著者：TaxDAO
1.香港政府のステーブルコイン規制政策の背景
1.1ステーブルコインの定義
ステーブルコインは安定した通貨である。left;">1.1 ステーブルコインの定義
ステーブルコインは、暗号通貨市場における特別な資産であり、その主な特徴は、不換紙幣または他の資産にその価値を固定することで、その価値を維持することです。ステーブルコインは、暗号通貨市場における特別な資産であり、その主な特徴は、その価値が不換紙幣または他の資産にペッグされているため、比較的安定した価値を維持していることであり、国際決済銀行（BIS）によって「その価値が不換紙幣または他の資産にペッグされている暗号通貨」と定義されている。stablecoinの誕生は、暗号通貨市場、特に分散型金融（DeFi）の分野に比較的安定した価値を提供し、その幅広い応用は、オンチェーン取引、貸し借り、その他のシナリオに流動性と安定性をもたらす。
ステーブルコインは、そのアンカーメカニズムによって3つのタイプに大別されます：
フィアット通貨担保型ステーブルコイン：USDT、USDCなど。米ドルなどの不換紙幣を担保にすることで、米ドルとの1対1の交換関係を維持する。
Crypto-collateralised stablecoins: DAIなど、過剰担保の暗号資産によって安定性を確保する。
Algorithmic stablecoins: Ampleforthなど。
世界的なステーブルコインの急成長により、決済、国境を越えた取引、金融商品としての巨大な可能性が明らかになり、ステーブルコインの時価総額は2024年までに3000億ドルを超え、取引量は1日あたり数百億ドルに達し、USDT（テザー）がその筆頭に挙げられています。世界で最も人気のあるステーブルコインであり、その時価総額は全ステーブルコインの70%近くを占め、ステーブルコイン市場における絶対的な支配者となっています。
1.2国際的なステーブルコインの規制背景
国際的に、ステーブルコインの規制はますます厳しくなっています。2021年、米財務省は決済システムにおけるシステミック・リスクを強調し、ステーブルコインの強力な規制を公に求め、欧州と英国はステーブルコインのコンプライアンスと金融安全性を確保するため、ステーブルコインに対する規制の枠組みを徐々に進めている。同時に、多くの国が中央銀行デジタル通貨（CBDC）の立ち上げに向けた検討を始めており、ある程度はステーブルコインと競合するが、両者の役割や利用シーンは異なる。東南アジアや中東などの新興市場では、安定コインは国境を越えた決済や金融包摂に新たな機会をもたらし、銀行口座を持たない多くの人々が安定コインを通じて世界の金融市場に参加し、これらの地域の経済流動性を高めている。
1.3中国本土と中国香港におけるステーブルコインの規制背景
中国政府のステーブルコインに対する姿勢は比較的慎重である。中国人民銀行（PBOC）は2017年以降、仮想通貨に対する厳格な規制姿勢を強調しており、2021年には暗号通貨取引とマイニングの取り締まりをさらに強化しています。PBOCはデジタル中国元（e-CNY）の適用を推進していますが、オフショアのステーブルコインに対する姿勢は依然として厳格であり、ステーブルコインは中国の通貨主権と金融安全保障に影響を与える可能性があるとみなされているため、検討にあたってはより慎重な姿勢を見せています。クロスボーダー決済は、政府主導のデジタル人民元を推進する傾向が強い。
香港は特別行政区として、本土とは異なる規制戦略を採用し、仮想資産に一定のイノベーションスペースを提供することを好んでおり、仮想資産に対する規制が比較的緩いことから、多くの暗号企業や革新的なプロジェクトが集まっている。今年、京東の子会社も香港の規制サンドボックスに参加したが、これは香港の仮想資産政策に対する本土企業の関心と信頼を示している。実際、2018年には早くも香港は仮想資産に関する規制政策を徐々に導入し始め、2019年には香港証券先物委員会（SFC）が仮想資産取引プラットフォームとファンド管理に関する規制を発表し、仮想資産のコンプライアンス要件を明確化し、香港が仮想資産規制の新時代に突入したことを示した。香港は2023年に仮想資産サービス・プロバイダー（VASP）ライセンス制度を正式に開始し、仮想資産取引プラットフォームやサービス・プロバイダーに対する規制の枠組みをさらに明確化しました。この制度では、仮想資産サービス・プロバイダーが香港で合法的に営業するためにはライセンスを取得する必要があるほか、KYC（Know Your Customer）やAML（Anti-Money Laundering）などの厳格なコンプライアンス要件が設定されています。この記事では、香港のステーブルコインに焦点を当て、その規制体制とポリシーを調査・分析します。
