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코인베이스: 리플레징 - 오래된 모든 것이 다시 태어납니다.

2024/04/08 20:31

따르다

<섹션>

저자: 코인베이스 리서치 번역: 굿오바, 골든파이낸스

이더리움의 지분 증명(PoS) 합의 메커니즘은 총 1,120억 달러에 달하는 암호화폐 최대 규모의 경제 보안 기금입니다. 그러나 네트워크를 보호하는 검증자는 락인된 이더를 통해 기본적인 보상만 받는 것은 아닙니다. 유동성 담보 토큰(LST)은 오랫동안 참여자들이 이더와 합의 레이어 수익을 다른 거래에서 거래하거나 담보로 재가설하는 등 디파이 공간으로 가져올 수 있는 수단으로 사용되어 왔습니다. 이제 재가설의 출현으로 유동성 재가설 토큰(LRT)이라는 또 다른 계층이 등장했습니다.

이더의 비교적 성숙한 담보 인프라와 대규모 보안 예산 덕분에 EigenLayer는 생태계에서 두 번째로 큰 탈중앙 금융 프로토콜로 성장할 수 있었습니다(총 락인 가치(TVL) 124억 달러).EigenLayer를 통해 검증자는 이더리움을 다음과 같이 재가설화할 수 있습니다. 아이겐 레이어를 통해 검증자는 이더리움을 재가설하여 활성 검증 서비스(AVS)를 확보함으로써 추가 보상을 받을 수 있습니다. 그 결과, 유동성 재가설 계약 형태의 중개자가 더욱 널리 보급되어 LRT의 확산을 이끌고 있습니다.

그러나 리플리게이징과 LRT는 기존 담보 상품에 비해 안전과 재무 측면에서 추가적인 위험을 초래할 수 있다고 생각합니다. 이러한 리스크는 ATS의 수가 증가하고 LRT 운용사의 전략이 차별화됨에 따라 점점 더 불투명해질 가능성이 높습니다. 그럼에도 불구하고 리플리지(및 담보) 인센티브는 새로운 유형의 디파이 계약을 위한 토대를 마련하고 있습니다. 이러한 제안이 실행되면, 담보 발행을 최소 실행 가능 발행(MVI)으로 줄이는 별도의 논의가 진행되면서 장기 리플리지 수익률의 상대적 중요성이 더욱 높아질 수 있습니다. 그 결과, 리플리지 기회에 대한 초점은 올해 가장 큰 암호화폐 테마 중 하나가 되고 있습니다.

이더리움의 리플레징 기반

2023년 6월에 메인 이더넷에서 EigenLayer의 재가설 프로토콜이 가동되고, 다단계 배포의 다음 단계(2024년 2분기)에 AVS가 출시될 예정입니다. 사실상 아이겐레이어의 "재가설" 개념은 검증자가 데이터 가용성 레이어, 집계, 브리지, 예측자, 교차 체인 메시징 등과 같은 새로운 이더넷 기능을 보호하고 그 과정에서 추가 보상을 받을 수 있는 방법을 확립합니다. 이는 "서비스로서의 보안"이라는 형태로 검증자에게 새로운 수익원을 제공합니다. 이것이 왜 이렇게 뜨거운 주제일까요?

최대 지분 증명 암호화폐인 이더리움은 현재 대부분의 악의적인 공격으로부터 네트워크를 보호할 수 있는 막대한 경제적 기반을 갖추고 있습니다. 그러나 동시에 검증자와 이더리움의 지속적인 증가로 인해 네트워크를 보호하는 데 필요한 규모를 넘어섰습니다. 합병 당시(2022년 9월 15일) 1,370만 이더리움은 약 2,210만 이더리움의 네트워크 TVL을 확보하기에 충분했으며, 곧 출시 예정인 현재 약 3,130만 이더리움의 ETH가 약정되어 있으며, 이는 ETH 표시량이 3배 증가한 수치이지만 이더의 ETH 표시 TVL은 실제로 <아래>보다 낮은 수준(이하 2022년 말) 1,490만 ETH로 낮아졌습니다(그림 1 참조).

