2024년 암호화폐 시장에 영향을 미치는 거시경제 요인

저자: Gwen, 교신저자: Bjeast, Enzo, 유비투자 리서치팀

금 디커플링, 미국 채권, 금리 인하, 테이퍼링 및 미국 선거에 대해.

TL;DR

• 3월 말부터 금은 미국 달러와 더블 랠리로 디커플링되고 있습니다. 최근 미국 이외의 지정학적 비상사태가 너무 많이 발생하면서 불확실성 요인으로 인해 글로벌 위험 회피 심리가 매우 빠르게 상승했고, 금과 달러는 동시에 안전자산의 특성을 보였습니다.

• 중국 주도의 중앙은행들이 미국 채권을 매도하고 금 보유량을 늘리기 시작하면서 미국 달러의 패권과 미국 장기채 수요의 불확실성에 맞서 싸우려는 국지적인 추세가 나타나고 있습니다. 유럽, 스위스 등 다른 주권국들의 금리 인하가 예상됨에 따라 인플레이션이 높은 수준을 유지할 경우 달러 강세가 지속될 것입니다.

• 단기적으로는 연준의 연내 테이퍼링 둔화 기대감으로 4월 미 국채 TGA 잔액이 예상보다 크게 증가하면서 국채 발행에 따른 유동성 충격을 일부 헤지할 것으로 보입니다. 구체적인 국채 발행 규모와 장단기 부채 비율에 주목해야 합니다.

• 하지만 중장기적으로 미국 부채 위기가 해소되지 않았고, 현재 미국 정부의 재정 적자 비율이 급증했으며, 내년 1월 부채 상한 법안 유예 종료, 올해도 시장이 유지될 전망이며, 역 레포가 0에 가까워진 작년과 마찬가지로 작년의 채권 발행 수요는 여전히 존재할 것으로 예상됩니다, TGA 계좌 잔액이 주요 지표가 될 것이며, 은행 지급준비율은 계속 주시해야 합니다.

• 역사적으로 선거일 전 2개월은 투표와 특정 정책에 대한 불확실성으로 인해 위험자산이 하락하는 경향이 있었습니다. 연준은 독립성을 유지하기 위해 선거가 있는 해에도 경제 성장을 최대한 유지하여 시장의 유동성을 유지하려고 노력할 것입니다.

• 미국 경제는 강한 내수를 보이고 있고, 인플레이션이 회복되고 있으며, 경기침체 기대감은 작년에 비해 급격히 낮아지고 있습니다. 기관들의 '예방적' 금리인하 기대감은 전반적으로 하반기 또는 연내로 조정되었습니다. CME 데이터에 따르면 9월과 11월 금리인하 가능성은 45%로 가장 높고, 12월과 1월 첫 금리인하 가능성은 점진적으로 높아질 것으로 예상됩니다. 선거가 있는 해의 과거 금리 정책 성과와 결합하면 일반적으로 선거가 있는 달(예: 9월) 전에는 금리 정책에 더욱 신중을 기하게 됩니다. 또한 금리 인하의 충분 조건은 고용 부진과 낮은 인플레이션이며, 금융시장 긴축을 경계해야 합니다.

• 금리 인하보다 테이블 축소가 시장 유동성에 더 직접적인 영향을 미치며, 현재 연준은 미국 부채 축소를 늦춤으로써 조기 테이퍼링 속도를 늦추는 것을 고려하고 있으며, 시장은 일반적으로 유동성 긴축을 헤지하기 위해 5월 또는 6월에 테이퍼링을 늦추고 내년 초 테이블 축소를 완전히 중단하고 그리고 확장 주기를 맞이할 것으로 예상됩니다. 동시에 역사적으로 볼 때 선거가 끝난 후 단기간에 턴어라운드를 실시할 확률이 더 높다는 것을 알 수 있습니다.

1 달러로부터의 금 "디커플링"

그림 1: 미국 달러와 금 가격 차트

과거에는 국제 금의 가격 움직임은 일반적으로 미국 달러 지수와 음의 상관관계를 보였으나, 3월 말 이후 금과 미국 달러 지수는 이례적으로 동반 상승 추세를 보이고 있습니다. 이러한 음의 상관관계는 금의 세 가지 속성, 즉 상품 속성, 통화 속성, 안전자산 속성으로 설명할 수 있는데, 이를 종합적으로 살펴볼 필요가 있습니다.

