하나의 기사가 창세기의 모든 고민을 정리합니다.

눈치 채셨는지 모르겠지만, 11월은 암호화폐 산업에 그다지 호의적이지 않았습니다!

사람들이 제네시스가 곧 재앙에 직면할지 궁금해하기 때문에 이번 주 전망도 덜 장밋빛으로 보입니다.

Barry Silbert의 Digital Currency Group에서 어떤 일이 벌어지고 있는지 살펴보겠습니다.

지난 주 제네시스는 대출 사업에서 인출을 동결했습니다.

Crypto Twitter는 Genesis에서 임박한 재난에 대한 소문을 퍼뜨리기 시작했습니다.

암호화폐 업계의 유일한 풀서비스 프라임 브로커리지인 제네시스의 지급 능력이 문제가 되었을 뿐만 아니라 비트코인 신탁 제품인 GBTC의 지원도 비슷한 조사를 받았습니다. 이전에 제품의 수탁자인 Grayscale은 "보안 문제"를 언급하면서 예비 감사 증거를 공유하지 않을 것이라고 말했습니다.

제네시스와 그레이스케일의 공통점은?

두 회사는 디지털 통화 그룹(DCG)의 자회사입니다.

DCG는 지난주 제네시스에 1억4000만달러의 신규자본을 투입한 뒤 유동성이 바닥나고 있다는 소문이다. 제네시스의 대출 부문이 FTX 계정에 예치된 1억 7,500만 달러를 잃었고, 이 사건의 여파로 제네시스의 대출 플랫폼이 인출을 동결한 이후 이러한 조치가 필요했습니다.

이 모든 것들은 크립토-트위터가 궁금해하는 것입니다. 상황이 얼마나 나빠질 수 있을까요?

오늘 답을 얻었습니다. 제네시스는 파산 직전...

이 글을 쓰는 시점에서 Genesis는 현재 파산 신청을 할 계획이 없습니다. 낙관적으로 보이지만 안타깝게도 그렇지 않을 수도 있습니다.

(11월 23일자 소식통에 따르면 제네시스글로벌캐피탈은 투자은행 모엘리스앤컴퍼니를 고용해 파산 등을 검토하고 있다. 아직 최종 결정은 나지 않은 상태이며 파산보호 신청을 피할 수도 있다는 보도가 나왔다. .)

FTX의 붕괴와 그에 따른 암호화 신용 경색은 업계 전반에 걸쳐 신용 경색을 일으켜 제네시스에서 은행 운영을 시작했습니다. 현재 구제 금융에는 회사가 초기에 요청한 10억 달러의 절반인 5억 달러의 추가 투입이 포함되어 있으며, Binance는 잠재적인 자금 조달원으로 간주됩니다(그러나 이 문제에 정통한 사람들에 따르면 Genesis의 일부 사업이 손실 향후 이해 상충이 발생하고 바이낸스는 투자하지 않기로 결정합니다.)

창세기는 무엇입니까?

한 걸음 물러서서 제네시스가 무엇인지, 그리고 회사의 잠재적인 재정적 위험의 원천이 무엇인지 자세히 살펴보겠습니다. Genesis가 제공하는 기능에 대한 자세한 설명은 Ram Ahluwalia의 놀라운 Twitter 스레드 (아래에 요약)를 참조하십시오.

Genesis는 기존 브로커와 동일한 기능을 많이 수행하는 동시에 기관 고객을 위한 서비스를 제공합니다. Genesis와 같은 프라임 브로커가 제공하는 서비스에는 대출 및 장외 거래 서비스가 포함됩니다.

전통적인 금융 시장에서 Goldman Sachs와 같은 프라임 브로커는 상대방과 포지션을 상쇄합니다. Goldman Sachs의 고객이 미 국채 1억 달러에 대한 매수를 원한다고 가정해 보겠습니다. Goldman이 헤징 없이 이 주문을 이행하면 미 국채 1억 달러에 대해 숏 포지션을 취하게 됩니다. 수익률이 떨어지기 시작하면 Goldman은 적자가 되지만 수익률이 계속 상승하면 Goldman은 이익을 얻을 것입니다.

