Author: DFG Official Source: medium Translated by Good Oba, Golden Finance

Introduction

Repledging and liquidity repledgingは、ETH ETFにまつわる良いニュースに加えて、ETHのリターンを増やしたいと考えている人たちの間で注目を集めています。DeFi Llamaによると、これら2つのカテゴリーは驚異的なTVL成長を見せており、全カテゴリー中5位と6位にランクインしています。リプレッジングのエコシステムは最近急速に成長していますが、リプレッジングと流動性リプレッジングの追加的な利点に入る前に、プレッジングと流動性プレッジングの基本を理解しましょう。

ステーキングとリキッドステーキングの背景

ETHの誓約には、ネットワークを保護し、追加のETH報酬を受け取るためにETHを投資することが含まれます。ETHの誓約はやりがいがある一方で、削減されるリスクや、誓約が解除されたときにETHをすぐに売却できないことによる非流動性のリスクを引き受けることになります。

バリデーターになるためには、個人の誓約には32ETHという多額の先行資本が必要であり、これは多くの人にとって手の届かない閾値です。その結果、ConsenSysやLedgerのようなValidator-as-a-Serviceプラットフォームは、複数のユーザーがETH保有量を組み合わせて最低誓約要件を満たすことができる、プールされた誓約サービスを提供しています。

これらのサービスでは任意の量のETHを誓約できますが、誓約されたETHは「ロック」されたままであり、誓約が解除されるまで（数日かかることもあります）アクセスできません。Liquidity Pledgeは革新的な代替手段として創設され、ユーザーのETHデポジットと引き換えにリクイディティ・トークンを鋳造する。流動性トークンは、ユーザーが誓約したETHを表し、報酬が発生し、収益を増加させるためにDeFiキャンペーンに参加するために使用することができます。lidoは流動性誓約のパイオニアであり、RocketやStaderのような企業が続いています。これらのソリューションは、プレッジをより利用しやすくするだけでなく、投資家の柔軟性と潜在的なリターンを増加させます。

The Rise of Repledging

これはEigenLayerによって最初に導入された概念で、サイドチェイン、プレディケーター、ネットワーク、データ可用性レイヤーなど、EVM上で展開または検証できないモジュールを保護するために、誓約されたETHを使用します。ネットワーク、データ可用性レイヤーなどです。これらのモジュールは通常、アクティブ検証サービス（AVS）を必要とし、それらは独自のトークンによって保護され、セキュリティネットワークのブートストラップや低トラストモデルなどの問題に直面します。Repledgingは、Etherの大規模なバリデーターセットからセキュリティをブートストラップできるので、この問題を解決します。

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Eigenlayerは最初のレプリエッジ・プロトコルですが、他の多くのプロトコルが競合となっています。これらはすべてリプレッジされた資産を使ってセキュリティを提供することを目的としていますが、次のセクションで説明するように、それらの間には微妙な違いがあります。

リプレッジ契約の概要

現在サポートされている預金資産

各協定でサポートされている預金資産の種類は、預金フローに対応する能力を決定するため重要です。時間の経過とともに、より広範な資産をサポートするプロトコルは、より大きなフローを引き付ける可能性が高くなります。現在、EigenlayerはETHとETH Liquid Pledge Tokens（LST）のみをサポートしていますが、KarakとSymbioticはより幅広い資産をサポートしています。この多様性がこれら3つのリプレッジプロトコルの主な差別化要因です。

Karakは、LST、Liquid Repledging Tokens (LRT)、Pendle LPトークン、ステーブルコインを含む幅広い資産を受け入れています。一方、SymbioticはLST、EthenaのENA、sUSDEをサポートしている。現在、両社は異なるアセットタイプを受け入れているが、両社とも提供を拡大する予定である。karakは再レッジングのためにあらゆるアセットを受け入れることができ、Symbioticは再レッジングの担保としてあらゆるERC-20トークンを使用できる。EigenLayerは現在、限られた範囲の資産を受け入れていますが、将来的にはデュアルプレッジとLPリプレッジオプションを含める予定です。