• 상품 가격: 통화가 강세를 보이면 해당 상품인 금의 가격이 하락합니다(상품도 마찬가지입니다)

• 금융 속성: 금은 미국 달러의 대체재이며 미국 달러 신용 하락을 대체할 수 있는 잠재적 상품입니다. 달러가 약세를 보일 때 금에 투자하면 더 높은 수익을 얻을 수 있습니다.

• 안전성 속성: 일반적으로 달러 강세는 경제 펀더멘털이 강하다는 것을 의미하므로 안전자산에 대한 수요가 감소합니다. 그러나 세계 통화로서 달러는 안전자산이라는 속성도 가지고 있습니다. 구체적인 리스크에 대한 논의가 필요합니다.

1.1 금값 급등

최근 금값의 비정상적인 상승이 많은 관심을 끌고 있는데, 그 이유는 크게 두 가지입니다.

1) 지정학적 전쟁으로 촉발된 시장 위험 회피. 모스크바 공습, 시리아 주재 이란 대사관에 대한 이스라엘 공습(직접적인 계기가 된), 이스라엘 본토에 대한 이란의 직접 공격 등으로 인해 전 세계적으로 금 구매 수요가 증가하기 시작했으며, 이는 단기적으로 금값 상승을 촉진하는 요인 중 하나입니다.

2) 중앙은행들이 금을 계속 사들이며 수요를 늘리고 있습니다. 미국 부채의 위험을 피하기 위해 일부 중앙은행들이 미국 부채 보유를 줄이고 금 보유를 늘리기 시작했고, 이는 금 가격을 상승시켰으며, 이는 미국 달러가 신뢰의 위기를 겪고 있으며 향후 탈달러화로 발전할 수 있다는 측면도 반영하고 있습니다. 일례로 중국 중앙은행은 지난 1월 금 보유량을 10톤 늘려 15개월 연속 금 보유량을 늘렸으며, 현재 총 금 보유량은 2,245톤으로 다시 보유량 증가를 발표하기 시작한 지난해 10월 말보다 300톤 가까이 늘었습니다.

그림 2: 글로벌 중앙은행의 금 매입 추이

 https://china.gold.org/gold- focus/2024/03/05/18561

1.2 미국 달러 인덱스 상승

1) 미국 경제의 견고한 내수가 금리 인하 기대감을 지연시켰습니다. '23년 4분기 미국 경제지표는 현재 미국 경제가 어느 정도 회복세를 보이고 있음을 시사하는 반면, '24년 1분기는 현재 미국 내수가 공급을 초과하여 해외 수입에 의존해야 하는 상황임을 시사하고 있습니다. 또한 인플레이션에 대한 반복되는 데이터는 금리 인하의 필요성을 감소시키고 미국 달러를 안정시키기 위해 긴축 통화 정책을 유지해야 할 필요성으로 인해 달러가 상승하고 있습니다.

2) 달러는 국제 환율의 수동적 상승에 영향을 받습니다 예를 들어 스위스가 실수로 금리를 조기 인하했습니다. 다른 통화가 통화 완화 정책을 펼치면 금리 차이로 인해 다른 나라 대비 달러가 상승하고, 이는 달러 인덱스 상승으로 이어집니다.

3) 세계 통화로서 미국 달러는 안전자산 수요의 일부를 차지합니다. 국지적 지정학적 위기가 미국 본토와 관련되지 않는다면 미국 달러의 안전자산 속성이 부분적으로 드러나고 금이 그 영향을 받게 될 것입니다.

1.3 둘 다 강한 이유

이유 1 : 달러와 금은 안전 자산의 속성을 가지고 있으며, 급격한 위험 사건이 지정 학적 위기 발생이나 경제 위기 악화에 초점을 맞출 때 시장 위험 회피가 너무 강하고 두 가지 강세 상황이 형성됩니다. 동시에 금의 상품 및 금융 속성은 안전 자산 속성보다 영향력이 적습니다. 미국 달러의 경우 미국은 긴축 통화 정책을 유지하는 반면 다른 국가들은 통화를 약화시켜 달러 강세를 지지했습니다. 1993년 미국의 대외 개입 실패, 2009년 유럽 국가 부채 위기, 불안정한 중동 정세 등 역사적으로도 비슷한 상황이 발생했습니다.