Goldman Sachs는 기초 증권의 가격 변동에 자신을 노출시키는 대신 JPMorgan에서 받은 매수 가격(입찰 가격)보다 약간 더 높은 가격(매도 가격)을 고객에게 제시하면서 동시에 JP Morgan과 롱 포지션에 진입했습니다.

이를 통해 거래자는 고객 주문을 실행할 때 방향성 위험을 감수하지 않고 입찰-매도 스프레드를 포착할 수 있습니다.

암호 화폐의 OTC 및 프라임 브로커리지 시장의 선구자로서 Genesis는 전통적인 금융 기관이 가지고 있는 강력한 딜러간 시장에 접근할 수 없습니다. Genesis는 유사한 위험 관리 솔루션이 부족함에도 불구하고 기존 동료와 동일한 서비스를 제공하려고 시도합니다.

창세기에 대한 위험의 원인

저희는 Genesis가 더 이상 출금 요청을 존중하지 않는다는 것을 알고 있습니다. 하지만 왜?

Genesis는 유동성 문제에 직면해 있으며 지급 능력 문제도 있을 수 있습니다.

유동성 문제

은행이 자금 조달의 원천으로 요구불 예금에 주로 의존하는 것처럼 Genesis는 Circle의 Yield 프로그램 및 Gemini Earn을 포함한 단기 자금 조달 원천에 의존합니다. 또한 (은행과 마찬가지로) Genesis는 자산의 만기 변환에 관여합니다. 즉, 이러한 단기 예금을 사용하여 장기 대출을 합니다.

대출 자금의 장기화를 통해 제네시스는 자금 비용과 이자 소득 간의 차이를 포착하여 잠재적으로 수익성 있는 비즈니스 모델의 기반을 제공합니다. 그러나 이 전략은 은행과 같은 실체가 예기치 않게 많은 수의 인출 요청을 충족시키기에 충분한 유동성을 가지고 있지 않다는 위험을 수반합니다.

경제적 불확실한 시기에 대출 기관은 일반적으로 가능한 경우 미결제 신용을 회수하고 자체 현금/유동 자산 준비금을 축적하려고 합니다. 사용자가 필요에 따라 자금을 인출할 수 있는 제네시스 자금 조달과 같은 단기 예금 출처는 대출 기관이 유동성을 찾기 위해 찾는 곳 중 하나입니다.

제네시스가 인출을 동결하기 직전에 FTX(제네시스 포함)에 자금이 있는 개인과 기관은 갑자기 유동성 자본이라고 생각했던 것을 잃었습니다. 또한 FTX의 사용자 자금 관리 부실은 암호화폐 대출 관행에 대한 분노를 다시 불러일으켰고 업계 내에서 저담보 및 오프체인 대출 관행에 대한 재검토 요구가 증가했습니다.

FTX의 폭발은 거래소 플랫폼에 잠긴 자금에 대한 시장의 유동성 수요를 촉발시켰고, 암호화폐 생태계 참여자들이 중앙집중식 블랙박스에 돈을 빌려주려는 의지를 감소시켜 제네시스의 가용 자금 출처를 줄였습니다.

불행하게도 제네시스(은행과 마찬가지로)는 장기 차용자에게 대출을 제공했으며 FTX 폭락 이후 비정상적으로 많은 수의 인출 요청을 충족할 수 있는 온디맨드 유동성이 충분하지 않았습니다.

지급 능력 문제

Genesis는 듀레이션 관리 활동 및 포지션 헤징과 관련된 거래상대방 익스포저를 가질 수 있습니다.

듀레이션은 금리 변화에 대한 자산 및 부채 가치의 민감도를 측정한 것입니다. 더 긴 듀레이션은 가격이 금리 변동에 더 민감하다는 것을 의미합니다. 높은 금리는 밸류에이션에 부정적인 영향을 미치고 낮은 금리는 밸류에이션에 긍정적인 영향을 미칩니다. 단기 자금 출처(단기)와 장기 대출(장기)을 사용하면 금융 기관이 만기 불일치 문제에 노출됩니다.