과도하게 담보된 ETH의 보안, 유동성, 신뢰성과 기초 자산은 다른 탈중앙화 서비스의 보안을 촉진하는 데 매우 적합합니다. 탈중앙화 서비스의 보안을 촉진하는 데 매우 적합합니다. 즉, 저희는 이더리움의 고유한 가치의 연장선상에서 개념으로서의 재가설이 불가피하다고 생각합니다. 그러나 공짜 점심 같은 것은 없습니다. 이러한 서비스의 정확성을 보장하기 위해 재가설은 행동 검증에 사용되며, 기존 가설과 마찬가지로 격리 또는 삭감 페널티가 적용될 수 있습니다. (단, 2024년 2분기에 첫 번째 AVS 세트가 출시되면 삭감은 적용되지 않습니다.) 서약과 마찬가지로, 재서약하는 운영자는 서비스에 대한 추가 이더리움(또는 AVS 토큰)을 받게 됩니다.

리플레지에 대한 설명

현재까지. 이더리움의 대표적인 유동성 담보 프로토콜인 Lido에 이어 두 번째로 놀라운 성장세를 보이고 있습니다. EigenLayer는 대부분의 과정에서 예치 한도를 유지하면서 이를 달성했으며, 실시간 AVS를 출시하기도 전에 이를 달성했습니다. 하지만 리플레깅에 대한 지속적인 수요와 단기 크레딧 및 에어드랍 채굴에 대한 사용자들의 관심을 분리하기는 어렵습니다. 프로토콜이 성숙해짐에 따라 리플레깅된 이더리움의 양은 계속 증가할 것으로 보이지만, 포인트 채굴이 종료되거나 초기 AVS 보상이 예상보다 낮을 경우 TVL이 단기적으로 하락할 수 있다고 생각합니다.

EigenLayer는 기존 서약에 기반한 생태계를 기반으로 합니다. 프로그램적으로 검증자는 출금 주소를 아이겐팟으로 지정하여 아이겐 포인트를 획득하고, 이는 향후 프로토콜 보상으로 교환할 수 있습니다. 아이겐 레이어에 잠긴 LST(150만 ETH)는 전체 LST의 약 15%를 차지하며, 아이겐 레이어에 잠긴 총 이더리움의 양(총 3,130만 이더리움에 대해 3억 달러)은 전체 이더리움의 거의 10%를 차지합니다. (LST 자체는 생태계 내 모든 이더리움 스테이킹의 43%를 차지합니다.) 실제로 2023년 10월 이후 담보 수요가 안정화된 이후 신규 검증인의 참여에 대한 최근 관심은 재담보로 인한 것으로 판단됩니다. 2024년 2월에는 EigenLayer의 입금 한도가 중단된 시기와 맞물려 200만 개 이상의 ETH가 추가로 담보로 제공되었습니다. 실제로 일부 LST 제공자는 리플레징 이자를 활용하여 플랫폼에 신규 사용자를 유치하기 위한 방법으로 목표 APY를 높이고 있습니다.

LST의 인기에 힘입어 다양한 포인트와 에어드랍 방식으로 유동성을 제공하는 6가지 이상의 프로토콜로 풍부한 LRT 생태계가 진화했습니다. 담보 토큰 버전. 아이겐레이어에서 보호되는 3M 이더리움 중 약 210만 개(62%)가 보조 프로토콜에 캡슐화되어 있습니다. 저희는 유동성 담보 시장에서도 유사한 모델을 본 적이 있으며, 업계가 성장함에 따라 대안의 다양화가 중요해질 것이라고 생각합니다.

장기적으로, 서약 참여 증가로 인해 네이티브 서약 발행이 감소하면(그리고 검증자가 더 많이 참여할수록 수익률이 감소하면), 리플레깅은 점점 더 중요한 수단이 될 수 있습니다. 이더리움 수익률에 점점 더 중요한 수단이 될 수 있습니다. 지역 서약 이더리움 배출량 감소에 대한 별도의 논의는 리플리지 수익률의 관련성을 더욱 높일 수 있습니다(아직 논의 단계의 초기 단계이긴 하지만).