두 번째 이유: 달러화 단기 강세 추세에도 불구하고 일부 중앙은행이 미국채 보유를 줄이고 금 보유를 늘리는 것은 미국 달러의 패권에 대한 저항, 즉 탈달러화 추세에 대한 저항을 의미하지만 미국 달러 신용 위기에 대해서는 경계해야 한다.

금 동향의 관점에서 보면 단기적으로 금의 추세는 주로 이란의 이스라엘에 대한 대규모 보복 여부에 달려 있으며, 지정학적 상황이 계속 악화되면 금은 계속 급등 할 가능성이 있습니다. 달러 인덱스 추세를 보면 유로화, 파운드화, 스위스 중앙은행의 조기 금리 인하 등 다른 주요 통화의 조기 금리 인하가 예상됩니다. 이 경우 달러는 여전히 캐리 스페이스가 있으며 향후에도 어느 정도 지지를 받을 수 있습니다.

2 유동성 리스크에 대한 불확실성

2.1 시장 유동성 혼란

금융시장 유동성은 향후 시장 추세를 판단하는 데 중요한 지표입니다. 연초의 미니 강세장 역시 BTC ETF의 통과로 기존 펀드에서 유동성이 유입되고 비둘기파적인 연준의 연설로 유동성이 단기적으로 상승했다가 전반적인 금융시장의 유동성 부족으로 인해 결국 하락세로 돌아섰습니다.

금융시장에서는 실질유동성 지표 = 연준 부채 규모 - TGA - 역레포 = 금융기관 예금 + 유통 통화 + 기타 부채를 통해 시장 유동성을 측정하는 경우가 많습니다. 예를 들어, 차트에서 지난 사이클에서 BTC와 금융 유동성 지표 사이에 양(+)의 상관관계가 있음을 확인할 수 있었으며, 심지어 과적합 경향도 발견할 수 있었습니다. 따라서 유동성이 풍부한 환경에서는 시장의 위험 선호도가 높아질 것이며, 특히 암호화폐 시장에서 유동성의 영향은 더욱 확대될 것입니다.

< span style="font-size: 14px;">그림 3: BTC와 금융 유동성 지표

최근 리버스 레포 규모 감소는 주로 연준 테이퍼링과 함께 미국 국채 추가 발행에 따른 유동성 감소를 상쇄하기 위해 사용되었으며, 3월 유동성 방출도 리버스 레포 방출이 크게 기여한 것으로 분석됩니다. 그러나 역레포 규모는 지속적으로 감소하고 있으며, 현재 연준은 월 950억 달러 규모를 유지하고 있습니다. 한편, 저금리로 인한 차익거래 공간에 대응하기 위해 1월 25일부터 BTFP 금리를 지급준비금 금리 이상으로 조정했습니다. 차익거래 공간이 좁아지면서 BTFP 사용은 다시 감소세로 돌아섰고, 연준의 대차대조표 규모를 더 이상 늘릴 수 없게 되었습니다. 또한 4월 세금 시즌을 앞두고 단기적으로 TGA 계좌가 증가하면서 전체 시장 유동성이 감소했는데, 2010년 4월 TGA 계좌 중앙값이 전년 대비 59.1% 증가한 이후 시간이 지나면서 점차 정상으로 돌아올 것으로 예상됩니다.

< span style="font-size: 14px;">그림 4: 미국 금융시장 유동성

요약하면, 단기적으로는 5월 세금 시즌이 끝나고 TGA 성장률이 예상을 상회하면서 올해 중반에 연방준비제도가 양적완화(QT) 진행을 완화해 유동성 긴축 기조가 완화될 것으로 전망했다. 그러나 중장기적으로 시장은 유동성 새로운 성장 모멘텀이 부족하고 연준의 테이퍼링 과정에 의한 미국 금융 유동성, 역 레포 규모가 소진에 가까워 위험 자산에 대한 추가 영향이 지속적으로 감소하고 일본 은행의 통화 정책 조정으로 유동성 위험의 불확실성이 증가하고 기술주, 암호화 자산, 심지어 원자재와 금에 대한 하방 위험이 일정 정도 발생할 것입니다.