2.香港のステーブルコイン規制の進化
香港は2022年以降、ステーブルコイン発行のための規制枠組みを徐々に推進してきました。その中心的な目的は、ステーブルコイン発行の透明性と安全性を確保し、仮想資産市場の健全な発展の基礎を築くことである。
2.1 2022年：最初の議論と意見募集
2022年1月、香港金融管理局（HKMA）は暗号資産と安定コインに関するディスカッション・ペーパーを発表した。同ペーパーでは、暗号資産とステーブルコインの急速な発展に伴い、決済システムやストアードバリュー決済手段（eウォレットなど）に対する既存の規制の枠組みでは、あらゆる種類のステーブルコインをカバーするにはもはや不十分であると指摘した。このため、HKMAは、フィアット通貨（USDT、USDCなど）にリンクする決済用ステーブルコインの規制を優先する必要性を提起し、アルゴリズム型ステーブルコインなどの非アセットバックアップ型は規制の優先対象から除外した。また、HKMAはこの文書の中で、2022年3月末までにディスカッション・ペーパーに対する意見を提供するよう関連業界からコメントを募集しており、この意見は将来の規制枠組み設計の重要な基礎となる。
2.2 2023年：規制枠組みの漸進的明確化
2023年、HKMAは安定コインに向けた進展を加速させた。具体的な規制体制 12月、HKMAと金融サービス・財務委員会（FSTB）は共同で、ステーブルコイン発行者の規制に関する立法案を発表し、具体的な規制枠組みの草案を提案した。この枠組みは、ステーブルコインの発行と管理を包括的に規制するだけでなく、ステーブルコインの準備資産の管理、コーポレートガバナンス、リスク管理、情報開示、マネーロンダリングおよびテロ資金対策に関する要件も詳細に規定している。
特に注目すべきは、フレームワークの準備資産に関する規制であり、すべてのステーブルコイン発行者は、流通するステーブルコインが100％の準備資産によって裏打ちされていることを保証し、それらの準備資産を管理するための分離口座を設置することを義務付けられている。加えて、発行者は定期的にそのステーブルコインの準備状況を一般に開示することが義務付けられています。
2.3 2024年：立法の推進と公開協議
2024年に入り、香港は安定コインの規制枠組みのための立法プロセスをさらに進めている。2024年1月、香港金融管理局はより詳細な規制措置を定めたコンサルテーション・ペーパーを発表し、不換紙幣、コモディティ、またはその他の金融資産と価値を連動させる必要があり、発行者が香港で登録し、規制ライセンスを取得する必要があるフィアット・レファレンシッド・ステーブルコイン（FRS）の定義を初めて明確にした。規制ライセンスを取得する必要がある。
同文書はまた、最低払込資本要件（例：2500万香港ドル）や、現地の管理体制が規制要件を満たすことを保証するために発行者が香港法人を設立する必要性など、ステーブルコイン発行者のライセンスに関する具体的な要件を定めている。さらに、香港に居住していない発行体が香港の一般消費者向けにステーブルコインを販売しようとする場合も、香港の規制要件に従わなければならない。この制度の実施により、香港は仮想資産とステーブルコインの発行活動において世界有数の中心地となりました。
新興のステーブルコイン・プロジェクトやビジネスが新しい規制枠組みにスムーズに移行できるよう、香港金融管理局はステーブルコイン発行者のための規制サンドボックス制度も提案している。この制度により、企業は実際の発行に先立ち、規制要件についてHKMAと意思疎通を図り、初期指導と監督を受けて、コンプライアンスに準拠した運営を確保することができる。この措置は、イノベーションを奨励するだけでなく、ステーブルコインのコンプライアントな開発のための柔軟性を提供する。
3.香港のフィアット連動型ステーブルコイン規制の詳細
香港のフィアット連動型ステーブルコイン（Fiat-Linked Stablecoins、以下「フィアット」という。Referenced Stablecoin：FRS）規制体制は、仮想資産市場の安定性、透明性、コンプライアンスを確保するために香港が提案した重要な政策枠組みです。この規制体制は、FRSとは何かを定義するだけでなく、その発行に関する明確な目標、条件、一連の規制要件を定めています。
3.1規制対象および概念説明
香港では、不換紙幣にリンクされたステーブルコイン（香港ドル、米ドルなどの不換紙幣にリンクされたものなど）を発行するすべての主体が規制の対象となります。香港で不換紙幣に連動するステーブルコイン（香港ドルや米ドルなどの不換紙幣に連動するステーブルコインなど）を発行するすべての事業体は、香港管理局に発行ライセンスを申請する必要があり、海外の発行体であっても、（1）ステーブルコインが香港で発行されるか、（2）香港ドルに連動するか、（3）香港で一般向けに販売する限り、香港の規制要件を順守する必要があります。
