Vốn chu kỳ: Lạc quan đến trung lập trên thị trường trong thời gian còn lại của năm

Nhưng về mặt cấu trúc, từ quan điểm của khách hàng Goldman Sachs, về cơ bản họ đã giảm tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu A kể từ tháng 2, và mức tăng gần đây chủ yếu là ở cổ phiếu H và cổ phiếu khái niệm của Trung Quốc:

Mặc dù thị trường chứng khoán toàn cầu Phục hồi + dòng vốn vào, thị trường tiền tệ rủi ro thấp cũng chứng kiến ​​dòng vốn vào trong bốn tuần liên tiếp, với tổng quy mô tăng lên 6,24 nghìn tỷ đô la Mỹ, lập mức cao kỷ lục mới. Có thể thấy thanh khoản thị trường vẫn rất dồi dào:

Tiếp tục chú ý đến tình hình tài chính của Hoa Kỳ, về cơ bản là chủ đề hàng năm. Trong hình bên dưới, nợ của chính phủ Mỹ có thể lên tới 130% GDP trong vòng 10 năm, riêng chi phí lãi vay sẽ lên tới 2,4% GDP, chi tiêu quân sự để duy trì quyền bá chủ toàn cầu của Mỹ chỉ là 3,5%, điều này rõ ràng là không bền vững.

Đồng đô la suy yếu

Trong tháng qua, chỉ số đô la Mỹ (DXY) đã giảm 3,5%, mức giảm nhanh nhất kể từ cuối năm 2022. Điều này có liên quan đến kỳ vọng ngày càng tăng của thị trường về việc Cục Dự trữ Liên bang cắt giảm lãi suất.

Nhìn lại đầu năm 2022, Cục Dự trữ Liên bang đã áp dụng chính sách tăng lãi suất quyết liệt nhằm chống lạm phát, điều này đã thúc đẩy sức mạnh của đồng đô la Mỹ. Tuy nhiên, đến tháng 10 năm 2022, thị trường bắt đầu kỳ vọng chu kỳ tăng lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang sắp kết thúc và thậm chí có thể bắt đầu xem xét cắt giảm lãi suất. Kỳ vọng này dẫn đến nhu cầu đối với đồng đô la Mỹ thấp hơn, đẩy đồng đô la Mỹ yếu đi.

Tình hình thị trường ngày nay có vẻ như đang lặp lại năm đó, nhưng sự cường điệu lúc đó đã quá đi trước thời đại và việc cắt giảm lãi suất ngày hôm nay sắp sửa xảy ra. có hiệu lực. Nếu đồng đô la giảm quá nhiều, việc hủy bỏ các giao dịch mua bán dài hạn có thể gây ra hậu quả xấu, tạo ra một lực đàn áp thị trường chứng khoán:

Hai chủ đề chính tuần tới, lạm phát và NVIDIA

Dữ liệu giá chính bao gồm tỷ lệ lạm phát PCE (Chi tiêu tiêu dùng cá nhân) ở Hoa Kỳ, CPI (Chỉ số giá tiêu dùng) sơ bộ của Châu Âu ở Tháng 8 và CPI của Tokyo. Các nền kinh tế lớn cũng sẽ công bố chỉ số niềm tin người tiêu dùng và chỉ số hoạt động kinh tế. Về báo cáo tài chính doanh nghiệp, trọng tâm sẽ là báo cáo tài chính của Nvidia sau khi thị trường chứng khoán Mỹ đóng cửa vào thứ Tư.

PCE được công bố vào thứ Sáu là dữ liệu giá PCE cuối cùng trước nghị quyết tiếp theo của Cục Dự trữ Liên bang vào ngày 18 tháng 9. Các nhà kinh tế kỳ vọng lạm phát PCE lõi sẽ duy trì ở mức +0,2% so với tháng trước, với thu nhập cá nhân và mức tiêu dùng tăng lần lượt ở mức +0,2% và +0,3%, giống như trong tháng 6. Điều này có nghĩa là thị trường kỳ vọng rằng lạm phát sẽ duy trì ở mức thấp. đà tăng trưởng vừa phải và sẽ không tiếp tục suy giảm, điều này tạo cơ hội cho những bất ngờ giảm giá có thể xảy ra.

