評価額にマイナスの影響を及ぼし、金利が低いと評価額にプラスの影響を及ぼします。短期の資金源（デュレーションが短い）と長期間のローン（デュレーションが長い）を使用すると、金融機関は満期の不一致の問題にさらされます。

ジェネシスにとって、これは金利の変動が負債よりもジェネシスの資産に大きな影響を与えることを意味します。

デュレーションギャップを管理する前は、ジェネシスの支払能力は金利の変化と負の相関関係がありました。暗号通貨クレジット市場の凍結状態と金融引き締め政策によるリスクフリー金利の上昇を考慮すると、ヘッジなしのジェネシスは、ヘッジをしなければ支払能力の面で苦戦するだろう。

ジェネシスは金利上昇に対してヘッジされている可能性があるが、デュレーション管理戦略における主要取引先の破産はジェネシスを方向性リスクにさらし、同社自身の破産リスクを増大させることになる。

ルナ財団警備員がUSTで購入したビットコインを覚えていますか?

ジェネシスはこの取引所から UST で 10 億ドルを受け取りました。ジェネシスはUSTへのエクスポージャーをヘッジしようとするかもしれないが、そのようなヘッジ対象の取引先の破産によりUSTへの方向性エクスポージャーが生じることになる。

現在、その 10 億ドルの UST の時価総額はわずか 2,300 万ドルです。

暗号通貨ヘッジファンドの嵐が起きるたびに、ジェネシスが売れ残りのUSTを含む暗号資産に指向的にエクスポージャーされる可能性が高まります。

ジェネシスにとって、カウンターパーティリスクは流動性の問題よりもはるかに大きな脅威でした。流動性の問題は、ジェネシスがすべてのユーザーに全額返済できるだけの十分な資産を持っていることを意味しますが、まだ完全には返済できず、カウンターパーティーリスクがジェネシスの支払能力に直接影響します。

取引相手の破産によるリスク管理戦略の失敗は、ジェネシスの支払い能力に悪影響を及ぼし、債権者への支払いが減少することになります。

不審な接続

ジェネシス、3AC、GBTC、DCG。この4人の共通点は何でしょうか？

これらはすべて、複雑に絡み合った GBTC トランザクションに関与しています。

DCG の子会社である Grayscale は GBTC の管財人です。 Grayscale は、そのサービスと引き換えに、信託の管理下にある全資産の 2% の年間管理手数料を請求します。 2022 年第 3 四半期に米国 SEC に提出された規制声明によると、GBTC からのグレイスケールの手数料収入は年初から 3 億 200 万米ドルを超え、2021 年の同時期は 4 億 3,300 万米ドルを超えています。

別の DCG 子会社であるジェネシスが 3AC への主な貸し手です。 DataFinnovation による公的SECと投資家提出書類の7月の分析によると、ジェネシスは実質的に単一取引相手制限の下でスリーアローズ・キャピタルに融資していた。

分析では、担保と引き換えに、3ACがジェネシスからBTCを借り、GBTCを作成するためにジェネシスにBTCを返し（ジェネシスはGBTC株式を作成できる唯一の認可された参加者）、サイクルプロセスを再開するためにジェネシスにGBTCを提供したと推測されています。

GBTC が BTC に対してプレミアムで取引されている場合、3AC は基本的に無料でお金を稼ぎ、その利益を GBTC やその他の暗号資産へのエクスポージャーを増やすために使用します。プレミアムが同じままだと仮定すると、3AC は理論的にはこの裁定プロセスを永久に繰り返すことができます。

この取引は、グレースケール BTC トラストの AUM を増加させ、手数料収入を増やすため、DCG にとって非常に有益であることが証明されました。

残念ながら、GBTC の販売圧力が高まり、製品の需要が減少したため、プレミアムは割引価格に変わりました。ルナの死のスパイラル（以前は 3AC のポートフォリオにかなりの投資ポジションを持っていた）と相まって、最終的な結果は 3AC の破産でした。

ジェネシスが 3AC への未払い融資を完全に回収する可能性は低く、仮想通貨分野で確立された取引先が存在しないことを考慮すると、3AC に対して無視できない取引先リスクを抱えている可能性があります。

3AC（またはその他の破産した仮想通貨ファンド）との既存の融資関係と潜在的なカウンターパーティリスクは、ジェネシスにとって継続的な流動性圧力を生み出し、依然として破産リスクの原因となっています。

グレースケール FUD?

DCGはジェネシスの撤退と債務返済に関する問題に対処しなければならなかっただけでなく、GBTCの支援を擁護する必要もあった。これは100％DCG自身によって引き起こされた損害であり、DCGはグレースケール信託資産を保持するウォレットアドレスやその完全な予備監査証明書の公開を拒否しました。

FTX事件と取引所が準備金の監査証明を改ざんするという懸念の後、グレイスケールが準備金の監査証明を提供することをためらっているのは間違いなく悪い考えです。

オンチェーン上の GBTC 保有を検証する第三者による試みにより、トラストが保有する BTC の約 50% にまで遡ることができました。

しかし、Coinbase CustodyはGrayscaleを擁護し、GBTCおよび他のGrayscale製品が依然としてCoinbase Custodyによって管理される資産によって完全に裏付けられていることを確認しました。

NansenのAlex Svanevik氏による関連分析では、GrayscaleのETH商品がCoinbase Custodyが保有する準備金によって全額裏付けられている可能性があることが判明し、GBTCが完全に裏付けられていることがさらに裏付けられた。

このような行為は詐欺的であり、Coinbase が法的影響にさらされる可能性があることを考えると、Coinbase Custody が GBTC 保有資産を誤って報告している可能性は低いです。しかし、FTXの大失敗とそれに伴うスキャンダラスな疑惑を受けて、CoinbaseがGrayscaleのBTC保有に代わって不正行為を行うことは全く考えられないわけではない。

DCGの危機？

ジェネシスの支払い能力とグレイスケールのサポート（そしてDCG全体の財務健全性）については疑問が残るが、これらの企業のどちらかが破綻すれば仮想通貨業界にとっては悲惨な結果となるだろう。

ジェネシスはFTXよりもはるかに大きな事業範囲を持ち、機関投資家向け仲介サービスを提供し、機関が暗号通貨に投資できるようにします。

グレイスケールが信託基金を清算することで終わるシナリオは、BTC、ETH、その他のグレイスケール資産に数十億ドルの売り圧力をもたらし、仮想通貨市場に大きな打撃を与える出来事となるだろう。しかし、製品によってもたらされる手数料収入とグループの収益性を考慮すると、このような結果になる可能性は低いです。

ジェネシス事件がどのように終結するかは不明だが、仮想通貨業界全体の短期的な運命は再び、別のブラックボックスCeFi事業体の支払い能力に左右される。ジェネシスが失敗した場合、特に同社が暗号通貨への機関投資の中心であることを考慮すると、多大な影響が生じるだろう。

シートベルトを締めてください、この先の道は険しいです！