香港の提案によると、FRSの定義には以下の中核的要素が含まれています：
Cryptographically Protected Digital Formal Value (CPDFV)：FRSは、分散型台帳または同様の技術によって暗号的に保護されたデジタル形式価値です。
価値の安定性：FRSは不換紙幣（または資産バスケット）にペッグされ、比較的安定した価値を維持する必要があります。需給メカニズムによって価値を維持するアルゴリズム安定コインのような商品は、この要件を満たすのに苦労するかもしれません。
用途：FRSは決済手段、投資手段、債務決済手段として使用される必要があります。
安定化メカニズムが不換紙幣準備に基づくか否かにかかわらず、あらゆる種類のステーブルコインは、価値の安定を維持すると主張する限り、FRSの対象となります。
3.2香港でステーブルコインを発行する条件と規制要件
香港でステーブルコインを発行するには、厳しい規制条件が課されます。
財源要件：FRS発行者は十分な資本を持つ必要があり、最低払込資本要件は2,500万香港ドルで、これにより発行者は市場の変動に対処できる十分な資本バッファーを確保できる。.さらに、発行者は、流通している安定コインがその名目価値に相当する準備資産を有していること、これらの資産は流動性が高くリスクが低いこと、準備資産が規制された金融機関に独立して預託されていることを保証する必要がある。
ガバナンスとリスク管理：発行体は、内部統制とリスク管理メカニズムが効果的であることを保証するために、健全なコーポレートガバナンス構造を持つことが求められます。発行体は、技術リスク、セキュリティ管理、不正防止策を含むリスク評価を毎年実施することが求められます。さらに、FRSの発行体は、そのシステムが取引を監視し金融犯罪を防止できることを保証するために、マネーロンダリングおよびテロ資金供与対策規則の要件を満たすことが求められます。
準備資産管理: 発行者は、発行するすべての安定コインが十分な準備資産に裏打ちされていることを保証する必要があります。この準備資産は、安定コインがペッグされている不換紙幣に対応していなければならず、準備資産は、流通している安定コインの総額と準備資産の時価を含め、定期的に一般に開示されなければなりません。安定コインの流通総額、準備資産の時価及び構成は、定期的に国民に開示されることが義務付けられている。この措置は、透明性と市場の信頼を確保することを目的としている。
利息支払いの禁止: 香港のFRS規制体制は、発行者がステーブルコイン保有者に利息を支払うことを禁止しています。この規制は、ステーブルコインが預金のような商品になることを防ぎ、銀行部門に影響を与えないようにすることを目的としています。
ローカライゼーション要件：すべてのFRS発行者は香港で法人化され、経営陣と管理チームが香港に拠点を置き、発行するステーブルコインを効果的に管理する能力を持つことを保証しなければなりません。
3.3香港で安定コインを発行するための具体的なプロセス
まず、香港で安定コインを発行するには、発行者は香港管理局にライセンスを申請する必要があります。ライセンスを取得するには、十分な資金力、健全なコーポレート・ガバナンス構造、専門的な準備金管理メカニズムなど、一連の厳しい基準を満たす必要があります。このプロセスでは、発行者は香港管理局に詳細な事業計画を提出する必要がある。この事業計画には、ターゲット市場、発行規模、使用目的など、ステーブルコインの発行計画の概要だけでなく、具体的な準備金管理計画、すなわち、ステーブルコインの各単位が対応する準備金資産によって裏付けられるようにする方法、さらに、さまざまな市場環境下でもステーブルコインの価値とシステムの安全性を維持できるようにするための包括的なリスク管理フレームワークも含まれている。このシステムは、様々な市場条件下で安定コインの価値とシステムの安全性を維持することができる。
発行体は、計画書の提出に加えて、準備資産管理システムと開示システムが香港金融管理局が設定した高い基準を満たしていることを確認する必要があります。これは、システムが高度なセキュリティと透明性を備えている必要があるだけでなく、投資家のアクセスを容易にするために、ステーブルコインの発行量、準備資産の状況、その他の重要な情報をタイムリーかつ正確に一般に開示できる必要があることを意味します。つまり、システムは高い安全性と透明性を持つだけでなく、投資家やその他の利害関係者が十分な情報を得た上で意思決定できるよう、ステーブルコインの発行量や準備資産の状況などの重要な情報を、タイムリーに正確に一般に開示できなければなりません。この報告書には、財務実績、リスク管理措置の有効性、顧客保護措置など、事業運営のあらゆる側面を網羅する必要があるほか、市場の公正性と投資家の利益を守るため、すべての業務が法令を遵守していることを確認する必要がある。
