암호화폐 펀더멘털 투자 방어

테아리서치 작성, 블록 유니콘 편집 기사

나는 우리 업계의 미래를 낙관하지만 4년 전과 같은 거품이 또다시 일어나지는 않을 것으로 예상합니다. 버블은 없을 거라고 생각합니다. 저는 좋은 자산이 향후 몇 년 동안 좋은 성과를 낼 것으로 예상하고 있고 실제로 좋은 자산이 많이 있습니다. 그리고 그 기대에 제 모든 자본을 걸고 있습니다. 그러나 업계 구조에는 4년마다 가치가 없는 자산도 천문학적인 가치로 거래되어야 한다는 이상한 생각이 있습니다. 이미 2017년에 한 번, 2021년에 또 한 번 이런 일이 일어났으니 논리에 따르면 2025년에도 이런 일이 일어나야 합니다. 저는 이 생각이 잘못되었으며 우리 업계의 발목을 잡고 있다고 생각합니다.

세계를 펀더멘털 패러다임과 순환적 매니아 패러다임이라는 두 가지 패러다임으로 나눕니다. 펀더멘털 패러다임은 산업의 장기적인 비전을 믿지만 토큰이 내재 가치 이상으로 거래될 것으로 기대하지 않는다는 뜻입니다. 펀더멘털 패러다임에서 투자자는 훌륭한 팀과 협력하여 대규모 시장에서 수익성 있는 비즈니스를 구축하도록 인센티브를 받고, 빌더는 제품, 고객, 비즈니스의 근본적인 경제성에 집중하도록 인센티브를 받습니다. 반면에 주기적 매니아 패러다임은 투자자들이 4년마다 거품이 일어날 것이라고 믿으며 그 어떤 것도 중요하지 않다는 것을 의미합니다. 자연스러운 인센티브는 시장 타이밍을 노리고 매니아가 시작될 때 내러티브 가치가 있는 토큰에 투자하는 것입니다. 각 자산의 가격이 내재 가치를 훨씬 초과할 때는 펀더멘털이나 장기적으로 투자할지 여부를 고려할 필요가 없으며, 이러한 문제는 중요하지 않습니다.

사이클 매니아 패러다임에 따라 투자하는 투자자가 얼마나 많은지 놀랍고, 펀더멘털 전략은 잘 수행되고 내러티브 토큰은 실적이 부진한 상황에서 향후 몇 년간 실망하게 될 것이라고 생각합니다. 2020~2021년을 반복하기에는 매도자는 너무 많고 매수자는 너무 적습니다.

공급이 거의 또는 전혀 없는 시장에서 융통성이 없는 여러 그룹의 구매자가 만나면서 2021년에 버블을 경험했습니다. 2021년에 국내 벤처 캐피털 펀드가 200억 달러 이상을 모금하고 이 자금을 최대한 빨리 시장에 적극적으로 투입하는 것을 목격했습니다. 크로스오버 펀드는 2010년부터 2020년 사이의 기술 강세장에서 10년 이상 좋은 성과를 바탕으로 2020년과 2021년 사이에 6,300억 달러를 모금하여 암호화폐 시장에 적극적으로 투자하고 있습니다. 개인 투자자들은 약 8,150억 달러의 경기 부양 수표를 손에 쥐고 있으며 이 분야에 대한 확신을 가지고 있습니다.

이러한 수요를 충족시킬 판매자가 없었고, 이 시기에 진입한 유일한 사람들은 대량의 토큰을 보유한 창업자와 소수의 초기 단계 벤처 캐피털리스트뿐이었습니다. 그들은 부분적으로는 락업 기간 때문에, 부분적으로는 스토리를 믿고 투자할 새로운 자본이 있기 때문에 판매할 수 없었습니다. <시가총액의 논리를 기억하세요. 토큰의 90%가 락업되고 10%만 두 배의 가격으로 거래되면 전체 시가총액은 두 배가 됩니다. 따라서 지난 버블 기간 동안 시가총액이 증가한 것은 소수의 판매자로부터 너무 많은 구매자가 매우 적은 수의 토큰을 구매했기 때문입니다.

