Coinbase: Việc khôi phục lại hỗ trợ đổi mới Ethereum như thế nào

Nguồn: Coinbase; Biên soạn bởi: White Water, Golden Finance

Tóm tắt

< li>

Việc đặt lại đang đặt nền tảng cho các sản phẩm tài chính phi tập trung mới trên Ethereum, nhưng sự phức tạp xung quanh nguồn doanh thu mới này không hề nhỏ.

• Sự gia tăng của các token đặt lại thanh khoản dựa trên các quy trình này không chỉ phản ánh những sự phức tạp này mà còn có thể mang lại những rủi ro tiềm ẩn cho hệ sinh thái.

• Điều đó nói lên rằng, chúng tôi tin rằng việc đặt lại cổ phần sẽ đóng vai trò trung tâm trong việc khuyến khích những người xác nhận về lâu dài, vì việc phát hành đặt cược tại địa phương có thể sẽ giảm trong tương lai.

Cơ chế đồng thuận bằng chứng cổ phần (PoS) của Ethereum là quỹ an ninh kinh tế lớn nhất trong lĩnh vực tiền điện tử, với tổng trị giá gần 112 tỷ USD. Nhưng những người xác thực bảo mật mạng không chỉ kiếm được phần thưởng cơ bản trên ETH bị khóa. Mã thông báo đặt cược lỏng (LST) từ lâu đã là một cách để người tham gia mang ETH và thu nhập từ lớp đồng thuận của họ vào không gian DeFi – có thể được giao dịch trên các sàn giao dịch khác hoặc đặt cọc lại làm tài sản thế chấp. Giờ đây, sự ra đời của việc đặt cược lại đã giới thiệu một lớp khác dưới dạng Mã thông báo đặt cược lại thanh khoản (LRT).

Cơ sở hạ tầng đặt cược tương đối hoàn thiện của Ethereum và ngân sách bảo mật dư thừa đã giúp EigenLayer phát triển thành giao thức DeFi lớn thứ hai trong hệ sinh thái (với tổng giá trị bị khóa (TVL) là 12,4 tỷ USD). EigenLayer cho phép người xác thực kiếm thêm phần thưởng bằng cách đặt lại ETH để bảo đảm Dịch vụ xác thực hoạt động (AVS). Do đó, các trung gian dưới hình thức giao thức tái giả thuyết thanh khoản ngày càng trở nên phổ biến, thúc đẩy sự phát triển của LRT.

Điều đó nói lên rằng, chúng tôi tin rằng có thể so sánh với các sản phẩm đặt cược hiện có từ góc độ bảo mật và tài chính. Tuy nhiên, -giả thuyết và LRT có thể mang lại rủi ro bổ sung. Khi số lượng AVS tăng lên và các chiến lược LRT trở nên khác biệt, những rủi ro này có thể ngày càng trở nên mơ hồ. Tuy nhiên, phần thưởng đặt cược (và đặt cược) đang đặt nền tảng cho một lớp giao thức DeFi mới. Nếu những đề xuất này được thực hiện, các cuộc thảo luận riêng biệt xung quanh việc giảm phát hành đặt cược xuống mức phát hành khả thi tối thiểu (MVI) cũng có thể làm tăng thêm tầm quan trọng tương đối của lợi suất đặt lại dài hạn. Do đó, việc tập trung quá mức vào việc nắm bắt lại các cơ hội đang trở thành một trong những chủ đề tiền điện tử lớn nhất trong năm.

Thông tin cơ bản về việc đặt cược lại Ethereum

Giao thức đặt cược lại của EigenLayer sẽ được ra mắt trên mạng chính Ethereum vào tháng 6 năm 2023 và AVS sẽ ở giai đoạn tiếp theo của quá trình đa giai đoạn triển khai (Q2 2024). Trên thực tếKhái niệm "đặt cược lại" của EigenLayer thiết lập một cách để người xác thực bảo mật các tính năng Ethereum mới, chẳng hạn như lớp sẵn có của dữ liệu, Rollup, cầu nối, oracle, tin nhắn xuyên chuỗi, v.v. và có thể nhận được phần thưởng bổ sung trong quá trình này. Điều này thể hiện một nguồn doanh thu mới cho người xác thực dưới dạng “bảo mật như một dịch vụ”. Tại sao điều này lại trở thành chủ đề nóng như vậy?

