자본에 굶주린 USDe는 UST처럼 닻을 내리고 제로로 돌아갈까요?

출처: vernacular 블록체인 (ID: hellobtc)

스테이블코인 서킷은 그동안 암호화폐 세계에서 암호화폐 세계의 성배 중 하나로 여겨지는 스테이블코인은 테더의 USDT와 한때 테라의 UST가 업계에서 중추적인 역할을 담당했습니다.

그리고 지난 두 달 동안 고수익률이라는 수식어를 달고 있는 신인 프로젝트가 등장해 웹에서 5위 스테이블코인으로 급부상했습니다.지난 2월 19일, USDe 발행사인 에테나 랩스(Ethena Labs)는 발행 당시 웹에서 가장 인기 있는 암호화폐였던 ETH를 기반으로 한 합성 USDe를 만들기 위해 설계된 공개 메인넷을 출시했습니다. strong>이 글을 게시하는 시점에 공급량은 23억 6,600만 개를 초과하여 USDT, USDC, DAI, FDUSD에 이어 두 번째로 많습니다.

출처: https://www.coingecko.com

그렇다면 USDe는 어떤 스테이블코인 프로젝트이며, 어떻게 이렇게 단기간에 죽일 수 있었으며 그 뒤에 숨겨진 것은 무엇일까요? 가장 큰 이유는 좋은 생각이 아니라는 사실입니다. 그리고 요즘 스테이블코인 시장의 새로운 변수는 무엇일까요?

01 급부상하는 스테이블코인 USDe

USDe가 스테이블코인 시장에 가장 큰 영향을 미친 것은 출시 후 불과 두 달 만에 높은 수익률에 힘입어 전체 거래량이 0에서 23% 이상 증가했다는 사실입니다. 0달러에서 23억 달러 이상으로 급격히 상승했습니다.

이데나 랩스 공식 웹사이트 데이터에 따르면 글을 쓰는 시점에 USDe의 연간 수익률은 여전히 11.6%에 달하며 한때 30%를 넘어 앵커 프로토콜에서 연간 수익률이 20%인 UST를 연상시킵니다.
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에테나 프로토콜의 연간 수익률 및 USDe 연간 수익률

그렇다면 USDe는 어떤 스테이블코인 메커니즘이며, 왜 이렇게 높은 연간 수익률을 기록할까요? 이것은 사실 비트멕스 설립자가 더스트 온 크러스트 기사에서 언급했던 사토시 나카모토의 USD 아이디어의 세련된 버전입니다.

요약하자면, 예상되는 에어드랍 수익을 제외하면 현재 USDe의 높은 수익률에는 두 가지 주요 원천이 있습니다:

ETH에 대한 LSD 담보 수익;

델타 헷지. 이 중 전자는 비교적 안정적이며 현재 4% 내외에서 변동하는 반면, 후자는 전적으로 시장 심리에 의존하기 때문에 USDe의 연간 수익률도 네트워크 전체의 펀딩 비율(시장 심리)에 다소 직접적으로 의존합니다.

이 작동 방식의 핵심은 "델타 중립 전략" - 기초자산의 작은 가격 변동에도 가치가 영향을 받지 않는 관련 금융상품으로 포트폴리오를 구성하면 '델타 중립' 포트폴리오가 됩니다. 포트폴리오는 본질적으로 '델타 중립'입니다.

단순히 말해, USDe 스테이블코인 모듈이 사용자의 자금을 받아 ETH/BTC를 매수할 때 동시에 동일한 수의 숏 포지션을 개설하여 헤징을 통해 각 USDe의 총 포지션 가치를 안정적으로 유지하므로 담보 포지션이 폭락하여 손실될 위험도 없습니다.

BTC 가격이 80,000달러인 경우를 예로 들면, 사용자가 1 UBTC를 예치하면 USDe 스테이블코인 모듈은 동시에 1 선물 BTC를 매도하여 USDe의 "델타 중립" 포트폴리오를 구성합니다.