오늘날 시장은 완전히 다른 구조로 되어 있으며 현지 펀드가 신규 자본을 조달하기가 훨씬 더 어려워졌습니다. 2023년 자금 조달은 85% 감소했으며 2024년에는 거의 회복되지 않았습니다(예: Paradigm은 2021년 25억 달러에 비해 2024년에는 8억 달러를 모금했습니다). <강조>국경 간 펀드의 수익률은 더디게 회복될 것이며, 소비자 저축액이 2021년 2조 달러 이상에서 2024년 마이너스로 떨어지면서 개인 투자자는 거의 사라졌습니다. 남은 개인 투자자들은 벤처 캐피털에 내재된 복잡한 인프라에 투자하기보다는 밈 코인이나 정크에 투자하는 것을 선호합니다. 대규모 투자자들은 내러티브 토큰보다 핵심 자산(예: BTC, ETH, SOL)의 수익을 선호하는 경향을 보였습니다. 토큰을 매수하려는 방향성 유동성 그룹이 존재하지만, 전체 시장에 비하면 그 규모가 작고, 질 낮은 자산을 높은 밸류에이션에 매수하고 싶지 않습니다.

약간의 강제 매도세가 약간의 강제 판매 역학이 있습니다. 벤처캐피탈("VC")에는 납입 자본 대비 총 가치("TVPI")와 납입 자본 대비 분배금("DPI")이라는 두 가지 핵심 수익 지표가 있습니다. TVPI에는 이미 매각한 자산에서 실현된 이익과 아직 매각하지 않았지만 신고한 미실현 이익이 포함되며, DPI에는 투자한 달러당 회수한 금액을 반영하는 현금 수익만 포함됩니다. 2019년 이전에 조성된 벤처캐피털 펀드는 TVPI와 DPI 모두에서 꽤 좋은 성과를 거두었지만, 대부분의 수익은 아직 장부에 기록되지 않았습니다. 이러한 대형 펀드는 법적 수명 주기가 거의 끝나가고 있으며, 이는 펀드 투자자에게 자본을 반환하기 위해 남은 포지션을 매각해야 함을 의미합니다.2019년 이후에 조성된 벤처캐피탈 펀드는 아직 펀드 수명이 많이 남아 있지만 대부분의 경우 DPI 수익률이 낮으며(0.10배) 펀드 투자자들은 다음 펀드에 할당하기 전에 DPI 수익률을 확인해야 한다고 요구하고 있습니다. 이 섹터의 최대 보유자는 향후 몇 년 동안 순매도자가 될 가능성이 높습니다.

2023년 말부터 2024년 초, 많은 투자자들이 또 다른 열풍에 앞서 투자에 뛰어들면서 내러티브 토큰의 가격이 상승했습니다. 문제는 대부분의 사람들이 실제로 믿지 않는 자산을 누군가 더 높은 가격에 사주기를 바라며 구매했다는 것입니다. 이 어리석은 금액은 나타나지 않았고 시장은 내러티브 토큰에 대한 진정한 강세 시도를 거부했습니다. 이러한 구매자는 나타나지 않을 것이며, 내러티브 토큰은 앞으로도 몇 년 동안 계속해서 저조한 실적을 기록할 것입니다.

우리는 펀더멘털로의 전환을 목전에 두고 있습니다. 인식 전환의 전야, 인터넷 금융 시스템의 비전을 믿는 사람들은 우리가 아직 자본주의 역사상 가장 큰 현금 흐름 기회의 초기 단계에 있다는 것을 이해하고 있습니다. 그 혜택을 누리려면 열심히 일하고 기본에 집중하기만 하면 됩니다.

저는 우리 업계가 2001년 이후 실리콘밸리처럼 성장하길 바랍니다. 업계 전체가 향후 수십 년 동안 번성했지만, 이는 노력과 제품-시장 적합성, 적절한 리스크 평가를 통해서만 가능했습니다. <시장이 제1원칙과 기본 경제학에 기반한 가치평가로 전환하면서 '클릭스루 가치평가'나 '눈대중 가치평가'와 같은 부두교적 가치평가 기법은 사라졌습니다. 그 사이 Amazon, Apple, Google 같은 기업들은 세계에서 가장 수익성이 높은 비즈니스를 구축했으며, 기본에 충실하고 열심히 일한 거의 모든 사람들이 성공을 거두었습니다.