セキュリティモデル

現在、EigenlayerはETHとその亜種のみを受け入れています。これは、Eigenlayer上に構築されたアクティブ検証サービス（AVS）のサイバーセキュリティを危険にさらす可能性のある大きな変動のリスクを低減するため、非常に重要です。対照的に、KarakやSymbioticのようなプロトコルは、再連帯に利用可能な幅広い資産を提供し、プラットフォーム上の分散型セキュリティサービス（DSS）（Karak上）やネットワーク（Symbiotic上）により柔軟なセキュリティオプションを提供します。

再連帯のために複数の資産を提供することで、カスタマイズ可能なセキュリティが可能になり、サービスが必要とする経済的セキュリティのレベルを決定できるようになります。収益を生み出すトークンを受け入れることで、リプレッジ・プロトコル上に構築されたサービスは、バリデータを引き付けるために必要な追加収益を減らすことができ、サービスを保護するための費用対効果が高くなります。このカスタマイズ可能なアプローチは、サービスが必要とするセキュリティの種類とレベルを決定することを可能にします。

設計上、EigenlayerとKarakの両方は、複数の署名によって管理されるスケーラブルなコアスマートコントラクトを持っています。それぞれ3種類と2種類のマルチシグネチャがあり、インフラストラクチャの異なる部分を制御し、異なるユーザー間で制御を分散しています。一方、Symbioticは、ガバナンスリスクと単一障害点を排除する、不変のコアコントラクトを持っている。これは中央集権的なガバナンスの問題を排除する一方で、コントラクトコードにバグや欠陥がある場合は再展開が必要になる。

レプリッジはプールされたセキュリティをサポートしますが、事業者の共謀のリスクがあります。例えば、200万ドルのネットワークが1000万ドル相当のリプレッジされたETHによって保護されている場合、攻撃のコスト（500万ドル）はリターン（200万ドル）よりも高いため、そのネットワークを攻撃することは経済的に実行可能ではありません。しかし、同じ1,000万ドルの複製されたETHが、200万ドル相当の他の10個のネットワークも保護するのであれば、攻撃は経済的に実行可能です。これを緩和するために、他のサービスに過度にコミットしている検証者の再取得資産に制限を設けて、再取得ETHの過度な集中を防ぐことができます。

サポートされるチェーンとパートナー

EigenlayerとSymbioticは主にイーサに入金された資産のみを受け入れますが、Karakは現在5つのチェーンからの入金をサポートしています。リプレッジされた資産を受け入れるチェーンを増やすことで、イーサ以外のリプレッジインフラにアクセスするためのメッセージブリッジの必要性を減らすことができます。しかし、TVLの大部分は依然としてイーサで保有されており、イーサでリプレッジされた資産を利用することが最高レベルのセキュリティを提供します。

Karakはまた、DSSがEther上でアップグレードを開始する前にテストするサンドボックス環境として機能するレイヤー2ネットワーク、K2も導入しました。EigenlayerやSymbioticとは対照的に、どちらのネットワークもKarakと同様のテスト環境を提供していませんが、異なるチェーンを使用してプロトコルをテストすることもできます。

前述のリプレッジプロトコル間の違いはあるものの、最終的には、異なるリプレッジ資産をカバーしながら、互いに同様のサービスを提供するように収束するようです。そのため、それぞれの契約が成功するかどうかは、最終的には、インフラストラクチャの上にサービスを構築するために、どのようなパートナーシップを築けるかにかかっています。

