デジタル・ゴールド対グローバル・コンピュータ ビットコイン対イーサ スポットETF

執筆：Andrew Kang; 編集：J1N, Techub News

ビットコインスポットETFの成立は、多くの新規購入者がポートフォリオにビットコインを割り当てるために暗号通貨市場への扉を開いた。しかし、イーサ・スポットETFの可決の影響はそれほど明らかではありませんでした。

私は、BlackRock Bitcoin Spot ETFの申請が行われたとき、ビットコインの価格が25,000ドルだったとき、ビットコインの価格に対して強く強気でした。そして今までに、ビットコインは2.6倍、イーサリアムは2.1倍を戻しました。サイクルの底以来、ビットコインは4倍、イーサは4倍を返している。では、イーサETFはどれほどのアップサイドを提供するのだろうか？イーサが経済性を改善する新しいモデルを開発しない限り、アップサイドはあまりないと思います。

私は2023年6月19日に、BlackRockによるビットコインETFのスポット承認率99.8%は、ここしばらくで聞いた中で最もポジティブなニュースであり、数百億ドルの資本流入の門戸を開く可能性があると述べました。しかし、ビットコインの価格はわずか6％上昇しただけで、期待を下回っている。

フロー分析 

全体として、ビットコインスポットETFの運用資産は500億ドルに達しています。しかし、既存のGBTC AUMとスワップ（先物を売ったり、スポットETFをスポットで買ったりすること）を除外して、ローンチ以来の純流入を分解すると、145億ドルの純流入となります。CMEのデータを見てETFの保有者を分 析すると、純流入額のうち約45億ドルがベーシス・トレードに起因すると推定される。ETFの専門家によると、BlockOneのような大口保有者 も大量のビットコインをスポットETFに転換しており、その額は 約50億ドルと推定される。これらのフローを差し引くと、スポットビットコインETFの真の純購入量は50億ドルになります。

このようにして、イーサの資金の流れがどのようになるかを単純に外挿することができます。のような状況になる。ブルームバーグのETFアナリスト@EricBalchunasは、イーサのトラフィックはビットコインの10%になると見積もっている。そのため、6ヶ月間の真の純購入フローは5億ドル、報告されている純フローは15億ドルとなる。EricBalchunas氏の予測は正確ではありませんが、私は彼が伝統的な金融機関の姿勢を代表していると考えています。

個人的には、イーサリアムのトラフィックはおそらくビットコインの15%だと思います。ビットコインの実質純購入額50億ドル（前述）から始めて、イーサの時価総額（ビットコインの33％）と⊖アクセス係数⊖0.5で調整すると、実質純購入額8億4000万ドル、報告純購入額25億2000万ドルとなります。ETHE（グレースケールのイーサリアム先物ETF）のプレミアムがGBTCより小さいという合理的な議論もあるので、楽観的なシナリオは、実質純購入額15億ドル、報告純購入額45億ドルだと思う。これはビットコインのフローの約30%に相当します。

いずれにせよ、イーサスポットETFの推定15億ドルの実質純購入額は、イーサデリバティブの現在の流入額28億ドルよりもはるかに低く、これにはスポットの先取り取引（市場が強気を予想して事前にスポットを購入することを意味する）は含まれていません。つまり、イーサ・スポットETFが上場する前の資金流入がイーサ・スポットETFの推定流入額を上回っているため、イーサ・スポットETFの価格はすでに市場にほぼ織り込まれていることになります。

アクセスファクター: ETFによって実現される流動性を調整すると、保有者の基盤が異なることから、ビットコインはイーサよりも明らかに多くの利益を得ます。例えば、ビットコインはマクロ資産であり、アクセスに問題のある機関（マクロファンド、年金、寄付基金、政府系ファンド）にとってより魅力的です。一方、イーサはよりテクノロジー資産であり、VC、暗号通貨ファンド、技術者、個人投資家、および暗号通貨へのアクセスに関して制限が少ないその他の組織にとってより魅力的です。50%は、イーサとビットコインのCME OI（建玉、デリバティブ建玉）と時価総額比を比較することで導き出されます。

CMEのデータを確認すると、イーサのOIはイーサ・スポットETFのローンチ前はビットコインよりもかなり低かった。当初、私はこれが来るべき事態の初期兆候だと考えたが、伝統的な金融ファンドからのイーサリアムETFへの関心の低さを覆い隠しているとも言える。ビットコインのスポットETFを好んで取引するウォール街のトレーダーは、情報の第一線を持っている傾向があるため、彼らがイーサに関して同じものを使っていないとすれば、それにはそれなりの理由があるはずで、イーサの流動性に関する情報が不足していることを意味しているのかもしれません。

50億ドルがビットコインを40,000ドルから65,000ドルに押し上げた方法

最も明確で直接的な答えは、50億ドルだけではできなかったということです。なぜなら、スポット市場には他にも多くの買い手がいるからだ。ビットコインは重要なポートフォリオ資産として世界的に認知されている資産であり、セイラー、TIDE、ファミリーオフィス、富裕層の個人投資家など、多くの大規模な機関投資家が長期保有しています。イーサにも大規模な機関投資家の保有がありますが、ビットコインと比較すると桁違いに低いと思います。

ビットコインスポットETFが登場する前に、ビットコインのピークは69,000ドルで、時価総額は1兆2,000億ドル以上だったことを覚えておいてください。coinbaseは1,330億ドルをカストディしており、そのうち1,000億ドルは他の機関からのものである。 2021年、Bitgoは600億ドルのAUCを報告し、Coinbaseは1000億ドル以上のカストディを持っていた。6ヶ月後、ビットコインスポットETFはビットコイン供給量の4％をホストしている。