2.2 미국 부채 리스크

미국 부채의 높은 변동성은 2020년 3월 '주식, 채권, 금' 이벤트의 중요한 요인이었으며 최근 미국 채권 금리가 급등하면서 미국 채권 시장의 수급 불균형 문제가 다시 한번 드러나고 있습니다.

2.2.1 공급 과잉

2023년 재정적자율은 전년 대비 10% 증가한 -38%에 달하며, 높은 재정적자율의 급증은 올해 미국 국채의 추가 발행 필요성이 유지될 필요가 있음을 의미합니다. 대유행 방출로 인한 고부채, 고적자 재정 상황은 금리 인상 사이클과 겹쳐 2023 회계연도 총 부채의 가중 평균 이자율은 2.97%로 미국이 갚아야 할 이자 총액을 계속 늘리고 있으며 2023년에 2.64조 달러, 2024년에 0.59조 달러의 신규 미국 부채가 추가되어 현재 총 34.58조 달러의 신규 미국 부채가 추가될 것으로 예상됩니다.

단기적으로는 4월 29일 재무부가 발표한 리파이낸싱 예상치는 증가 추세를 보였으며, 이는 재무부의 분기별 리파이낸싱 계획 공식 발표를 통해 추적해야 합니다. 노무라를 대표로 한 기관들의 전망은 대체로 지난해 임금 수준 상승으로 4월 재무부 세수 수입이 예상외로 증가하고, 현재 재무부 TGA 계정이 예상보다 2,050억 달러나 크게 증가함에 따라 옐런 의장이 자금 조달 기대치를 낮출 수 있다는 데 동의하고 있습니다.

중장기적으로 시장은 일반적으로 올해 미국이 2~2.5조 달러의 국채 발행을 예상하고 있으며, 올해는 평균 1.41~1.91조 달러가 발행될 것이며, 24년 1분기에 가까운 속도로 2025년 1월 1일 '미국 부채 상한선 정지'가 중단될 것으로 예상하고 있다. "부채 위기의 반복을 막기 위해 재무부는 유예가 끝나기 전에 단기 정부 지출과 유예 종료 후 정상적인 운영을 보장하기 위해 충분한 양의 미국 국채를 발행 할 인센티브가 있습니다. 월스트리트는 11월 대선에서 누가 당선되든 미국 정부가 계속해서 대규모 국채를 발행할 것으로 예상하고 있습니다.

< span style="font-size: 14px;">그림 5: 미국 채권 발행 규모

2.2.2 약한 수요

외국인 투자자와 연방준비제도는 미국 채권의 최대 구매자로, 두 기관은 거래 가능한 미국 채권 시장 점유율의 절반을 차지합니다. 연준은 현재 테이퍼링 속도를 늦추는 것을 고려하고 있지만, 둘 다 2022년 이후 장기간 미국채 보유를 늘리는 것을 중단했고, 주택 부문의 투자 규모가 급격히 확대되면서 공급 압력이 미국 국내 투자자에게로 옮겨가고 있습니다. 국내 투자자들은 단기채권을 선호하며, 단기채권 매입은 제한적이고 변동성이 높습니다. 그리고 현재 단기채권 발행은 2023년 6월 부채한도 중단 이후 재무부 단기채권 비중이 53.8%(11월 23일 85.9% 차지)로 이상적인 범위를 초과했으며, 재무부 차입자문위원회는 단기채권 비중을 15~20% 수준으로 유지해야 한다고 권고한 바 있습니다.

<장기채 매수세

'22년 1-4분기 이후 총 1016억달러를 감축하는 등 연준의 테이퍼링이 진행 중이며, 단기적으로 테이퍼링 속도가 둔화되겠지만 급격한 반전은 없을 것으로 전망된다. 3월 FOMC 회의에서는 월별 테이퍼링 규모를 약 절반으로 축소하고, MBS 테이퍼링 상한은 그대로 유지하며, 미국 국채 테이퍼링은 하향 조정하는 방안이 유력한 것으로 알려졌습니다. 연준이 예상대로 가까운 시일 내에 테이퍼링 속도를 늦춘다면 장기채 수요를 일부 헤지할 것입니다.

