2週間先分析：ETH、BTC、ソラナ・エコ、ミーム・リターン

By David Duong (Head of Institutional Research, David Han (Institutional Research Analyst); Source:Coinbase

Highlights in a Flash

• Bitcoin this week史上最高値を更新した。当初上昇を促したショートカバーの動きは、現在では息切れしているようで、米国のスポットビットコインETFが引き続きビットコイン需要の重要な支えとなっている。

• とはいえ、暗号市場は今後数週間でマクロ経済的な逆風とネガティブなテクニカルに遭遇する可能性があり、その後、次の上昇を目撃する可能性があると考えます。

• 私たちは、新たに収穫されたビットコインとETFの流入の比較は、長期的な循環的な供給傾向の全体像を捉えていないと考えています。

マーケットウォッチ

ビットコインは今週、史上（日中）最高値の69,338ドルを上抜けた後、その水準から後退し、再び上昇しました。最初の上昇に寄与したショートカバーの動きは、現在では一巡したように見えるが、米国のスポットビットコインETFは、過去2週間で1日平均4億ドルの純流入に反映されるように、ビットコイン需要の主要なサポートであり続けている。さらに、これまでのサイクルでは流動性が価格のモメンタムを大きく阻害してきたが、現在はそうではないようだ。とはいえ、このような支援要因は、今後数週間でマクロ的にもテクニカル的にも大きな逆風に見舞われる可能性があると考えている。

例えば、FRBは米国の地方銀行を支援するために設立されたBank Term Funding Programme（BTFP）を3月11日に失効させると予想されています。これは銀行に裁定取引の機会をもたらす可能性があるが、その代償として金融システムに再び脆弱性が生じる可能性がある。経済データの面では、3月12日に2月の米消費者物価指数（CPI）が発表される（ブルームバーグの予想中央値は前年同月比3.1％）。一方、ファンドマネジャーの手元資金は減少しており（バンク・オブ・アメリカ・グローバル・リサーチの月次ファンドマネジャー調査に基づく）、四半期末のリバランスと相まって流動性が滞る可能性がある。

これらの相殺する力学を考慮すると、最も可能性の高いシナリオは、ビットコイン価格が真の価格発見領域に達する前に、次の大きなイベント（4月のビットコイン半減）に近づくまで、今後数週間は狭いレンジで揺れ動く可能性が高いということだと考えます。しかし、ETFはビットコインの市場ダイナミクスを変化させたため、過去の半減サイクルの研究はやや無意味になっている。事実、ETFが保有するBTCの累積純増数はマイナーの約3倍の速さである（図1参照）。とはいえ、新たに採掘されたビットコインとETFへの資金流入のアンバランスは、長期的な循環的供給トレンドの背後にある一時的なものに過ぎないと考えています。

現実には、流動性フロー（過去3ヶ月間のビットコインのフローと定義します）の供給の伸びは、ETFへの累積流入を大きく上回っています（図2参照).実際、2023年第4四半期以降、新たに15万BTCが採掘された一方で、流動性のあるBTC供給量は120万BTC増加している。3月3日から6日にかけて、流動性のあるBTC供給量が最近20万枚増加したのは、中期保有者が強気相場で売り浴びせる準備をしている可能性があると推測される。これは、スポットETFが承認された1月3日から5日の間に流動性フローの供給が同様に増加したことを彷彿とさせる。

これを整理すると、流動性フローの供給の伸びは、以前のサイクルではビットコインのマイニングの伸び率を5倍も上回っています。2017年と2021年のサイクルでは、流動性フローの供給量はほぼ倍増し、それぞれ290万から610万（320万増加）、310万から540万（230万増加）に増加した。これは、同じ期間に新たに採掘されたBTCが約60万と20万であったことと比較しています。

今後の見通し

BTC以外にも、3月13日にイーサリアムのメインネットワークでDeneb/Cancun（Dencun）フォークが開始されると予想されているため、来週はイーサリアム（ETH）に注目が集まると予想されます。次のプラハ/エレクトラ（Pectra）は年内に予定されている。暗号市場の見通し2024で説明したように、このフォークはバイナリラージオブジェクト（ブロブ）をブロックに統合するProto-Danksharding（EIP-4844）に焦点を当てているため、このアップグレードは主にLayer2に利益をもたらすと見ています。

L2のブロックスペースのコストを削減することで、Dencunが短期的にETHの収益を希薄化させるのではないかという懸念が生じます。しかし、L2の活動は現在、取引コストの平均約10%に過ぎず、Dencunの影響は比較的小さいと考えられます。さらに、Dencunのアップグレードで比較的過小評価されている変更はEIP-7514であり、これは検証者の変更の上限を現在の14から1エポックあたり8まで減らすものです。