Bản xem trước báo cáo tài chính của NVIDIA - những đám mây đen đã tan biến, điều này được kỳ vọng sẽ thúc đẩy thị trường

Hiệu suất của NVIDIA Không chỉ cổ phiếu AI và công nghệ, mà còn là phong vũ biểu đo lường tâm lý của toàn bộ thị trường tài chính. NV không phải là vấn đề do nhu cầu trong thời điểm hiện tại. Chủ đề quan trọng nhất là tác động của việc hoãn lại của kiến ​​trúc Blackwell Sau khi đọc nhiều báo cáo phân tích liên quan đến thể chế, cá nhân tôi nhận thấy quan điểm chính thống ở Phố Wall tin rằng tác động này sẽ không đáng kể. hàng quý, kết quả thực tế của NVDA đã vượt quá mong đợi của thị trường.

Các chỉ số cốt lõi nhất về kỳ vọng của thị trường là:

• Doanh thu 28,6 tỷ USD +110% theo năm và +10% theo tháng

• EPS US$0,63 +133,3% so với cùng kỳ năm trước, +5% so với tháng trước

• Trung tâm dữ liệu doanh thu là 24,5 tỷ USD, +137% so với cùng kỳ năm ngoái, +8% so với tháng trước

• Biên lợi nhuận 75,5 %, Q1 phẳng

Vấn đề được quan tâm nhất là:

1. Kiến trúc Blackwell có bị trì hoãn không?

Phân tích của UBS tin rằng lô hàng chip Blackwell đầu tiên của Nvidia sẽ bị trì hoãn tới 4-6 tuần và dự kiến ​​sẽ được hoãn lại đến cuối tháng 1 năm 2025. Thay vào đó, nhiều khách hàng đã mua H200 vì thời gian giao hàng rất ngắn. TSMC đã bắt đầu sản xuất chip Blackwell, nhưng do tính phức tạp của công nghệ đóng gói CoWoS-L được sử dụng trong B100 và B200 nên có những thách thức về năng suất và sản lượng ban đầu thấp hơn dự kiến ​​ban đầu, trong khi H100 và H200 sử dụng CoWoS-S công nghệ.

Tuy nhiên, sản phẩm mới này chưa được đưa vào dự báo hiệu suất gần đây:

Kể từ đó Blackwell sẽ không đưa ra kỳ vọng về doanh số sớm nhất cho đến quý 4 năm 2024 (quý 1 năm 2025) và NVIDIA chính thức chỉ cung cấp hướng dẫn về hiệu suất trong một quý, sự chậm trễ sẽ ít ảnh hưởng đến hiệu suất của quý 2 và quý 3 năm 2024. Tại hội nghị SIG GRAPH mới đây, NVIDIA đã không đề cập đến tác động của độ trễ GPU Blackwell, cho thấy tác động của độ trễ có thể không đáng kể.

2. Nhu cầu về các sản phẩm hiện có có tăng không

Thứ hai, sự sụt giảm của B100/ B200 Điều này có thể được bù đắp bằng cách tăng mức tăng trưởng H200/H20 vào nửa cuối năm 2024.

Theo dự báo của HSBC, việc sản xuất chất nền B100/B200 (UBB) đã được điều chỉnh 44%, mặc dù việc giao hàng có thể bị hoãn một phần đến nửa đầu năm 2025, dẫn đến năm 2024 Lô hàng giảm trong nửa cuối năm, tuy nhiên, đơn đặt hàng H200 UBB đã tăng đáng kể và dự kiến ​​sẽ tăng 57% từ quý 3 năm 2024 đến quý 1 năm 2025.

Dựa trên ước tính này, doanh thu của H200 trong nửa cuối năm 2024 là 23,5 tỷ USD, nhiều hơn mức bù đắp cho khoản lỗ có thể xảy ra là 19,5 tỷ USD trong doanh thu liên quan đến B100 và GB200 - tương đương với 50 10.000 GPU B100 hoặc tổn thất doanh thu ngụ ý là 15 tỷ USD và các cơ sở hỗ trợ bổ sung (NVL 36) bị mất doanh thu 4,5 tỷ USD. Chúng tôi cũng nhận thấy tiềm năng tăng trưởng từ động lực GPU H20 mạnh mẽ, chủ yếu dành cho thị trường Trung Quốc, nơi có thể chứng kiến ​​700.000 chiếc được xuất xưởng hoặc doanh thu ngụ ý là 6,3 tỷ USD trong nửa cuối năm 2024.