일본, 중국, 영국은 외국인 투자자들이 보유한 미국채의 1/3 이상을 보유하고 있는 상위 3대 매수국에 속합니다. 주요 외국인 투자자들의 수요는 회계연도 23년 말에 회복세를 보였으나 최근 다시 감소 추세를 보이고 있으며, 특히 중국은 회계연도 24년 첫 두 달 동안 200억 달러의 미국 채권을 추가로 매도했습니다.

• 유럽중앙은행이 6월에 금리를 인하할 것으로 예상되고 일본 엔화 환율이 다시 급격히 하락하고 당분간 이 추세가 반전되지 않을 것으로 예상되는 등 현지 통화 정책의 변화와 현재 미국 달러 지수의 강세로 인해 2023년 10월 엔화가 150선 아래로 떨어지자, 여러 주요 경제 주체들이 미국 채권을 매각하기로 결정한 것은 다음과 같은 이유 때문이었습니다. 자국 통화 환율 안정성 유지;

• 최근 미국의 인플레이션이 반복되면서 중국이 대표하는 일부 중앙은행은 탈달러화 움직임의 금 보유를 늘리기 위해 미국 채권을 매각하여 자산 가치 하락의 위험을 줄이기 위해 아직 중국의 추세가 역전되어 보유를 늘리지 않을 것으로 보입니다.

• 지정학적 위기의 불확실성도 미국 부채 수요에 영향을 미칩니다.

그 결과 연준이 테이퍼링 속도를 조기에 늦추거나 달러 약세가 시작되거나 지정학적 위기가 완화되면 장기 미국채에 대한 수요가 일부 회복될 수 있다.

개인 투자자와 헤지펀드가 현재의 수급 불균형을 완화하면서 단기채권 매수세는 변동성이 커지고 있습니다. 그러나 국내 개인투자자 매입은 상한선이 있고, 헤지펀드는 금리에 민감하고 시장 영향에 취약하며 대량 매도 가능성도 있어 향후 주택 부문 수요는 상한선과 불안정성이 존재한다.

통화기금의 유동성 완충으로 인한 단기부채 증가, 통화기금은 유연한 접근이 특징이며, 수요는 단기 국고채의 기간 내 야간 역 레포 또는 반년이며, 국고채의 장기 수요는 매우 적기 때문에 국고채의 장기 수요는 매우 적습니다. 동시에 통화 펀드의 자산은 시장에서 런을 유발하는 데 취약하기 때문에 더 많은 경우에 더 안정적인 금리 오버 나이트 리버스 레포를 선택하는 경향이 있으며, 향후 미국 채권 시장 변동성이 커지면 통화 펀드도 미국 채권을 매도 할 가능성이 존재합니다.

머니마켓 펀드는 2023년 2분기 미국 부채한도 중단 이후 미국 단기채권 보유를 2,030억 달러 늘렸습니다. 미국 단기채에 대한 수요의 일부를 차지하기 위해 RRP로 전환함으로써 리버스 레포 규모는 2024년에 다시 2710억 달러 감소하고, 모건 스탠리는 8월에 리버스 레포 규모가 0으로 떨어지고 연준이 6월에 양적완화 축소를 시작할 것으로 예상하지만 연준이 테이퍼링 속도를 앞당겨 리버스 레포 규모가 0이 되는 시점을 4분기로 앞당길 가능성도 배제할 수 없습니다.

그림 6: 연준 오버나이트 역레포 규모

요약하면, 수급 불균형에 기여하는 중장기적 요인은 공급과 수요 양측에 여러 가지가 있습니다. 연준이 5월부터 테이퍼링 속도를 늦추기 시작하거나 달러화 약세가 시작되고 지정학적 요인이 완화되면 장기채 수요 측면에서 미국 부채 위기가 완화될 가능성이 있다. 그러나 역레포 규모의 감소 추세는 단기간에 반전되기는 어려울 것이며,역레포 게이지가 0에 근접한 이후에는 미국 예금기관의 지급준비율 변화에 대한 경계와 함께 TGA 추이가 유동성 방출의 주요 지표가 될 것이다.