예를 들어:

BTC가 처음에 $80,000였다면 포트폴리오의 총 가치는 8+0=$80,000이므로 총 포지션 가치는 여전히 $80,000이고 포트폴리오의 총 가치는 $80,000이 됩니다.

BTC가 $40,000로 하락하면 포트폴리오의 총 가치는 여전히 $40+4=$80,000이므로 총 포지션 가치는 여전히 $80,000(그리고 상승)이며,

동시에 오픈 포지션의 결과로 USDe 스테이블코인 모듈에 해당하는 숏 선물 포지션이 감소했습니다. 동시에 1 BTC의 무기한 선물을 매도하는 USDe 스테이블코인 모듈의 숏 선물 포지션은 롱 측이 지불한 펀딩 비율을 얻고 있습니다(역사적으로 비트코인은 역사적으로 펀딩 비율이 대부분 양수였기 때문에 숏 포지션의 전체 수익은 양수였으며, 롱 심리가 강한 강세장의 맥락에서는 더욱 그러했을 것입니다).

이 두 가지를 합치면 USDe의 연간 수익률은 20% 이상입니다. 이것에서 알 수 있듯이 USDe의 높은 연환산 수익률은 특히 시장이 극도로 강세일 때 보장되는데, 이는 강세장에서 숏 포지션을 통해 수익을 올릴 수 있는 기회를 활용하기 때문입니다.

02 오래된 푼토 또는 새로운 솔루션?

최근 커뮤니티에서 ENA/USDe에 대한 논쟁이 점점 더 커지고 있으며, 심지어 많은 사람들이 이를 과거 테라/루나에 비유하며 테라/UST의 왼발 오른발 펀토 플레이북의 새로운 버전이라고 부르고 있다는 점이 흥미롭습니다.

사실 객관적으로 볼 때, USDe의 스테이블코인 생성/안정화 메커니즘과 테라의 게임 플레이의 차이는 분명히 다르며, 사다리 구름 수직(사다리 구름 수직, 우당파 경공 묘기, 오른발에 왼발을 올려 하늘로 올라간다는 의미) 게임 플레이에 속하지 않고 반대로 상승장에서 모든 트레이더들이 롱 포지션을 하고 이 자금 수수료를 지불하는 것이 수확에 있기 때문에 높은 수익률로 인해 지원되며, 이것이 테라와의 가장 큰 차이점입니다.

이더나가 주목해야 할 것은 후반부입니다. 만약 고정이 해제된다면, 루나/USDe와 유사한 마이너스 나선형 자살 경로를 밟아 시장 폭등과 급락을 가속화할 수 있습니다.

예를 들어 시장가치가 100억 달러에서 50억 달러로 하락하면 에테나는 숏 포지션을 청산하고 담보(예: ETH 또는 BTC)를 상환해야 하며, 상환 과정에 문제가 발생하면(극한 상황에서의 유동성 문제로 인한 마모, 높은 시장 변동성 등) USDe의 앵커링에 추가적인 영향이 있을 수 있습니다.

출처: coinglass

이 부정적 피드백 메커니즘은 악의적으로 저격당해 특이점을 폭발시킬 가능성을 배제할 수 없기 때문에, 투자자들에게는 이 '충돌 특이점'이 언제 발생할지, 그리고 제때 빠져나올 수 있는지 여부가 이번 USDe 강세장에서 무사히 벗어날 수 있는지 여부의 관건이라고 할 수 있습니다.

그렇다면 전체 네트워크 대비 이더리움의 이더와 비트코인 포지션, 네트워크의 펀딩 비율 마이너스 전환, 기타 요인들을 주시할 필요가 있습니다. 최근 시장의 급격한 하락과 함께 BTC와 ETH에 대한 네트워크의 펀딩 비율이 연간 20% 이상에서 급격히 감소했으며 심지어 마이너스로 전환되기 시작했고 최근 데이터는 BTC가 -1.68%로 마이너스를 기록하고 있다는 점에 주목할 가치가 있습니다. 최근 수치는 비트코인 -1.68%, 이더리움 0.32%입니다.