Là loại tiền điện tử PoS lớn nhất, ETH hiện có cơ sở kinh tế khổng lồ để bảo vệ mạng của mình khỏi các cuộc tấn công độc hại đa số. Tuy nhiên, đồng thời, sự tăng trưởng liên tục của các trình xác thực và ETH được đặt cược đã vượt quá mức cần thiết để bảo mật mạng. Vào thời điểm sáp nhập (ngày 15 tháng 9 năm 2022), 13,7 triệu ETH đã được đặt cọc, có lẽ đủ để đảm bảo TVL của mạng là 22,1 triệu ETH vào thời điểm đó. Theo thông báo sắp tới của chúng tôi, khoảng 31,3 triệu ETH hiện đang được đặt cọc, gấp ba lần số tiền bằng ETH, nhưng TVL của Ethereum bằng ETH thực sự thấp hơn (ít hơn vào cuối năm 2022) ở mức 14,9 triệu ETH (xem hình 1).

Cam kết quá mức Bảo mật Tính thanh khoản và độ tin cậy của ETH cũng như các tài sản cơ bản khiến nó có vị trí độc đáo để giúp tạo điều kiện thuận lợi cho việc bảo mật các dịch vụ phi tập trung khác. Nói cách khác, chúng tôi tin rằng việc đặt lại như một khái niệm phần lớn là không thể tránh khỏi vì nó là một phần mở rộng giá trị vốn có của ETH. Tuy nhiên, không có bữa trưa miễn phí. Để đảm bảo tính chính xác của các dịch vụ này, việc đặt cược lại được sử dụng để xác minh hành vi và có thể bị phạt tịch thu hoặc cắt giảm, tương tự như việc đặt cược truyền thống. (Nghĩa là, khi bộ AVS đầu tiên ra mắt vào quý 2 năm 2024, tính năng giảm giá sẽ không được kích hoạt.) Cũng giống như đặt cược, người vận hành đặt cược lại sẽ nhận được thêm ETH (hoặc mã thông báo AVS) cho dịch vụ của họ.

Đặt cọc thanh khoản

Sự tăng trưởng TVL của EigenLayer cho đến nay thật đáng kinh ngạc, chỉ đứng sau Lido (thỏa thuận cam kết thanh khoản hàng đầu của Ethereum). EigenLayer đạt được điều này trong khi vẫn duy trì giới hạn tiền gửi cho hầu hết các quy trình và cả trước khi bất kỳ AVS trực tiếp nào được khởi chạy. Điều đó nói lên rằng, thật khó để tách rời nhu cầu đặt cược lại liên tục khỏi sự quan tâm của người dùng đối với các điểm ngắn hạn và hoạt động khai thác airdrop. Mặc dù số lượng đặt cược lại ETH có thể tiếp tục tăng khi giao thức hoàn thiện, chúng tôi tin rằng khi việc khai thác điểm kết thúc hoặc AVS TVL sớm có thể trải qua sự suy giảm ngắn hạn khi phần thưởng thấp hơn dự kiến.