Ngoài ra, việc tăng cường năng lực sản xuất CoWoS của TSMC cũng có thể hỗ trợ tăng trưởng doanh thu từ phía cung ứng.

Về phía khách hàng, các công ty công nghệ siêu quy mô của Hoa Kỳ chiếm hơn 50% doanh thu trung tâm dữ liệu của NVIDIA. Những bình luận gần đây của họ cho thấy triển vọng nhu cầu của NVIDIA sẽ tiếp tục tăng. Tiếp tục tăng. Mô hình dự báo của Goldman Sachs cho thấy mức tăng trưởng hàng năm về chi tiêu vốn cho điện toán đám mây toàn cầu sẽ lần lượt đạt 60% và 12% vào năm 2024 và 2025, cao hơn dự báo trước đó (lần lượt là 48% và 9%). Nhưng cũng có thể thấy năm nay là năm tăng trưởng, năm sau khó có thể duy trì được mức tăng trưởng tương tự:

Sau đây là tóm tắt các nhận xét gần đây từ các công ty công nghệ lớn nhất về chi tiêu vốn cho AI, cho thấy các công ty này Tăng trưởng chi tiêu vốn dự kiến ​​vào năm 2024 và 2025:

Bảng chữ cái: Dự kiến ​​vào năm 2024 Với chi tiêu vốn từ 12 tỷ USD trở lên mỗi quý trong thời gian còn lại của năm, tổng chi tiêu có thể đạt từ 12 tỷ USD đến 13,5 tỷ USD.

Microsoft: Chi tiêu vốn dự kiến ​​sẽ cao hơn vào năm 2025 so với năm 2024 để đáp ứng nhu cầu tăng trưởng của các sản phẩm đám mây và AI.

Chi tiêu vốn dự kiến ​​sẽ tăng hàng quý để đáp ứng nhu cầu về điện toán đám mây và AI hiện đang vượt quá khả năng của Microsoft.

Những hạn chế về năng lực, đặc biệt là về khía cạnh AI của dịch vụ đám mây Azure, dự kiến ​​sẽ kéo dài cho đến nửa đầu năm tài chính 2025.

Meta: đã nâng dự báo chi tiêu vốn năm 2024 lên 37 tỷ USD lên 40 tỷ USD, tăng so với mức trước đó là 35 tỷ USD lên 40 tỷ USD.

Chi tiêu vốn dự kiến ​​sẽ tăng đáng kể vào năm 2025 khi công ty lên kế hoạch đầu tư để hỗ trợ các nỗ lực nghiên cứu AI và phát triển sản phẩm của mình.

Amazon: Chi tiêu vốn dự kiến ​​sẽ cao hơn vào nửa cuối năm 2025.

Một phần lớn chi phí vốn sẽ được sử dụng để hỗ trợ nhu cầu ngày càng tăng về khối lượng công việc AI tổng hợp và không tổng hợp của công ty.

3. Mức độ chậm lại của động lượng

Ngoại trừ chi tiêu của các công ty lớn Tăng trưởng sẽ chậm lại trong năm tới và tốc độ tăng trưởng hiệu suất của NV cũng sẽ chậm lại hơn nữa.

Sự đồng thuận của thị trường dự kiến ​​doanh thu năm tài chính 2025 sẽ là 105,6 tỷ USD, so với 60,9 tỷ USD năm ngoái và tốc độ tăng trưởng đã chậm lại từ 126 xuống 73% % vào năm ngoái. Hướng dẫn chính thức Doanh thu quý 2 là 28 tỷ USD Thị trường dự kiến ​​sẽ lạc quan hơn, nhưng tốc độ tăng trưởng hiệu suất trong quý này sẽ tiếp tục chậm lại từ mức tăng trưởng 2x% xuống mức tăng trưởng 1x%:

Cần lưu ý rằng ngày càng có nhiều người chơi trên thị trường trí tuệ nhân tạo: Chip MI300X của AMD được cho là tốt hơn Nvidia ở một số khía cạnh. Cerebras đã giới thiệu các chip có kiến ​​trúc toàn tấm wafer giúp giảm đáng kể chi phí kết nối và mạng cũng như mức tiêu thụ điện năng. Ngoài ra, các ông lớn công nghệ bao gồm Google, Amazon và Microsoft cũng đang phát triển chip trí tuệ nhân tạo của riêng mình. Những điều này có thể làm giảm sự phụ thuộc vào các sản phẩm của Nvidia trong tương lai.