3 통화정책 동향

3.1 미국 대선이 위험자산에 미치는 영향

미국 대선이 위험자산에 가장 큰 영향을 미치는 것은 첫 두 달(9월~10월) 마이너스, 이후 달(12월) 플러스입니다. 월 (12월) 플러스입니다. 첫 두 달은 일반적으로 선거 결과에 대한 불확실성으로 인한 위험 회피가 특징이며, 특히 2000년, 2004년, 2016년, 2020년과 같이 경쟁 선거에서 표 차이가 적었던 해에 두드러집니다. 그리고 선거가 안정된 후에는 불확실성이 가라앉으면서 시장이 반등하는 경향이 있습니다. 선거 연도의 영향은 다른 거시적 요인과 함께 판단해야 합니다.

< span style="font-size: 14px;">그림 7: 선거일 전후 S&P 500 방향성, 출처: JPMorgen

뱅크 오브 아메리카 애널리스트 Stephen 스티븐 서트마이어는 선거가 있는 해의 S&P 500 지수 월평균 수익률을 분석한 결과, 선거가 있는 해에 가장 높은 수익률을 기록한 달은 보통 8월로 평균 3%가 조금 넘는 상승률과 71%의 승률을 기록했다고 밝혔습니다. 이어서 반면, 12월은 일반적으로 83%의 승률로 수익 기회가 가장 높은 달입니다.

< span style="font-size: 14px;">그림 8: 평균 선거 연도 수익률, Bank of America 애널리스트 Stephen Suttmeyer

https. //markets.businessinsider.com/news/stocks/stock-market-2024-outlook-trading-playbook-for-crucial-election-year-2024-1

• 바이든의 재선은 기본적으로 현상 유지, 법인세 인상, 재정 적자 완화를 지속하겠지만 근본적으로 주식 시장 상황에 부정적일 것입니다. 한편, 바이든은 트럼프보다 연준의 독립성을 더 강하게 유지할 것입니다.

• 트럼프는 인프라 지출을 늘리면서 전면적인 감세를 주장했고, 지난 임기 동안 기업 소득에 대한 실효세율은 크게 하락한 반면 재정적자율은 급격히 상승해 미국 부채에 대한 압박이 커졌습니다. 동시에 통화 정책과 재정 정책이 강하거나 증가하면 인플레이션 위험이 오랫동안 존재하여 달러 신용의 하락을 가속화 할 것입니다.

3.2 연준 금리 인하 기대

금리 정상화는 경제 펀더멘털(성장, 고용, 인플레이션 등)과 금융 여건에 따라 달라집니다. 따라서 연준의 금리 인하에 대한 시장의 기대는 대부분 미국 경제의 강세 또는 침체 여부에 따라 금리 인하 필요성을 판단하는 '사전 예방적'인 것이지만, 이러한 접근 방식은 연준의 변덕스러운 기대 관리에 취약한 경향이 있습니다.

미국 경제에 어떤 예방책이 필요할까요? 현재 GDP 데이터로 볼 때 경제는 견고하고 경기침체 가능성은 낮으며 예방적 금리 인하의 필요성은 미뤄지고 있습니다. 미국의 4Q23 분기 실질 GDP는 분기별 기준 전년대비 3.4%로 전년대비 0.2%포인트 상향 조정되었고, 실질 개인소비지출은 전년대비 3.3%로 0.3%포인트 상향 조정되었으며, 소비가 경기 확장을 계속 견인하고 있으며 수정 전 GDP 데이터에서도 경제가 성장하고 있는 상태입니다(2022년 4분기 GDP 성장률 2.9%). 2.9퍼센트). 2024년 1분기 GDP 수치는 1.6%로 하향 조정되었지만, 이는 주로 수입 증가와 재고 약화에 따른 것으로 현재 미국의 내수는 여전히 견고하며, 내부 경제가 공급 과잉인 시장 상황임을 시사합니다. 이에 따라 주요 전문 금융기관들은 금리인하 기대치를 하향 조정하고 있으며, 골드만삭스는 7월, 모건스탠리는 6월 이후, CICC는 금리인하 시점이 4분기로 늦춰질 것으로 전망하고 있다.