香港でステーブルコインを発行するには多くの課題があります。資本要件は多くの新興企業にとって高いハードルであり、発行者は新規募集をサポートするための十分な資金を保有するだけでなく、準備資産を常に発行されるステーブルコインの額面金額と一致させる必要があり、その裏付けとして多額の流動性が必要になることがあります。FRSの発行体は、マネーロンダリング防止、情報開示、リスク管理など、多くの厳しい規制を遵守しなければならず、これは通常、企業が業務の合法性と透明性を確保するために、専門のコンプライアンスチームやシステムを設置するための人的・物的資源を追加投資する必要があることを意味する。香港でステーブルコインを発行する企業は、経営陣と主要機能チームが香港で効果的に活動できるように現地法人を設立しなければならないため、企業の運営コストが増加するだけでなく、文化的統合や経営上の困難をもたらす可能性があります。
3.4 Stablecoin Regulatory Sandbox System
2024年3月12日、HKMAは「サンドボックス・プログラム」と呼ばれるプログラムを開始した。サンドボックス・プログラム」は、関連法が施行される前に、香港市場でステーブルコインを発行することに関心のある事業体に試験的な環境を提供することを目的とした革新的な措置である。サンドボックス・プログラムにより、参加者はコントロールされたリスク環境で商品やサービスをテストすることができ、一方、規制当局にはこれらの新しい金融商品の運用を観察し評価する機会を提供することで、規制当局と業界との交流が促進されるだけでなく、将来のステーブルコイン発行に関する規制の枠組みのための強固な基盤が築かれます。
サンドボックス・プログラムの有効性と公平性を確保するため、香港管理局は正確な参加者数を制限していませんが、香港で法定通貨にペッグされた安定コインを発行する真の意図と合理的な計画を実証しなければならない申請者に対して厳格な基準を設定し、サンドボックス・プログラムに対する具体的な関与戦略を策定しました。サンドボックス・プログラムに対する具体的な関与戦略を策定していなければならない。また、詳細な事業計画、香港を拠点とする専門チーム、初期運営コストを賄うための十分な起業資金の必要性など、コンサルテーション・ペーパーに示された規制要件を満たす能力も証明する必要がある。
サンドボックス・プログラムへの参加を希望する企業にとって、申請プロセスは比較的簡単で、申請者は指定の電子メールアドレスを通じて必要書類を香港管理局に提出する。審査プロセスにおいて、規制当局は、申請者が提案するステーブルコインの適用シナリオの独自性、価格安定メカニズムの有効性、準備資産の管理方法、利用者の保護措置など、さまざまな要因を考慮する。サンドボックス制度で成功しても、そのプロジェクトが正式に香港管理局やその他の金融規制当局に認められたり規制されたりしたことにはならない。ステーブルコイン発行者に対するライセンス制度が正式に実施されれば、すべてのサンドボックス参加者は、正式な営業ライセンスを取得するための申請書を再提出する必要がある。さらに、サンドボックスの取り決め自体にも一定の制限があり、参加者のユーザーベースやステーブルコインの発行量を管理することで、リスクを許容できるレベルに抑えることができる。
すべてのサンドボックス参加者は、誤解を招く宣伝を防ぎ、潜在的な投資家を不必要なリスクから守るため、サンドボックスの状況に関する情報を一般に公表する前に、香港管理局の事前承認を得る必要がある。HKMAは7月18日、安定コインの発行者と「サンドボックス」参加者のリストを公表した。すなわち、京東コインチェーン・テクノロジー（香港）リミテッド、ラウンドコイン・イノベーティブ・テクノロジー・リミテッド、スタンダード・チャータード銀行（香港）リミテッド、アンティシペーション・グループ・リミテッド、香港テレコミュニケーション・リミテッドである。
全体として、香港のFRS規制体制は、市場の安定と信頼を確保するための厳格な準備金要件と透明性規定によって、世界的に将来を見据えたものとなっていますが、香港市場への参入を希望する発行者には、より高い資本コストとコンプライアンス・コストに対処する必要もあります。サンドボックス制度を通じて、企業は業務が規制要件に準拠するよう、必要なサポートや指導を受けることができる。
4. 香港のステーブルコイン規制体制の影響