EigenLayer xây dựng trên hệ sinh thái đặt cược hiện có bằng cách đặt cược vào nhiều nhóm LST cơ bản khác nhau hoặc đặt cược ETH nguyên bản (thông qua EigenPods). Theo lập trình, người xác thực trỏ địa chỉ rút tiền của họ tới EigenPods để kiếm Điểm Eigen, điểm này sẽ được đổi lấy phần thưởng giao thức trong tương lai. LST bị khóa trong EigenLayer (1,5 triệu ETH) chiếm khoảng 15% tổng số LST, trong khi tổng số ETH bị khóa trong EigenLayer chiếm gần 10% tổng số ETH được sử dụng để đặt cược (tổng cộng 3 triệu, 31,3 triệu ETH). (Bản thân LST chiếm 43% tổng số ETH đặt cọc trong hệ sinh thái.) Trên thực tế, chúng tôi tin rằng sự quan tâm gần đây đối với việc tham gia của các trình xác thực mới đã được thúc đẩy bởi việc đặt cược lại, sau khi nhu cầu đặt cược ổn định sau tháng 10 năm 2023. Vào tháng 2 năm 2024, hơn 2 triệu ETH mới đã được đặt cọc, trùng với thời điểm giới hạn tiền gửi EigenLayer tạm thời bị đình chỉ. Trên thực tế, một số nhà cung cấp LST đang tăng APY mục tiêu của họ như một cách tận dụng việc đặt lại lãi suất để thu hút người dùng mới vào nền tảng của họ.

Dựa trên sự phổ biến của LST, một hệ sinh thái LRT phong phú đã phát triển, với hơn sáu giao thức cung cấp mã thông báo đặt cược lại thanh khoản với nhiều điểm và tùy chọn airdrop khác nhau. coin phiên bản. Trong số 3M ETH được bảo mật trong EigenLayer, khoảng 2,1 triệu (62%) được gói gọn trong các giao thức thứ cấp. Chúng tôi đã thấy các mô hình tương tự trước đây trên thị trường đặt cược thanh khoản và tin rằng việc đa dạng hóa các lựa chọn thay thế sẽ rất quan trọng khi ngành này phát triển.

Về lâu dài ,Nếu mức phát hành đặt cược gốc giảm do mức độ tham gia đặt cược tăng lên (khi có nhiều người xác thực tham gia, lợi nhuận sẽ giảm), việc đặt cược lại có thể trở thành một con đường ngày càng quan trọng đối với lợi nhuận ETH. Các cuộc thảo luận riêng biệt nhằm giảm việc phát hành ETH đặt cọc ban đầu có thể làm tăng thêm mức độ liên quan của việc đặt lại lợi nhuận (mặc dù điều này vẫn còn ở giai đoạn đầu của cuộc thảo luận).

Tuy nhiên, Sản lượng AVS dự kiến ​​sẽ tương đối thấp sau khi ra mắt, điều này có thể giúp LRT tăng giá trong thời gian ngắn hạn mang lại những thách thức. Ví dụ: Ether.fi, LRT lớn nhất, tính phí nền tảng hàng năm 2% trên TVL của mình cho "quản lý kho bạc". Tuy nhiên, không phải tất cả các LRT đều có cấu trúc phí giống nhau nên vẫn có khả năng cạnh tranh về mặt này. Nhưng nếu chúng tôi sử dụng khoản phí 2% này làm thước đo để tính chi phí hòa vốn, AVS sẽ cần phải trả khoảng 200 triệu USD mỗi năm cho các dịch vụ bảo mật của EigenLayer (dựa trên giá trị đặt cược lại là 12,4 tỷ USD) để hòa vốn - nhiều hơn Aave hoặc Maker Thậm chí nhiều hơn đã bị tính phí trong năm qua. Điều này đặt ra câu hỏi: AVS cần tạo ra bao nhiêu hoạt động kinh doanh để tăng lợi nhuận tổng thể cho những người đặt cược ETH.

Sự xuất hiện của các dịch vụ xác minh hoạt động

Tính đến ngày nay, nó chưa được ra mắt trong phần chính Khởi chạy bất kỳ AVS trực tuyến nào. AVS đầu tiên được phát hành (đầu quý 2 năm 2024) sẽ là EigenDA, một lớp sẵn có của dữ liệu có thể đóng vai trò tương tự như bộ lưu trữ blob của Celestia hoặc Ethereum. Sau thành công của bản nâng cấp Dencun trong việc giảm hơn 90% chi phí Lớp 2 (L2), chúng tôi tin rằng EigenDA sẽ trở thành một sự bổ sung khác cho kho công cụ mô-đun. Một công cụ cho phép giao dịch L2 rẻ hơn. Tuy nhiên, việc xây dựng hoặc di chuyển L2 để tận dụng EigenDA là một quá trình chậm chạp và có thể mất vài tháng trước khi tạo ra doanh thu có ý nghĩa cho giao thức.