Eigenlayerはリプレッジング分野のパイオニアであるため、そのインフラ上に構築されたAVSの数も最も多くなっています。Eigenlayerでよく知られているAVSには、EigenDA、AltLayer、Hyperlaneなどがあり、KarakはDSSを1つしか発表していませんが、統合に成功しています。KarakはDSSを1つしか発表していないが、彼らはWormholeを統合し、ネイティブトークントランスファー（NTT）のための分散型バリデータネットワークと分散型リピータネットワークの開発に成功している。Symbioticが最も新しくローンチする一方で、Ethenaは最近、USDeとsUSDeアセットのクロスチェーン伝送を確実にするために、LayerZeroの分散型バリデーターネットワーク（DVN）と共に自社のリペッジフレームワークを使用すると発表しました。

時が経てば、セキュリティを確保するためにこの種のリペッジインフラストラクチャを活用するサービスが増えるかもしれません。大企業と一貫して提携できるプラットフォームは、長期的には他社を凌駕する可能性が高いでしょう。リペッジングの将来性を探ってきましたが、流動的なリペッジング・プロトコルの次のレイヤーを掘り下げて、そのニュアンスを理解し、エコシステム全体にどのような付加価値を与えることができるかを理解することが重要です。

リキッド・リプレッジの概要

LRTの種類

リキッドレプレッジ契約は、契約への入金を行うと、そのリキッドパッケージングトークンを提供します。選択したアグリーメントに応じて、いくつかのアセットデポジットオプションから選択することができます。

例えば、ネイティブETHとstETHに加えて、RenzoはwBETHのデポジットを可能にし、KelpはETHxとsfrxETHのデポジットを可能にします。これらのプロトコルにどのトークンを入金しても、それぞれLRT、ezETH、rsETHを受け取ることができます。LRTトークンは原資産の組み合わせで表されるため、これら2つのLRTはバスケットベースのLRTとみなされます。複数のLSTを同じLRTに集約することは、複雑な管理上の課題と追加のカウンターパーティーリスクをもたらす可能性があります。

他のリキッドリプレッジプロトコルは、ユーザーがネイティブETHのみを入金できるネイティブLRTを提供しています。Pufferは現在stETHを受け入れていますが、最終的にはstETHをネイティブETHに変換してネイティブリプレッジも行う予定です。以前は、EigenlayerはLSTに入金上限がありましたが、ネイティブETHにはなかったため、これは利点でした。しかし、彼らはその後、すべての資産タイプの入金上限を撤廃し、ネイティブLRTは、他のLSTプロトコルのリスクにさらされるだけでなく、彼らのLRTトークンと基礎となるLST資産とのバランスを取らなければならないというリスクのバランスを取る必要性を取り除きます。

EigenpieとMellowの両社は現在、別々のLRTを持っており、それぞれが特定の預金や金庫と引き換えに特定のLRTトークンを発行しています。これは、LRTトークンのリスクをそれぞれのLST/保管庫に分離する一方で、ETHとそのLSTの基礎資産に素早く交換するために利用できるDEXプールの流動性がほとんどないため、流動性のさらなる分断にもつながります。

DeFiとレイヤー2のサポート

リキッド再誓約プロトコルの価値提案は、資本効率のロックを解除し、再誓約とDeFiから累積リターンを生成するために預託資産を活用できることです。流動性のある再誓約契約は、ポイントをファーム化します。また、多くの預金者は、満期までポジションを保有すれば、永久的な損失なしに流動性を提供できるため、Pendle上で流動性を提供しています。

多くのDeFi統合は、他の分野やプロトコルにも拡張されています。これらのLRTは、CurveやUniswapのようなプラットフォーム上のDEXスワップの流動性としても機能しています。また、ループやオプションなどを通じて、これらのLRTにさまざまな利回り戦略を提供する保管庫も作られている。JuiceやRadiantなど一部の貸出プラットフォームは、現在、LRTを貸出の担保としても提供している。

ガス手数料の低下に対応して、これらのLRTはさまざまなレイヤー2にも対応しており、ユーザーはL2に直接資産を再誓約するか、再誓約された資産をイーサからL2に移してDeFiのガス手数料を削減するかを選択できます。TVLと取引量の大部分はまだイーサ上にありますが、これらのLRTをL2に拡張することで、小規模なプレーヤーが高いイーサガス手数料によって抑制されているため、市場シェアも拡大する可能性があります。