香港は重要な国際金融センターとして、世界の暗号通貨市場に大きく貢献してきたステーブルコイン規制体制を有しています。通貨規制体制は、世界の暗号通貨市場に強固な法的枠組みを提供している。香港の規制体制は準備資産の管理に重点を置いており、強力な規制を通じて、発行されるすべてのステーブルコインは100％準備資産に裏付けされ、これらの資産は規制金融機関に預託されることが義務付けられている。国際企業にとって、香港でステーブルコインを発行することは、高水準の規制要件の対象となることを意味します。例えば、香港以外の発行者はすべて、香港で香港ドルにリンクしたステーブルコインを販売またはマーケティングしたい場合、香港管理局からライセンスを取得しなければなりません。アルゴリズム安定コインのような非資産担保型安定コインは、規制要件を満たすことが困難なため、香港で発行できない可能性があります。さらに、香港の規制サンドボックス制度は、企業が市場に参入する前にビジネスモデルやコンプライアンスをテストするための「管理された」環境を提供し、初期運用のリスクを軽減するとともに、香港の規制当局が企業とより緊密に連携して規制の枠組みを継続的に改善する機会を提供します。
中国の特別行政区である香港の規制政策は、中国本土の暗号通貨政策とは対照的です。中国本土は暗号通貨に対してより保守的なアプローチをとっているのに対し、香港は国際金融センターとしての地位と柔軟な規制アプローチにより、中国本土の企業が仮想資産ビジネスを実験する橋頭堡となっている。例えば、京東の子会社は香港の規制サンドボックスに参加し、ステーブルコインやその他の仮想資産の革新的なアプリケーションを模索している。この傾向は、中国本土の企業が香港を通じてグローバル市場を拡大することにますます注力していることを示唆しており、中国本土の暗号通貨に対するアプローチが将来的に調整される可能性を示唆している。香港の規制体制はまた、中国本土の仮想資産政策の参考となることが期待されており、規制枠組みにおける透明性、準備金管理、リスク管理の要件は、中国本土の将来の仮想資産規制体制にとって実践的な参考となる。
世界中の暗号通貨企業や投資家にとって、香港のステーブルコイン規制体制は比較的安定的で透明性の高い市場環境を作り出し、香港でステーブルコインを発行する企業は高水準の準備金管理とコンプライアンス要件を満たさなければならず、投資家にさらなる信頼を提供している。同時に、香港のマネーロンダリング防止（AML）およびテロ資金供与対策（CFT）規制は、ステーブルコイン市場をより安全でセキュアなものにしており、マネーロンダリングや不正取引のリスクを低減し、暗号通貨市場全体の評判を高めるのに役立っている。香港はまた、柔軟な市場参入ルートと、企業がビジネスモデルをテストし、規制当局から限定的な規模で指導を受けることができるサンドボックス制度を提供しているため、コンプライアンス上のリスクが軽減され、新興企業や中小企業に市場参入の機会を提供し、競争力を高めている。
5.結論
香港のステーブルコインの規制体制は、イノベーションを促進するだけでなく、市場に安全性を提供する。この制度の導入は、ステーブルコイン市場の長期的な健全な発展に寄与し、世界の暗号資産空間における香港の地位を高めるでしょう。ステーブルコインは強力な貨幣的属性を持っているため、他の法域におけるステーブルコインの規制は今後ますます厳しくなるだろう。香港が模索するステーブルコイン規制体制は、他の司法管轄区にとっても貴重な教訓となる。
参考文献
[1].Crypto Compliance Licence Overview: Hong Kong Chapter.Web3caff
[2].香港におけるステーブルコイン発行者のための規制制度を導入するための立法案に関するコンサルテーションサマリーの公表.HKMA
[3]。香港のステーブルコイン発行者ライセンス制度に関する記事。Jun Legal Commentary
[4].香港金融管理局、ステーブルコイン発行者「サンドボックス」参加者を発表.HKMA
[5].香港金融管理局、ステーブルコインを規制する計画を紹介.ReedSmith In-depth
[6].暗号資産とステーブルコインのディスカッションペーパーの要約.HKMA
[7]。安定コインの回路を解体する10,000字の研究論文：香港における安定コインのモデル、運営原則、動向と考え.AiYing Compliance
。
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Anais
Weatherly
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Miyuki