그럼에도 불구하고 AVS의 수익률은 출시 후 상대적으로 낮을 것으로 예상되며, 이는 단기적으로 LRT에 어려움을 줄 수 있습니다. 예를 들어, 가장 큰 LRT인 Ether.fi는 '자금 관리'를 위해 TVL에 연간 2%의 플랫폼 수수료를 부과하고 있습니다. 그러나 모든 LRT가 동일한 수수료 구조를 가지고 있는 것은 아니므로 이 부분에서는 경쟁의 여지가 있습니다. 하지만 이 2%의 수수료를 손익분기점 비용 계산의 기준으로 삼는다면, AVS가 손익분기점을 달성하기 위해서는 EigenLayer의 보안 서비스에 대해 연간 약 2억 달러(124억 달러 재가설 가치 기준)를 지불해야 하며, 이는 Aave나 Maker가 지난 1년간 청구한 금액보다 더 많은 금액입니다. 년. 이는 에이브가 이더리움 서약자들의 전체 수익을 개선하기 위해 얼마나 많은 비즈니스를 창출해야 하는지에 대한 의문을 제기합니다.

액티브 검증 서비스의 등장

현재 메인넷에 출시된 AVS는 없습니다. 가장 먼저 출시(2024년 2분기 초)될 AVS는 데이터 검증 서비스인 아이겐다(EigenDA)입니다. 가장 먼저 출시(2024년 2분기 초)될 AVS는 셀레스티아나 이더리움의 블롭 스토리지와 유사한 역할을 할 수 있는 데이터 가용성 레이어인 EigenDA가 될 것입니다. 레이어 2(L2) 비용을 90% 이상 절감한 Dencun 업그레이드의 성공에 이어, EigenDA는 모듈형 툴킷의 또 다른 도구가 되어 더 저렴한 L2 트랜잭션을 가능하게 할 것으로 예상됩니다. 하지만 EigenDA를 활용하기 위해 L2를 구축하거나 마이그레이션하는 것은 느린 과정이며, 프로토콜에 의미 있는 수익을 가져오는 데 몇 달이 걸릴 수도 있습니다.

EigenDA의 초기 수익을 추정하기 위해 이더 블롭 스토리지 비용과 비교할 수 있습니다. 현재 Arbitrum, Optimism, Base, zkSync, StarkNet 등 주요 L2의 블롭 트랜잭션에는 하루에 약 10 ETH가 사용됩니다(그림 5 참조). EigenDA가 비슷한 수준의 사용량을 보인다면, 보수적으로 추정한 연간 재가설 보상의 비율은 약 0.1%에 해당하는 연간 약 350,000 ETH가 될 것입니다. 여러 AVS를 추가하면 수익이 빠르게 증가할 수 있지만, 처음 몇 달간의 수수료는 예상보다 낮을 수 있다고 생각합니다.

EigenLayer 생태계에 구축된 다른 AVS에는 상호운용성 네트워크, 빠른 최종 계층, 장소 증명 메커니즘이 포함됩니다. AVS를 위한 기회 공간은 매우 광범위하고 성장하고 있으며, 리스테이커는 이더 담보로 보호할 AVS를 선택할 수 있지만, 이 과정은 새로운 AVS마다 점점 더 복잡해지고 있습니다.

잠재적 문제

이것은 의문을 제기합니다: (1) AVS 선택, (2) 잠재적 삭감, (3) 최종 토큰 금융화를 어떻게 처리할 것인가? 기존 스테이킹에서는 검증자의 책임과 수익 간의 일대일 매핑이 명확하기 때문에 LST는 모든 것을 고려할 때 비교적 간단한 문제입니다. 그러나 리플레깅에서는 다대일 구조로 인해 수익(및 손실)이 발생하고 분배되는 방식에 사소한 복잡성(그리고 LRT 발행자 측의 다양성)이 추가되며, LRT는 기본 이더리움 서약 보상뿐만 아니라 일련의 AVS에 대한 액세스도 지불합니다. 이는 또한 LRT 발행자마다 지급하는 잠재적 보상이 다르다는 것을 의미합니다.