リプレッジプロトコルのサポート

流動性のリプレッジプロトコルは、最初にリプレッジを提供したEigenlayer上に構築されました。その後、Karakが開始されましたが、ユーザーはEigenlayer上の流動性再レポジショニングプロトコルオペレーターを通して原資産を再レポジショニングした後、直接KarakにLRTを入金することができたため、これらの流動性再レポジショニングプロトコルは別途Karakと統合する必要はありませんでした。

一方、Symbioticは6月末にローンチされ、Karakとは異なり、LRTをプラットフォームに預けることはできません。このため、LSTのみをSymbioticに預けて再出荷することができる。モバイル再計上契約がSymbioticにLRTを提供したい場合、Symbioticでの再計上のためにユーザーの預金を預けられるようにするために、保管庫またはオペレーターを設置しなければならない。

Eigenlayerのエアドロップをめぐる最近の論争を考慮すると、多くのユーザーはエアドロップの条件に満足しておらず、一部のユーザーはプラットフォーム上で引き出し要求を開始し始めた。ユーザーと農家は、収益を得るための次の取引とエアドロップの農場を探しており、Symbioticは次の論理的な選択肢のように思えた。mellowはSymbiotic上に構築された最初の流動性再出金プロトコルだったが、以前はEigenlayer上に構築されていた多くのプロトコルが、現在では市場シェアを維持するためにSymbioticとも連携している。

住宅ローンの成長

2023年末以降、再担保預金が急増している。流動性再レバレッジ比率（流動性再レバレッジのTVL/再レバレッジのTVL）は70％以上に達し、ここ数カ月で約5～10％増加し続けており、再レバレッジされた流動性の大半が流動性再レバレッジ契約を通じていることを示唆している。再レバレッジのカテゴリーが拡大するにつれ、流動性再レバレッジ契約も拡大すると予想される。

しかし、6月27日に満期を迎えたEigenlayerとPendleの預金からの引き出しが40％以上減少したことは明らかである。Pendleで満期を迎えた預金はロールオーバーすることができますが、流出は、2024年にほとんどの主要な流動性再担保契約のTGEとトークンの割り当てによって引き起こされた可能性が高いです。

農家は農家であり続けるだろう。EigenlayerのエアドロップEIGENが開始されたにもかかわらず、2024年9月末までは取引不可能なままです。その結果、農家は預金を取り崩して他のエアドロップを探して農業を行うかもしれない。

すでにトークンをローンチした流動性補充プロトコルであっても、その後のエアドロップ・シーズンがあり、Symbioticとの統合に向けた取り組みが行われている間は、そのLRTはまだKarakで利用可能です。SymbioticとKarakの将来のTGEとその入金上限により、ユーザーはおそらくこれらのプロトコルでファームを続けるでしょう。

結論

2024年7月1日現在、残高には3,300万ETH近くが誓約されており、そのうち約1,340万ETH（460億ドル）がリキッド・プレッジ・プラットフォームを通じて誓約されています。全プレッジETHの40.5%に相当します。この割合は、EigenlayerでのネイティブETH預託の増加やLST預託の上限制限により、最近減少しています。

AVSの報酬と削減の活性化により、リプレッジプロトコル上の新しいサービスは、Lidoの誓約リターンと同様に、新しいトークンを介して報酬を割り当てることができます。AVSファーマーは割り当てられたAVS報酬から流動性を取り除くかもしれませんが、収益追求者は時間の経過とともに惹きつけられるかもしれません。

現在、流動性のあるプレッジに対するリプレッジの比率は約35.6%で、プレッジされたETH全体に対する流動性のあるプレッジされたETHの比率に近いです。再誓約プラットフォームが最終的に入金上限を撤廃し、（Miladyを再誓約しようとすることを含む）他の資産に拡大するにつれて、将来的にはより多くの資金流入を集めることになるでしょう。