Tuy nhiên, hiện tại chưa có đủ trường hợp chứng minh cho mối lo ngại này Phố Wall vẫn kỳ vọng Nvidia sẽ duy trì vị thế thống trị về chip trung tâm dữ liệu:

< p style="text-align:center">

4. Tập trung vào Trung Quốc

Trong triển vọng báo cáo tài chính sắp tới, xu hướng nhu cầu của NVIDIA tại Trung Quốc cũng sẽ trở thành mối lo ngại Tập trung , đặc biệt khi thị trường kỳ vọng nhu cầu về H20 sẽ tăng lên. Tập trung vào thông tin sau từ cuộc gọi thu nhập:

• Những thay đổi về mối quan tâm của khách hàng kể từ khi ra mắt Điều kiện H20.

• Khả năng cạnh tranh của công ty trước các đối thủ trong nước (chủ yếu là Huawei).

• Lịch trình ra mắt B20 (phiên bản thu nhỏ của Blackwell) vào năm 2025.

5. Thay đổi về dòng sản phẩm

Do TSMC Độ phức tạp sản xuất chưa từng có về mặt đóng gói chip (CoWoS-L so với CoWoS-S truyền thống) và CPU Grace dựa trên ARM (so với CPU x86 truyền thống), giảm số lượng ngăn xếp bộ nhớ băng thông cao để giảm độ phức tạp của việc đóng gói (cho phép sử dụng CoWoS-S truyền thống thay vì CoWoS-L) là có thể. Ví dụ: các sản phẩm NVIDIA mới B200A và GB200A Ultra có thể sử dụng gói CoWoS-S cũ. Những thay đổi về thông số kỹ thuật và phương pháp làm mát của các sản phẩm mới gây khó khăn cho việc sử dụng. NVDA sẽ được sử dụng trên thị trường. Duy trì khả năng định giá cao trước đây:

1. Thông số kỹ thuật: Dòng A mới và phiên bản tiêu chuẩn B100 Hiệu suất giảm so với GPU B200. Hiệu suất thấp hơn có nghĩa là kỳ vọng về giá thấp hơn cho những sản phẩm mới này. Do đó, giá bán trung bình (ASP) của B200A dự kiến ​​sẽ nằm trong khoảng từ 25.000 đến 30.000 USD, so với mức 35.000 đến 40.000 USD của GPU B100 và B200 trước đó. Việc giảm thông số kỹ thuật và hiệu suất này trực tiếp dẫn đến giảm khả năng định giá.

2. Phương pháp làm mát: Giải pháp giá đỡ GB200A Ultra NVL36 sắp ra mắt dự kiến ​​sẽ sử dụng hệ thống làm mát bằng không khí thay vì hệ thống làm mát bằng chất lỏng phức tạp. Thay đổi này có thể sẽ dẫn đến tổng doanh thu thấp hơn so với các kệ GB200 NVL36 và NVL72 trước đây.

Điều này có thể có tác động không chắc chắn đến hiệu suất, một mặt nó có thể là điều tốt cho doanh thu, mặt khác. nó có thể làm giảm sức mạnh định giá của NVDA, vì nó tương đương với việc cạnh tranh với nhau trong các dòng sản phẩm của chính họ.

6. Biến động giá cổ phiếu

Do sự chậm trễ của Blackwell, AI ​​Câu chuyện có chút thách thức và nhìn chung Trong quá trình điều chỉnh thị trường, Nvidia đã từng giảm 30% so với mức đỉnh, nhưng các nhà đầu tư đã chộp lấy những món hời, khiến giá cổ phiếu tăng thêm 30%. Giá trị thị trường hiện tại là 3,18 nghìn tỷ USD, đứng thứ hai trong danh sách. thế giới, chỉ còn 7% nữa là đạt mức giá cao nhất trong lịch sử

Giá trị hiện tại của NVDA mức độ cơ bản ở mức trung bình trong ba năm qua, không cao Không thấp