현재 많은 LRT 모델이 아직 완전히 정의되지 않았습니다. 그러나 프로젝트당 하나의 LRT만 존재하기 때문에 특정 프로토콜의 모든 토큰 보유자에게 동일한 AVS 인센티브와 감소 조건이 적용될 수 있습니다. 이러한 메커니즘의 설계는 LRT 제공자마다 다를 수 있습니다.

한 가지 제안은 계층적 접근 방식을 취하는 것으로, LRT 발행자가 다양한 "고위험" 및 "저위험" AVS를 채택할 수 있지만, 아직 정의되지 않은 위험 기준을 설정해야 합니다. 아직 정의되지 않은 위험 기준을 설정해야 합니다. 또한, 아키텍처 설계에 따라 토큰 보유자에 대한 최종 보상은 여전히 모든 AVS의 합계를 지불할 수 있으며, 이는 위험 계층화 프레임워크의 목적에 어긋난다고 생각합니다. 또는 탈중앙화된 자율 조직(DAO)이 어떤 AVS를 선택할지 결정할 수도 있지만, 이 경우 DAO의 주요 의사 결정권자가 누구인지에 대한 의문이 제기될 수 있습니다. 그렇지 않으면 LRT 제공자가 아이겐 레이어에 대한 인터페이스 역할을 하고 사용자가 어떤 AVS를 채택할지에 대한 의사 결정권을 유지할 수 있습니다.

새로운 위험

그러나 출시 당시 운영자에게 재담보화 과정은 비교적 간단해야 하는데, EigenDA가 유일한 AVS가 될 것이기 때문입니다. 그러나 EigenLayer의 특징 중 하나는 하나의 AVS에 투자된 이더리움을 다른 AVS에 재투자할 수 있다는 점이며, 이는 수익을 증가시킬 수 있지만 리스크를 악화시킬 수도 있습니다. 동일한 이더리움을 여러 AVS에 재투자할 경우 서비스 간 인하 및 청구 조건의 계층구조를 분류하는 데 어려움이 있습니다. 각 서비스는 자체적으로 맞춤화된 삭감 조건을 만들므로, 한 AVS가 위법 행위로 인해 이더리움을 삭감하는 반면 다른 AVS는 피해를 입은 참가자에 대한 보상으로 동일한 이더리움을 회수하고자 하는 상황이 발생할 수 있습니다. 이는 최종적으로 삭감 충돌로 이어질 수 있지만, 앞서 언급했듯이 EigenDA는 최초 활성화 시 삭감 조건이 없습니다.

이 설정을 더욱 복잡하게 만드는 것은 EigenLayer의 "풀 보안" 모델(AVS가 서비스를 보호하기 위해 공개 이더리움 풀을 활용하는 것)을 통해 서비스를 보호할 수 있다는 사실입니다. "어트리뷰션 보안"은 추가로 커스터마이징할 수 있습니다. 즉, 개별 AVS는 특정 서비스를 보호하기 위해서만 사용되는 (추가적으로) 재약정된 이더리움을 획득할 수 있으며, 이는 일종의 보험 또는 안전망으로 AVS가 프리미엄을 지불하는 것입니다. 결과적으로 더 많은 AVS가 출시됨에 따라 운영자의 역할은 기술적으로 더 복잡해지고, 감축 규칙을 따르기가 더 어려워지며, LRT의 확장은 이러한 재가설의 복잡성 외에도 토큰 보유자의 여러 잠재적 전략과 위험을 추상화합니다.

이 문제가 되는 이유는 사람들이 결국 가장 높은 수익을 제공하는 LRT 제공업체로 이동하게 될 것이라고 생각하기 때문입니다. 결과적으로 LRT는 시장 점유율을 높이기 위해 수익률을 극대화하려는 인센티브를 받을 수 있지만, 이는 (숨겨져 있기는 하지만) 더 높은 위험 프로필의 대가를 치르게 될 수 있습니다. 즉, 절대 수익률보다는 위험 조정 수익률이 중요하다고 생각하지만 이와 관련하여 투명성을 유지하기 어려울 수 있습니다. 이는 경쟁력을 유지하기 위해 여러 가설을 최대화하도록 인센티브를 부여하는 LRT DAO의 추가적인 리스크로 이어질 수 있습니다.