Genesis의 경우 이는 금리의 변화가 부채보다 Genesis의 자산에 더 큰 영향을 미친다는 것을 의미합니다.

듀레이션 갭을 관리하기 전에는 제네시스의 지급 능력은 금리 변화와 음의 상관관계를 보였습니다. 암호화폐 신용 시장의 동결 상태와 긴축 통화 정책으로 인한 무위험 금리 상승을 감안할 때 헤지 없는 제네시스는 헤지하지 않으면 지불 능력 측면에서 어려움을 겪을 것입니다.

제네시스가 금리 상승에 대해 헤지될 수 있지만 듀레이션 관리 전략의 주요 거래상대방의 지급불능은 제네시스를 방향성 위험에 노출시켜 자체 지급불능 위험을 증가시킬 것입니다.

Luna Foundation Guard가 UST로 구입한 비트코인을 기억하십니까?

제네시스는 이번 거래소에서 10억 달러의 UST를 받았습니다! Genesis는 UST에 대한 익스포저를 헤지하려고 시도할 수 있지만 그러한 헤지된 상대방의 지급 불능으로 인해 UST에 대한 방향성 익스포저가 생성됩니다.

오늘날 그 10억 달러 UST의 시가총액은 2,300만 달러에 불과합니다!

모든 암호화 헤지 펀드 폭풍은 제네시스가 미분양 UST를 포함한 암호화 자산에 대한 방향성 노출 가능성을 높입니다.

제네시스의 경우 거래상대방 리스크는 유동성 문제보다 훨씬 더 큰 위협이었습니다. 유동성 문제는 Genesis가 모든 사용자에게 완전히 상환할 수 있는 충분한 자산을 보유하고 있음을 의미하며, 거래상대방 위험은 Genesis의 지급 능력에 직접적인 영향을 미칩니다.

거래상대방 파산으로 인한 위험 관리 전략의 실패는 제네시스의 지급 능력에 부정적인 영향을 미치고 채권자에 대한 지불금 감소로 이어질 것입니다!

의심스러운 연결

제네시스, 3AC, GBTC 및 DCG. 이 4가지의 공통점은?

그들은 모두 복잡하고 얽힌 GBTC 트랜잭션에 관여합니다.

DCG 자회사인 그레이스케일은 GBTC의 수탁자입니다. 서비스에 대한 대가로 그레이스케일은 신탁이 관리하는 모든 자산의 2%에 해당하는 연간 관리 수수료를 청구합니다. 2022년 3분기에 미국 SEC에 제출된 규제 성명서에 따르면 그레이스케일의 GBTC 수수료 수입은 2021년 같은 기간의 4억 3300만 달러에 비해 연간 3억 200만 달러를 초과했습니다.

또 다른 DCG 자회사인 Genesis는 3AC의 주요 대출 기관입니다. 공개 SEC 및 DataFinnovation의 투자자 제출 자료에 대한 7월 분석 에 따르면 Genesis는 기본적으로 단일 상대방 한도에 따라 Three Arrows Capital에 대출했습니다.

3AC는 담보의 대가로 제네시스에서 BTC를 빌려 GBTC를 생성하기 위해 제네시스에 BTC를 반환했으며(제네시스는 GBTC 주식을 생성할 수 있는 유일한 승인된 참여자임) 제네시스에 GBTC를 제공하여 사이클 프로세스를 다시 시작했을 것으로 분석됩니다.

GBTC가 BTC에 대한 프리미엄으로 거래될 때 3AC는 본질적으로 무료로 돈을 벌고 이익을 사용하여 GBTC 및 기타 암호화 자산에 대한 노출을 증가시킵니다. 프리미엄이 동일하게 유지된다고 가정하면 3AC는 이론적으로 이 차익 거래 프로세스를 영원히 반복할 수 있습니다.

이 거래는 또한 Grayscale BTC Trust의 AUM을 증가시키고 수수료 수입을 증가시키기 때문에 DCG에 매우 수익성이 있는 것으로 입증되었습니다.