Để ước tính lợi ích ban đầu của EigenDA, chúng ta có thể so sánh với chi phí lưu trữ blob Ethereum. Hiện tại, khoảng 10 ETH mỗi ngày được sử dụng trong các giao dịch blob từ một số L2 chính, bao gồm Arbitrum, Optimism, Base, zkSync và StarkNet (xem Hình 5). Nếu EigenDA thấy mức độ sử dụng tương tự, thì ước tính thận trọng của chúng tôi là tỷ lệ phần thưởng đặt lại hàng năm sẽ vào khoảng 3,5 nghìn ETH, tương đương với ~ 0,1% phần thưởng bổ sung. Chúng tôi tin rằng mặc dù việc thêm nhiều AVS có thể nhanh chóng tăng thu nhập nhưng chi phí trong vài tháng đầu tiên có thể thấp hơn dự kiến.

Trong hệ sinh thái EigenLayer Các AVS khác được xây dựng bao gồm mạng có khả năng tương tác, lớp cuối cùng nhanh, cơ chế chứng minh vị trí, bộ tải khởi động an toàn chuỗi Cosmos, v.v. Không gian cơ hội cho AVS vô cùng rộng lớn và đang phát triển. Người khôi phục có thể chọn lọc AVS mà họ muốn bảo mật bằng tài sản thế chấp ETH, mặc dù quá trình này ngày càng trở nên phức tạp với mỗi AVS mới.

Góc tối

Điều này đặt ra một câu hỏi: Các LRT khác nhau sẽ xử lý như thế nào (1) lựa chọn AVS, (2) khả năng cắt giảm, (3) cuối cùng là tài chính hóa mã thông báo. Trong đặt cược truyền thống, mối liên hệ 1-1 giữa trách nhiệm của người xác thực và doanh thu rất rõ ràng, khiến LST trở thành một vấn đề tương đối đơn giản, tất cả đều được cân nhắc. Nhưng thông qua việc tái giả định, cấu trúc nhiều-một sẽ bổ sung thêm một số độ phức tạp không hề nhỏ (và tính đa dạng về mặt tổ chức phát hành LRT) trong cách tích lũy và phân phối lợi nhuận (và tổn thất). LRT không chỉ trả phần thưởng đặt cược ETH cơ bản mà còn trả phần thưởng khi kiếm được một bộ AVS. Điều này cũng có nghĩa là lợi nhuận tiềm năng được trả bởi các tổ chức phát hành LRT khác nhau sẽ khác nhau.

Hiện nay, nhiều mô hình LRT vẫn chưa hoàn toàn rõ ràng. Tuy nhiên, vì chỉ có một LRT cho mỗi dự án nên tất cả chủ sở hữu mã thông báo trong một giao thức nhất định có thể phải tuân theo các điều kiện cắt giảm và ưu đãi AVS thống nhất. Thiết kế của các cơ chế này có thể khác nhau giữa các nhà cung cấp LRT.

Một đề xuất là áp dụng cách tiếp cận theo cấp bậc, theo đó các nhà phát hành LRT có thể áp dụng một loạt AVS có rủi ro “cao” và “thấp”, mặc dù điều này đòi hỏi phải thiết lập các tiêu chí rủi ro vẫn chưa được xác định. Ngoài ra, tùy thuộc vào thiết kế kiến ​​trúc, phần thưởng cuối cùng dành cho chủ sở hữu mã thông báo vẫn có thể được thanh toán dưới dạng tổng của tất cả AVS, điều mà chúng tôi tin rằng sẽ không đạt được mục đích của khung phân cấp rủi ro. Ngoài ra, một tổ chức tự trị phi tập trung (DAO) có thể quyết định AVS nào được chọn, nhưng điều này đặt ra câu hỏi về việc ai là người ra quyết định chính trong các DAO này. Mặt khác, nhà cung cấp LRT có thể hoạt động như một giao diện cho EigenLayer và cho phép người dùng giữ quyền ra quyết định về việc AVS sẽ áp dụng.