최근 시카고상품거래소(CME) 금리선물 가격에 따르면 트레이더들은 7월 25bp 금리인하 가능성을 28.6%로, 9월에는 25bp 금리인하 가능성을 43.8%로, 11월에는 25bp 금리 인하 가능성을 43.6%로 전망하고 있습니다. 이에 따라 9월과 11월 금리 인하에 대한 시장의 기대감은 낮아진 반면, 12월과 내년 1월 첫 금리 인하에 대한 기대감은 높아지고 있다.

표 1: 2024.4.29 기준 CME 금리 인하 기대 분포

그러나 금리 인하 시점의 시작은 의심할 여지없이 비농업 고용 부진과 물가 데이터 약세, 즉 경제가 냉각되고 있거나 금융 여건이 다시 긴축될 필요가 있습니다. 불확실성은 11월 미국 대선에서 오는데, 우선 연준이 선거 전에 통화정책을 변경하면 선거 결과에 영향을 미칠 수 있다는 의심을 받기 때문에 선거 해의 연방기금금리 변동 분포가 비선거 해보다 작아 9월 금리 인하에 더 신중할 것이라고 전망했습니다. 동시에 경제지표가 여전히 금리 인하를 뒷받침할 만큼 탄력적일 경우 성장과 고용을 보호하고 '비둘기파적 선호'를 유지하기 위해 일부 연준 위원들이 금리 인하를 단행할 가능성도 배제할 수 없습니다. 그러나 역사적으로 지난 17 번의 미국 선거와 미국 통화 정책 연구에 따르면 연준은 선거 전 (당해 연도 11 월 이전)에 턴 조작 확률이 낮고 선거가 끝나면 단기간 내에 상대적으로 높은 확률의 조작으로 전환을 열기 위해 단기간 내에 금리 인상에서 금리 인하 행위로 1 년 동안 2 번, 11 월 선거 월 직후 4 번만 금리 인상에서 금리 인하로 전환했습니다. 연방 기금 금리 또는 통화 정책의 변화가 뒤 따릅니다.

요약하면 미국 경제, 견조한 내수, 반복되는 인플레이션, 금융기관, 금리 인하 전망은 대체로 하반기 또는 내년으로 미뤄졌고, CME 자료에 따르면 9월과 11월 금리 인하 가능성이 가장 크지만 12월과 내년 1월의 가능성이 높아지고 있다. 다만 금리인하의 충분조건이 경기 부진이라는 점에서 금리인하 정책이 나오기 전 금융시장의 긴축이 있을 수 있다는 점은 여전히 경계해야 합니다. 또한 역사적으로 선거가 있는 달 이전에는 일반적으로 금리 정책과 통화 정책(예: 9월 금리 인하)에 신중을 기하는 반면, 선거가 있는 달 이후에는 단기적으로 금리 인하 가능성이 높습니다.

3.3 연준의 테이퍼링 사이클

금리 인하보다 테이블 확장이 더 강력한 역할을 하고 있습니까?

현재 시장의 많은 관심은 금리인하 기대감에 집중되어 있지만, 실제로는 금리인하보다 테이블 확대가 시장 유동성에 더 큰 직접적인 영향을 미치고 있습니다. 위에서 언급한 바와 같이 시장 유동성 지표 = 연준 부채 규모 - TGA - 역레포 규모입니다. 연준이 국채나 모기지담보부증권 등 자산을 부채 형태로 매입해 은행 시스템의 지급준비금과 유통 통화를 늘리는 대차대조표 확장을 통해 통화량을 늘리는 것은 시장 유동성을 직접적으로 확대하는 것이므로 '돈 찍어내기'라고도 불립니다. 반면 금리 인하는 차입 비용을 낮추고 기업과 개인이 투자와 소비를 늘리도록 장려하며 위험한 시장으로 자금을 이전함으로써 유동성을 늘리기 위해 고안되었습니다.

통화 정책은 언제 변경되나요?