에테나 랩스의 공식 웹사이트에 따르면 USDe의 비트코인 담보 자산은 8억 달러 이상이며, 이더리움 포지션은 전체의 80%에 육박하는 10억 달러가 넘습니다.

이데나는 실제로 강세장에서 롱 포지션을 취하고 펀딩 수수료를 지불하는 암호화폐 트레이더들을 모두 수거하고 있기 때문에 높은 수익률은 시장 심리의 이면에 있는 긍정적인 펀딩 비율에 크게 의존하고 있으며,이러한 관점에서 네트워크 전체의 펀딩 비율이 계속 마이너스로 전환되거나 그 규모가 커지면 USDe는 급격한 수익률 감소에 직면할 가능성이 매우 높습니다.

03 이런저런 스테이블코인 트랙

거시적인 관점으로 돌아가서, 스테이블코인 트랙은 실제로 수익성이 좋은 슈퍼 케이크의 한 조각이었습니다. 테더와 같은 헤드라인 플레이어는 CEX보다 훨씬 더 돈을 찍어내는 기계입니다.

테더는 2023년에 약 62억 달러의 순이익을 창출하여 같은 기간 골드만삭스(79억 달러)의 78%, 모건 스탠리(85억 달러)의 72%에 달하며 테더의 직원은 약 100명으로, 각각 전자의 49,000명과 후자의 82,000명에 비해 훨씬 적습니다. Tether는 약 100명의 직원을 보유하고 있으며, 후자는 각각 49,000명, 82,000명의 직원을 보유하고 있습니다.

2023년 12월 31일 기준 주요 기업들의 순이익, 총 직원 수, 직원 수익, 출처: @teddyfuse

테더는 현재 거래 플랫폼을 제외하고 가장 수익성이 높은 암호화폐 기업입니다(그리고 바이낸스만이 CEX에서 꾸준히 선두를 지킬 수 있을 것 같습니다).

일반적으로 '적자'로 운영하며 토큰을 판매해 운영비를 충당하는 웹3.0 프로젝트와 암호화폐 회사는 더욱 접근하기 어렵고, 이것이 스테이블코인 비즈니스가 인기를 끄는 주된 이유 중 하나입니다.

코인게코 데이터에 따르면, 상위 5개 스테이블코인 중 USDT의 총 유동성은 현재 1090억 달러 이상으로, 네트워크 전체 스테이블코인 총액의 약 69%를 차지하며 순항하고 있습니다.

우세한 USDT와는 별도로, 2023년 3월 10일 미국 규제 당국이 실리콘밸리 은행을 폐쇄한 이후 USDC는 1,120억 달러 이상의 순유출을 보이며 총 유동성이 약 30% 감소한 약 330억 달러로 감소하여 일시적으로 2위를 차지하며 3위인 DAI(50억 달러)를 제치고 선두를 탈환했습니다.

또한 규제 압력으로 인해 BUSD가 FUSD로 대체되고, 바이낸스가 런치폴 빈도를 늘리면서 총 거래량이 35억 달러를 빠르게 넘어섰고, USDe의 등장으로 새로운 변수가 등장했습니다.

전반적으로 탈중앙화 스테이블코인은 안정성에 대한 고려가 사라지고 중앙화 스테이블코인은 '준비금+규제'에 직면한 상황에서 탈중앙화 스테이블코인은 스테이블코인 시장의 '성배'로서 가장 큰 기대를 받고 있으며, 높은 수익률을 가진 USDe가 빠르게 부상하고 있는 이유도 여기에 있습니다.

장기적인 스테이블코인 경쟁의 초기 단계에 불과한 지금, FDUSD와 USDe 같은 새로운 플레이어의 등장은 경쟁 구도를 바꾸고 스테이블코인 시장에 새로운 변수를 가져올 가능성이 높으므로 기대해 볼 만합니다.