So với các đối thủ, tỷ lệ P/E của NVDA chắc chắn không hề thấp, đạt 47,6 lần Tuy nhiên, vì nó vẫn duy trì kỳ vọng tăng trưởng cao nên cái gọi là tỷ lệ PEG. Kết quả của việc chia tỷ lệ giá trên thu nhập cho tốc độ tăng trưởng vẫn là một trong những mức thấp nhất so với các công ty cùng ngành:

7. Giả thuyết Bull and Bear

Câu chuyện về AI đã gặp phải một số thách thức trong hai tháng đầu tiên, chủ yếu từ quan điểm rằng nó đóng góp vào doanh thu của doanh nghiệp có thể không cao. Nếu dựa trên giả định bi quan này rằng sự bùng nổ đầu tư liên quan đến AI chỉ xảy ra một lần, hoạt động kinh doanh trung tâm dữ liệu của NVIDIA có thể nhanh chóng trở lại mức xu hướng trước năm 2023.

Nghĩa là, giả sử doanh thu của trung tâm dữ liệu giảm xuống còn 69 tỷ USD vào năm 2025, thấp hơn 38% so với mức hiện tại và thấp hơn 55% so với kỳ vọng cơ bản, đây là Kịch bản "bi quan nhất" giả định. Sau đó lấy mức tăng trưởng doanh thu của trung tâm dữ liệu là 100% vào năm 2025 làm giả định lạc quan nhất.

Dự báo thay đổi giá cổ phiếu của Goldman Sachs trong kịch bản giá lên này là:

Dựa trên Giá cổ phiếu hiện tại là 124,58 USD, giá cổ phiếu dự kiến ​​cơ bản là 135 USD, Bull #1 và Bull #2 đã tăng lần lượt 41% và 89%, còn Bear #1 và Bear # 2 đã giảm 61% và 26% tương ứng. Nghĩa là, ở mức giá hiện tại, lợi nhuận tiềm năng của NVDA vẫn thấp hơn rủi ro.

8. Tổng quan: Xu hướng đang chậm lại nhưng vẫn lạc quan

Định giá của NVDA hiện ở mức trung lập , hiệu suất vẫn đạt yêu cầu, nhưng giai đoạn FOMO nhất của thị trường đã trôi qua, tốc độ tăng trưởng hiệu suất đã đi vào kênh đi xuống và rõ ràng giá NVDA khó có thể tái tạo mức tăng 10-100 trong năm đó.

Rủi ro lớn nhất là lời tường thuật của AI bị làm sai lệch, nhưng miễn là vấn đề này không tiếp tục sôi sục thì những tin tức tiêu cực về hiệu quả hoạt động của NVDA càng nhiều của sự biến động cảm xúc. Các yếu tố tiêu cực khác đến nhiều hơn từ lãi suất ở cấp độ vĩ mô và sự bất ổn về địa chính trị. Ví dụ: Bộ Thương mại Hoa Kỳ sẽ tiến hành đánh giá hàng năm về các hạn chế xuất khẩu chất bán dẫn vào tháng 10. Nó có thể cấm xuất khẩu các chip H20 "phiên bản đặc biệt" có hiệu suất suy yếu và thậm chí ảnh hưởng đến việc khó có được "phiên bản bị thiến". B20.

Sự không chắc chắn trên thị trường có thể gây ra một số biến động về giá cổ phiếu và bội số định giá cũng có thể giảm, nhưng chúng ta vẫn có thể giữ thái độ lạc quan ở giai đoạn này vì vấn đề chính là là Tập trung vào chuỗi cung ứng chứ không phải nhu cầu. Những vấn đề về chuỗi cung ứng này có thể được giải quyết mà không gây tổn hại cơ bản đến đà tăng trưởng dài hạn của NVIDIA. Công ty sẽ vẫn hấp dẫn trong nhiều năm tới, như đã xảy ra chỉ sau vài ngày. cho thấy sự nhiệt tình của thị trường trong việc săn lùng món hời.

Đặc biệt, triển vọng về nhu cầu AI có thể vẫn đang ở giai đoạn đầu, với tải trọng tính toán của Meta dành cho mô hình ngôn ngữ lớn Llama 4 thế hệ tiếp theo dự kiến ​​sẽ chẳng hạn, cao hơn Llama 3.1 10 lần, cho thấy triển vọng nhu cầu dài hạn đối với chip điện toán AI có thể vượt quá mong đợi của chúng tôi.