불행히도 GBTC 판매 압력이 증가하고 제품에 대한 수요가 줄어들면서 프리미엄이 할인으로 바뀌었습니다. Luna의 죽음의 소용돌이(이전에 3AC 포트폴리오에서 상당한 투자 위치를 차지함)와 결합하여 최종 결과는 3AC의 파산이었습니다.

Genesis는 3AC에 대한 미결제 대출금을 완전히 회수할 가능성이 낮으며, 암호화 공간에서 확립된 거래상대방이 없기 때문에 3AC에 대해 무시할 수 없는 거래상대방 위험이 있을 수 있습니다.

기존 대출 관계 및 3AC(또는 기타 파산 암호화폐 펀드)와의 잠재적인 거래상대방 위험은 Genesis에 대한 지속적인 유동성 압력을 유발하고 파산 위험의 원인으로 남아 있습니다.

그레이스케일 FUD?

DCG는 제네시스 인출 및 부채 상환 문제를 처리해야 했을 뿐만 아니라 GBTC의 지원을 방어해야 했습니다. 이는 DCG 자체에 의한 100% 피해이며, DCG는 그레이스케일 신탁 자산을 보유한 지갑 주소 또는 전체 예비 감사 인증서를 게시하는 것을 거부했습니다.

FTX 사건 이후 보유고에 대한 감사 증명을 제공하는 것을 주저하는 Grayscale의 망설임과 보유고에 대한 감사 증명을 위조하는 교환에 대한 우려는 확실히 나쁜 생각입니다!

온체인에서 GBTC 보유량을 확인하려는 제3자의 시도는 트러스트가 보유한 BTC의 약 50%로 거슬러 올라갑니다.

그러나 Coinbase Custody는 GBTC 및 기타 Grayscale 제품이 여전히 Coinbase Custody에서 관리하는 자산에 의해 완전히 지원됨을 확인하면서 Grayscale을 변호했습니다.

Nansen의 Alex Svanevik의 관련 분석에 따르면 Grayscale의 ETH 제품은 Coinbase Custody가 보유하고 있는 준비금으로 완전히 뒷받침될 수 있으며 GBTC가 충분한 지원을 받고 있음을 추가로 확인했습니다.

그러한 행위는 사기이며 Coinbase를 법적 영향에 노출시킬 수 있다는 점을 감안할 때 Coinbase Custody가 GBTC 보유량을 잘못 보고하고 있을 가능성은 낮습니다. 그러나 FTX 파산과 그로 인한 스캔들 혐의로 인해 Coinbase가 Grayscale의 BTC 보유를 대신하여 속이는 것이 완전히 상상할 수 없는 것은 아닙니다.

DCG 위기?

Genesis의 지급 능력과 Grayscale의 지원(및 DCG의 전반적인 재정 건전성)에 대한 의문이 남아 있지만, 이들 회사 중 하나의 실패는 암호화 산업에 재앙이 될 것입니다.

Genesis는 FTX보다 훨씬 더 큰 사업 범위를 가지고 있으며 기관 중개 서비스를 제공하여 기관이 암호화폐에 투자할 수 있도록 승인합니다.

그레이스케일이 신탁 자금을 청산하는 것으로 끝나는 시나리오는 BTC, ETH 및 기타 그레이스케일 자산에 대한 매도 압력에서 수십억 달러로 이어질 것이며 이는 암호화폐 시장에 큰 타격을 줄 것입니다. 그러나 상품에서 발생하는 수수료 수입과 그룹의 수익성을 감안할 때 이러한 결과는 가능성이 낮습니다.

제네시스 사건이 어떻게 끝날지는 불확실하지만 더 넓은 암호화폐 산업의 단기적 운명은 다시 한 번 또 다른 블랙박스 CeFi 법인의 지급 능력에 달려 있습니다. 제네시스가 실패하면 특히 회사가 암호 화폐에 대한 기관 투자의 넥서스라는 점을 고려할 때 엄청난 결과가 있을 것입니다.

안전 벨트를 매십시오. 앞길이 험합니다!