뉴욕 연준 윌리엄스 총재 등이 2022년에 발표한 "부족할까, 많을까, 많을까? 지급준비금 수요의 시간 변화 모델"에 따르면 대차대조표 정상화의 진전은 지급준비금의 수요와 공급에 따라 달라집니다. 곡선": "준비금 수요 곡선은 비선형이며 은행 자산 대비 준비금 비율로 적정성을 측정하며, 12~13%는 과잉과 적당히 풍부한 사이의 전환점이고 8~10%는 부족으로 전환하는 경계선입니다. "금융시장 성과는 비선형적인 경향이 있으며, 이는 시장에 반영되어 2018년 지급준비율이 13%에 근접했다가 8%로 급격하고 비선형적으로 하락한 후 연준이 테이퍼링 축소를 발표하면서 9.5%까지 떨어졌다가 2019년 10월에 다시 확장세를 재개하는 등 금융시장 성과가 시장에도 반영되었습니다.

< span style="font-size: 14px;">그림 10: 상업은행의 총자산 대비 지급준비율

현재 미국의 지급준비율은 15%로 여전히 과잉 상태이며, 유동성을 강화하는 역레포 규모가 제로로 고갈되면서 지급준비율은 계속 떨어질 것입니다. 기관들은 테이퍼링 종료 시점을 내년 초로 예상하는 경향이 있으며, 골드만삭스는 5월에 양적완화 축소를 시작하여 2025년 1분기에 종료될 것으로 예상하고 있습니다. 모건스탠리는 양적완화 축소 시 역레포 규모가 0에 가까워지면 2025년 초가 양적완화가 완전히 끝나는 시점이 될 것으로 보고 있으며, CICC는 연준이 5월 초에 속도를 줄이면 임계치에 도달하는 시점이 3분기가 될 것으로 전망하고 있으며, 역사적으로 볼 때 연준의 단기 통화완화 종료 시점이 미국 대선 다음 달에 있는 경향이 있다는 점에서 임계점은 4분기로 연기될 수 있다고 내다보고 있다.

요약하면, 현재 연준은 테이퍼링 속도 조절을 고려하는 신호를 보냈고, 시장에서는 대체로 5월 또는 6월에 테이퍼링 속도를 늦추고 내년 초에 테이퍼링을 중단하고 양적완화를 종료한 후 사이클 확장에 돌입할 것으로 예측하고 있습니다. 현재 리스크 불확실성은 여전히 미국 국채 공급이 증가하고 역레포 규모가 제로에 가까워지면서 미국 국채 시장의 변동성이 커지고 있다는 점입니다. 특히 경제 안정이 특히 중요한 선거 해에 연준은 2019년 '환매 위기'를 다시 피하고 향후 테이블 일정의 축소 및 확대를 조기에 중단 할 수 있습니다.

4 요약

지정학적 우발 요인 외에도 최근 금과 미국 달러가 모두 상승세를 보이는 가운데, 중앙은행이 미국 채권을 매각하여 금 보유량을 늘리는 추세에 주목해야 하며, 이는 국내 탈달러화 현상을 시사한다.

단기적으로는 미 연준의 테이퍼링 완화로 미국 국채 발행에 따른 유동성 긴축을 일부 헤지할 것으로 예상되는 가운데 2분기 총량 및 장단기 부채비율의 재조정 필요성도 주시할 필요가 있다. 중장기적으로 미국 부채의 수급 불균형은 해소되지 않았습니다. 높은 재정적자 증가율과 내년 부채 상한선 중단 법안으로 인해 2024년에도 미국 채권 발행 수요는 여전히 많을 것입니다. 역레포 규모는 감소 추세를 유지할 것이며, 이후 은행 지급준비율의 비선형적 하락과 함께 TGA 잔액의 움직임을 주시해야 합니다.

미국 경제는 내수는 견조하지만 인플레이션이 반복되고 있으며 금리인하 기대는 연말까지 지연되고 있습니다. 당분간 테이퍼링 중단 기대감은 내년 초까지 유지될 것으로 보입니다. 과거 사례를 종합해 볼 때 미국 대선 전에는 통화정책이 경계심을 유지하는 경향이 있는 반면, 대선 이후에는 단기적으로 통화정책이 전환될 가능성이 상대적으로 높습니다.