Rủi ro mới nổi

Tuy nhiên, khi ra mắt, quy trình đặt cược lại sẽ tương đối đơn giản, vì EigenDA sẽ là AVS duy nhất cần được bảo vệ. Tuy nhiên, một tính năng của EigenLayer là ETH đầu tư vào một AVS có thể được tái đầu tư thêm vào AVS khác. Mặc dù điều này có thể làm tăng lợi nhuận nhưng nó cũng có thể làm tăng rủi ro. Việc gửi cùng một ETH đặt cược lại cho nhiều AVS đặt ra những thách thức khi sắp xếp thứ bậc của các điều kiện cắt giảm và yêu cầu giữa các dịch vụ. Mỗi dịch vụ tạo ra các điều kiện cắt tùy chỉnh riêng, do đó có thể xảy ra các tình huống như sau: Một AVS bị cắt vì hành vi sai trái và sau đó cầm cố ETH, trong khi một AVS khác muốn lấy lại số ETH đã đặt cọc lại để bồi thường cho những người tham gia bị thiệt hại. Điều này có thể dẫn đến xung đột về mức cắt giảm cuối cùng, mặc dù như đã đề cập, EigenDA sẽ không có điều kiện cắt giảm khi ra mắt lần đầu.

Để làm phức tạp thêm quá trình thiết lập này, mô hình "bảo mật nhóm" của EigenLayer (trong đó AVS sử dụng nhóm ETH đặt cược công khai để bảo mật dịch vụ của mình) có thể được bảo mật thông qua "bảo mật" " tùy chỉnh thêm. Nghĩa là, AVS cá nhân có thể mua lại (bổ sung) ETH chỉ được sử dụng để đảm bảo các dịch vụ cụ thể của họ – một hình thức bảo hiểm hoặc mạng lưới an toàn trả phí cho AVS. Do đó, khi càng có nhiều AVS được giới thiệu, vai trò của người vận hành trở nên phức tạp hơn về mặt kỹ thuật và các quy tắc cắt giảm trở nên khó tuân theo hơn. Việc mở rộng quy mô của LRT, bên cạnh sự phức tạp của việc đặt cược lại này, đã loại bỏ nhiều chiến lược và rủi ro tiềm ẩn đối với chủ sở hữu mã thông báo.

Đây là một vấn đề vì chúng tôi cho rằng cuối cùng mọi người sẽ đến nơi mà các nhà cung cấp LRT này mang lại lợi nhuận cao nhất. Do đó, LRT có thể được khuyến khích tối đa hóa lợi nhuận để giành thị phần, nhưng điều này có thể phải trả giá bằng mức độ rủi ro cao hơn (mặc dù được ẩn giấu). Nói cách khác, Chúng tôi tin rằng lợi nhuận được điều chỉnh theo rủi ro là quan trọng hơn lợi nhuận tuyệt đối, nhưng có thể khó duy trì tính minh bạch trong sự quan tâm này. Điều này có thể dẫn đến rủi ro bổ sung, vì LRT DAO sẽ được khuyến khích tái đặt cược nhiều lần nhất có thể để duy trì tính cạnh tranh.

Ngoài ra, LRT cũng có thể tạo ra áp lực bán giảm đối với phần thưởng AVS không phải ETH nếu các khoản thanh toán LRT hoàn toàn bằng ETH. Điều đó có nghĩa là, nếu LRT yêu cầu chuyển đổi mã thông báo AVS gốc thành ETH (hoặc tương đương ETH) để phân phối lại phần thưởng cho chủ sở hữu mã thông báo LRT, giá trị của việc đặt lại có thể bị giới hạn do áp lực bán định kỳ.