私は2月12日に、暗号通貨市場の規模についてツイートしました：今年の長期的なビットコイン需要を400～1300億ドル以上と推定しています。暗号通貨投資家が最も嫌うことの一つは、世界の富、人々の収入、お金の流動性、暗号通貨への影響を過小評価することだ。金、株式、不動産の市場価値に関する統計を頻繁に耳にするため、暗号通貨は多くの人に見落とされてしまう。多くの暗号通貨実務者は、自分の限られた考えにとらわれている。しかし、旅をして他の企業経営者や富裕層などに会えば会うほど、世界のドルの量が想像を絶するほど多く、そのうちのどれだけをビットコインや他の暗号通貨に回すことができるかに気づく。

需要の規模を大まかに説明しよう。米国の平均世帯収入は10万5000ドルです。米国の世帯数は1億2,400万世帯である。これは、米国の個人の年間所得の合計が13兆ドルであることを意味する。米国はGDPの25％を占めるので、世界の総所得は約52兆ドルである。暗号通貨の世界平均保有率は10％である。米国では約15％、UAEでは25～30％と高い。暗号通貨の所有者が毎年収益の1％しか割り当てないと仮定すると、BTCの購入コストは年間520億ドル、1日あたり1億5000万ドルになる。

ビットコインスポットETFのローンチ時に数十億ドルのビットコインを購入したMSTR（マイクロストラテジー）やテザー、また当時市場に参入した投資家も、低コストでポジションを持っていた。当時、ビットコインスポットETFの成立は市場撤退のシグナルであるとの見方が強かった。その結果、数十億ドルの短・中・長期のポジションが売られ、買い戻す必要があった。最も重要なことは、ビットコインスポットETFのフローがかなりの上昇トレンドを形成すれば、ショートを買い戻す必要があるということだ。ビットコインスポットETFのローンチ前にオープンポジションが実際に減少したと考えるのはクレイジーだ。

イーサ・スポットETFのポジションは大きく異なります。イーサの価格は現在、スポットETFのローンチ前の安値の4倍、ビットコインは2.75倍となっている。暗号通貨ネイティブのCEXのOIは21億ドル増加し、OIはATH（史上最高値）レベルに近づいている。市場は機能している。もちろん、多くの暗号通貨ネイティブはビットコインスポットETFの成功を目の当たりにし、イーサにも同じ期待を抱き、それに従ってポジションを取った。

個人的には、暗号通貨ネイティブの期待は誇張されており、伝統的な金融市場の真の嗜好とはかけ離れていると思う。そうなると、暗号空間に深く関与している人々によるイーサの心理的シェアや購入が相対的に高くなる。実際、多くのクリプトネイティブではない大規模な資本グループにとって、イーサは主要なポートフォリオ配分としてはるかに少量しか購入されていません。

伝統的な金融で最も一般的な売り文句の1つは、イーサはハイテク資産だということです。グローバルコンピュータ、Web3アプリショップ、分散型金融決済レイヤーなどです。

これはいい売り文句で、私も前のサイクルで買いましたが、実際のリターンを見ると、飲み込むのは難しいです。

前のサイクルでは、手数料の伸び率を指摘し、DeFiとNFTがより多くの手数料やキャッシュフローなどを生み出すことを指摘し、ハイテク株と同じような視点でテクノロジー投資として説得力を持たせることができた。しかし、このサイクルでは費用の数値化は逆効果だ。ほとんどのチャートは横ばいかマイナス成長を示すだろう。イーサが、わずか30日間の年率換算で15億ドルの収益を上げるATMマシーンであり、PERは300倍、インフレ調整後のPERはマイナスであるとき、アナリストはどうやってファミリーオフィスやマクロファンドのボスにこの価格を正当化するのだろうか？

私は、2つの理由から、最初の数週間はフガジ（通常、大きな取引量は実際の流入によるものではないように見えることを意味する）のフローが低くなると予想しています。第一に、イーサ・スポットETFの承認はサプライズであり、発行者は大口保有者にイーサをスポットETFの形態に転換するよう説得する時間があまりなかった。第二に、保有者にとっては、質権やDeFiでのイーサの収益を手放す必要があるため、転換する魅力が少ない。ただし、現在のイーサの誓約率は25%に過ぎない。 

これはイーサがゼロになることを意味するのでしょうか？もちろんそんなことはありません。一定の価格であれば、イーサリアムはお買い得とみなされるでしょうし、将来ビットコインが上昇しても、イーサリアムがそれに追随するとは限りません。スポットETFのローンチ前、私はイーサが3,000ドルから3,800ドルの間で取引されると予想していた。 スポットETFのローンチ後、私の予想は2,400ドルから3,000ドルだ。しかし、ビットコインが2024年第4四半期または2025年第1四半期に100,000ドルまで上昇すれば、イーサの価格はATHを超える可能性があるが、イーサ・ビットコインはその後下がるだろう。長い目で見れば、楽しみな展開もあり、ブラックロックとフィンクは、ブロックチェーン上に金融インフラを構築し、より多くの資産をトークン化することに関連した多くの作業を行っていると考えなければならない。これがイーサにどれだけの価値をもたらすのか、そして正確にはいつになるのかは不明です。 

私は、イーサ・ビットコインは下落傾向を続け、今後1年間のレートは0.035～0.06になると予想しています。サンプル数は少ないものの、イーサビットコインはサイクルごとに高値を更新しているため、これは驚くことではありません。