一方、今週の米下院農業委員会の公聴会で、商品先物取引委員会（CFTC）のロスチン・ベンハム委員長は、ETHは商品であるという見解を繰り返し、ETHをホストするプロメテウムの計画は「独立した決定」であり、ETHとは無関係であると示唆しました。"であり、米証券取引委員会（SEC）とは無関係であることを示唆した。米国初のスポットETHを承認するSECの最終決定の期限が近づくにつれ、ETH ETFをめぐる議論は今後2ヶ月半にわたって過熱しそうだ。

オンチェーン：ミーム・リターンズ

また、オンチェーンの取引量は、ミームコインの取引にまつわる熱狂もあり、劇的に増加しています。その取引量は3月2日の48億ドルから2倍以上に増加し、3月5日には115億ドルのピークに達した（図表3参照）。実際、活動の3分の1以上がSolanaに集中しており、その分散型取引所（DEX）の市場シェアは2023年11月上旬以降、5倍以上になっています（～6%から～30%）。

この成長を後押ししている主な要因は2つあると見ています。1つ目は、Solanaで最大のDEXアグリゲーターであるJupiterによる将来のエアドロップへの期待です。取引量の多さはエアドロップの多さに比例するため、インセンティブが期待できるユーザーは頻繁に取引を行うだろう。もうひとつは、プラットフォーム上のガス代が安くなることで、ユーザーの障壁が低くなり、ガス代が小売業者の収益に食い込むという問題が（ほぼ）なくなることだ。

同時に、ソラナ（および他の新しいエコシステム）におけるミーム文化は、新しいエアドロップ、資本流入、そして（重要なことですが）古いサイクルからの保有者の不足が新しい文化シーンの形成を促すため、特に活発になる可能性が高いとも考えています。ミームコインの台頭は、特にまだ広く利用されていないトークンの場合、しばしばDEX利用増加の基本的な原動力となってきました。ミームコインの台頭は、特にまだ広く利用されていないトークンのDEX利用を増加させる基本的な原動力となることが多い。

Crypto and Legacy Sector Performance

AssetPriceMkt 3月7日午後4時現在

資産価格Mktキャップ24時間変化7日変化BTC相関BTC$67,980$1.33T+1.15%+10.99%100%ETH$3,935$467B+0.32%+15.97%63%金(スポット)$2,159.98-+0.55%+5.66%-5%S&A5.66%-5%S&P5005,157.36-+1.03%+1.20%29%USDT$1.00$101B---USDC$1.00$29.2B---

コインベース取引所とCESの洞察

今週の暗号通貨の強気の勢いは続いている。continues.BTCは史上最高値を更新し、すぐに下降しましたが、これは主にスポット市場の売りに起因しているようです。価格が下落した際、永久先物建玉と資金調達金利は比較的安定していた。同様に、CMEの期 間先物ベーシス・スプレッドも、1月初旬のETFローンチ後の売り越しで見ら れたほどには圧縮されていない。また、この下落局面では、若干のリスク回避の動きも見られたが、反対売買の方が多かったようで、下落分はすぐに買い戻しで埋め尽くされた。

来週（イーサで）Dencunフォークが行われると予想されているため、トレーダーの関心はETHに向けられており、トークンは今週比較的良いパフォーマンスを見せたものの、ETH/BTCペアは、ビットコインのスポットETFの物語が本格化し始めた2023年8月に見られたレベルをまだ10%下回っています。SOL（ソラナ）もまた、有名な大手暗号通貨マネージャーがソラナファンドを立ち上げる計画を発表したことで、今週盛り上がりを見せた。

Coinbase Platform Volume ($)

Coinbase.プラットフォーム取引量（1資産あたり）

Funding rates

3/7/72024TradFiCeFiDeFiOvernight5.35%5.00% - 10.75%10.75%USD - 1m5.50%5.25% - 11.00%USD - 6m5.75%5.50% - 11.50%BTC1.50% - 5.00%ETH3.00% - 8.00%1.49%<

Noteworthy Crypto News

Institution

• BlackRock s IBIT Spot Bitcoin ETF Reaches Record $788 Million Daily Inflows (The Block）

• Michael Saylor氏のMicroStrategyが6億ドルを調達し、ビットコインを買い増す（Coindesk）

規制

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Regular

• Fees at Arbitrum, Polygon, Starknet, Base to fall, but by how much?(Coindesk)

Coinbase

• How We Secure Digital Assets (Coinbase Blog)

ウォレットの現状 - パート2：スマートアカウント（アカウントの抽象化 - 理論から実践へ）（Coinbase Blog）

Global Perspective

Europe

• 英国の法執行機関はまもなく暗号資産を押収する権限を強化する（Coindesk）

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Asia

• Hong Kong, Singapore, Japan Regulators Welcome Push for Tokenisation as Adoption Grows (SCMP)

• 仮想資産取引プラットフォームとして認可されていない事業者、香港で5月末までに業務停止へ（SFC）

• 中国の公式メディアが暗号通貨取引に警告、国内でビットコイン集会への関心が急上昇（SCMP）

• HSBC香港、2024年までに仮想資産への投資を許可へ。(Cryptonews)

• 韓国与党、スポットビットコインETFの選挙公約を撤回（The Block）

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