또한 LRT 지출이 이더로만 이루어질 경우, LRT는 이더가 아닌 AVS 보상에 대한 판매 하락 압력을 유발할 수도 있습니다. 즉, LRT 토큰 보유자에게 보상을 재분배하기 위해 기본 AVS 토큰을 ETH(또는 ETH 등가물)로 전환해야 하는 경우, 반복적인 매도 압력으로 인해 재가설의 가치가 제한될 수 있습니다.

또한 LRT에는 무시할 수 없는 가치평가 리스크가 있습니다. 예를 들어, 이더리움 덴쿤 포크 이후 검증인 이탈 제한이 14개에서 8개로 줄어든 것처럼 담보 인출 대기열이 길어지면 LRT는 일시적으로 기본 가치에서 벗어날 수 있습니다. LRT가 탈중앙 금융에서 널리 인정되는 담보 형태(예: 대출 계약의 LST)가 된다면, 특히 유동성이 낮은 시장에서 의도치 않게 청산을 악화시킬 수 있습니다.

이것은 이러한 디파이 계약이 애초에 LRT 담보를 정확하게 평가할 수 있다고 가정한 것입니다. 실제로 LRT는 시간이 지남에 따라 위험 프로필이 변경될 수 있는 다양한 포트폴리오 보유를 나타냅니다. 새로운 구성 요소가 추가되거나 제거될 수도 있고, AVS 자체의 수익률이나 지급 능력 리스크가 변경될 수도 있습니다. 가상적으로 시장 침체가 여러 AVS에 동시에 영향을 미쳐 LRT가 불안정해지고 강제 청산 위험과 시장 변동성이 증폭되는 시나리오를 가정해 볼 수 있습니다. 재귀적 차입은 이러한 손실을 증폭시킬 뿐입니다. 반면, 이더리움의 공동 창립자 비탈릭 부테린이 강조했듯이 LRT를 원리금과 수익 구성 요소로 분해할 수 있는 프로토콜은 이러한 위험을 어느 정도 완화하는 데 도움이 될 수 있으며,

마지막으로, 일부 경우에는 가정을 다시 세울 수도 있습니다. 메커니즘에 중대한 결함이 발생하면 이더의 기본 합의 프로토콜이 위협받을 수 있습니다. 모든 이더리움에 비해 대체되는 이더리움의 양이 충분히 많으면 네트워크 불안정을 초래할 수 있는 잘못된 결정을 시행하려는 경제적 인센티브가 생길 수 있습니다.

결론

이겐레이어의 리플레깅 프로토콜은 이더리움의 다양한 신규 서비스와 미들웨어의 초석이 될 것으로 기대됩니다. 향후 검증자에게 의미 있는 이더리움 보상의 원천이 될 수 있습니다. 아이겐다에서 라그랑쥬에 이르는 AVS는 이더 생태계 자체를 크게 풍요롭게 할 수도 있습니다.

그러나 기본 프로토콜에 LRT 래퍼를 채택하면 불투명한 재분배 전략이나 기본 프로토콜의 일시적인 정렬 오류로 인해 숨겨진 위험이 발생할 수 있습니다. 발행사마다 보호할 AVS를 선택하고 LRT 보유자에게 위험과 수익을 배분하는 방식은 아직 미지수입니다. 또한, AVS의 초기 수익률은 시장의 높은 기대치를 충족하지 못할 수도 있지만, 시간이 지나면서 AVS 채택이 증가함에 따라 변화할 것으로 예상됩니다. 그럼에도 불구하고 저희는 리모기지가 이더리움의 개방형 혁신을 지원하고 생태계 인프라의 핵심적인 부분이 될 것이라고 믿습니다.

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