Ngoài ra, LRT còn có những rủi ro về định giá không thể bỏ qua. Ví dụ: nếu hàng đợi rút tiền đặt cược kéo dài (giới hạn rời bỏ của trình xác thực đã giảm từ 14 xuống 8 sau đợt fork Ethereum Dencun), LRT có thể tạm thời trôi đi khỏi giá trị cơ bản của nó. Nếu LRT trở thành một hình thức tài sản thế chấp được chấp nhận rộng rãi trong DeFi (chẳng hạn như LST trong các giao thức cho vay), điều này có thể vô tình làm trầm trọng thêm tình trạng thanh lý, đặc biệt là ở các thị trường kém thanh khoản.

Điều này giả định rằng ngay từ đầu các giao thức DeFi này có thể đánh giá chính xác giá trị tài sản thế chấp của LRT. Trên thực tế, LRT đại diện cho các danh mục đầu tư khác nhau có hồ sơ rủi ro có thể thay đổi theo thời gian . Các thành phần mới có thể được thêm vào hoặc loại bỏ hoặc rủi ro về thu nhập hoặc khả năng thanh toán của chính AVS có thể thay đổi. Theo giả thuyết, chúng ta có thể thấy tình huống suy thoái thị trường có thể ảnh hưởng đồng thời đến nhiều AVS, do đó làm mất ổn định LRT và khuếch đại rủi ro buộc phải thanh lý và biến động thị trường. Việc cho vay đệ quy chỉ làm tăng thêm những tổn thất này. Mặt khác, các giao thức có thể phân tách LRT thành các thành phần chính và trả về có thể giúp giảm thiểu rủi ro này ở một mức độ nhất định, Bởi vì token được mã hóa tiền gốc có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp ban đầu và số tiền thu được mã hóa có thể được sử dụng để hoán đổi lãi suất.

Cuối cùng, như người đồng sáng lập Ethereum Vitalik Buterin đã nhấn mạnh, trong một số trường hợp, Một trục trặc lớn trong cơ chế đặt cược lại có thể đe dọa giao thức đồng thuận cơ bản của Ethereum. Nếu số lượng đặt lại ETH đủ lớn so với tất cả ETH được đặt cọc, thì có thể có động cơ tài chính để thực thi các quyết định tồi tệ có thể dẫn đến mất ổn định mạng.

Tóm tắt

Thỏa thuận tái cam kết của EigenLayer là hứa hẹn Trở thành nền tảng của nhiều dịch vụ và phần mềm trung gian mới trên Ethereum, từ đó có thể tạo ra nguồn phần thưởng ETH có ý nghĩa cho người xác thực trong tương lai. AVS từ EigenDA đến Lagrange cũng có thể làm phong phú thêm đáng kể hệ sinh thái Ethereum.

Nghĩa là, việc áp dụng trình bao bọc LRT xung quanh giao thức cơ bản có thể dẫn đến rủi ro tiềm ẩn do chiến lược phân phối lại không rõ ràng hoặc sự sai lệch tạm thời của giao thức cơ bản. Cách các tổ chức phát hành khác nhau chọn AVS để bảo vệ và phân bổ rủi ro cũng như phần thưởng cho người nắm giữ LRT vẫn là một câu hỏi mở. Ngoài ra, lợi nhuận ban đầu của AVS có thể không đáp ứng được kỳ vọng cực kỳ cao mà thị trường đặt ra, nhưng chúng tôi cho rằng điều này sẽ thay đổi theo thời gian khi việc áp dụng AVS ngày càng tăng. Tuy nhiên, Chúng tôi tin rằng việc đặt lại sẽ hỗ trợ đổi mới mở trên Ethereum và sẽ trở thành một phần cốt lõi của cơ sở hạ tầng hệ sinh thái.