Lật đổ cỗ máy in tiền trong vòng tròn tiền tệ

Tác giả: Arthur Hayes

Bụi trên vỏ trái đất quay trở lại Hokkaido, Nhật Bản như dự kiến. Trời nắng và ấm áp vào ban ngày nhưng lạnh cóng vào ban đêm. Kiểu thời tiết này tạo ra tình trạng tuyết nghiêm trọng được gọi là "bụi vỏ". Bên dưới lớp tuyết tưởng chừng như đẹp đẽ và hoàn hảo lại ẩn chứa băng và tuyết giòn. buồn nôn.

Khi mùa đông chuyển sang mùa xuân và tốc độ tăng tốc, tôi xin xem lại bài viết "Bụi trên vỏ trái đất" xuất bản cách đây một năm. Trong bài viết này, tôi đề xuất cách tạo ra một stablecoin fiat được con người hỗ trợ tồn tại độc lập với hệ thống ngân hàng TradFi. Ý tưởng của tôi là kết hợp bảo hiểm rủi ro vị thế hợp đồng tương lai vĩnh viễn dài và ngắn bằng tiền điện tử để tạo ra một đơn vị tiền tệ tổng hợp. Tôi đặt tên nó là “Nakadollar” vì tôi đã hình dung việc sử dụng các hợp đồng tương lai ngắn hạn “vĩnh viễn” trên Bitcoin và XBTUSD như một cách để tạo ra đô la tổng hợp. Ở cuối bài viết, tôi hứa sẽ làm mọi thứ trong khả năng của mình để hỗ trợ một nhóm đáng tin cậy biến ý tưởng này thành hiện thực.

Thật là một sự thay đổi lớn trong một năm. Guy là người sáng lập ETH. Trước khi thành lập ETH, Guy làm việc tại một quỹ phòng hộ trị giá 60 tỷ USD đầu tư vào các lĩnh vực đặc biệt như tín dụng, vốn cổ phần tư nhân và bất động sản. Guy đã phát hiện ra vấn đề Shitcoin trong Mùa hè DeFi bắt đầu vào năm 2020 và đã vượt quá tầm kiểm soát kể từ đó. Anh ấy nảy ra ý tưởng tung ra đồng đô la tổng hợp của riêng mình sau khi đọc cuốn sách Dust on Crust. Nhưng giống như tất cả các doanh nhân vĩ đại, anh ấy muốn cải thiện ý tưởng ban đầu của tôi. Anh ấy muốn tạo ra một loại tiền ổn định USD tổng hợp bằng cách sử dụng ETH thay vì BTC. Ít nhất là lúc đầu.

Guy chọn ETH vì mạng Ethereum mang lại thu nhập tự nhiên. Để cung cấp bảo mật và xử lý các giao dịch, người xác thực mạng Ethereum được trả một lượng nhỏ ETH cho mỗi khối trực tiếp thông qua giao thức. Đây là cái mà tôi gọi là lợi suất đặt cược ETH. Ngoài ra, vì ETH hiện là một loại tiền tệ giảm phát, nên có một lý do cơ bản khiến các hợp đồng kỳ hạn ETH/USD, hợp đồng tương lai và hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn giao dịch ở mức cao hơn so với giao ngay. Những người nắm giữ hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn ngắn hạn có thể thu được khoản phí bảo hiểm này. Kết hợp tài sản thế chấp ETH vật lý với vị thế hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD ngắn hạn sẽ tạo ra USD tổng hợp có năng suất cao. Tính đến tuần này, lợi nhuận giao ngay hàng năm của ETH USD (sUSDe) là ~50%.

Nếu không có nhóm nào thực hiện được thì ý tưởng có hay đến đâu cũng chỉ là lời nói suông. Guy đặt tên cho đồng đô la tổng hợp của mình là “Ethena” và đã tập hợp một đội ngũ ngôi sao để khởi chạy giao thức một cách nhanh chóng và an toàn. Vào tháng 5 năm 2023, Maelstrom trở thành cố vấn sáng lập và đổi lại chúng tôi nhận được mã thông báo quản trị. Tôi đã từng làm việc với nhiều đội chất lượng cao trước đây và nhân viên của ETH đã làm việc rất tốt để hoàn thành công việc. 12 tháng sau, Ethena stablecoin USDe chính thức ra mắt, chỉ 3 tuần sau khi mainnet lên mạng, lượng lưu thông đã đạt gần 1 tỷ (TVL là 1 tỷ đô la Mỹ; 1 USDe = 1 đô la Mỹ).

Hãy để tôi gác miếng đệm đầu gối sang một bên và thảo luận thẳng thắn về tương lai của ETH và stablecoin. Tôi tin rằng ETH sẽ vượt qua Tether để trở thành đồng tiền ổn định lớn nhất. Lời tiên tri này sẽ phải mất nhiều năm nữa mới thành hiện thực. Tuy nhiên, tôi muốn giải thích tại sao Tethe là doanh nghiệp tốt nhất và tệ nhất trong lĩnh vực tiền điện tử. Nó là tốt nhất vì nó có lẽ là trung gian tài chính mang lại lợi nhuận cao nhất cho mỗi nhân viên trong TradFi và tiền điện tử. Lý do tệ nhất là vì Tether tồn tại để làm hài lòng các đối tác ngân hàng TradFi nghèo hơn. Sự ghen tị của ngân hàng và những vấn đề mà Tether tạo ra cho những người bảo vệ hệ thống tài chính hòa bình của Mỹ có thể gây ra sự diệt vong ngay lập tức cho Tether.

Gửi tới tất cả những FUDster Tether đã bị lừa dối, tôi muốn nói rõ điều đó. Tether không phải là gian lận tài chính và không nói dối về dự trữ của mình. Ngoài ra, tôi rất tôn trọng những người sáng lập và điều hành Tether. Tuy nhiên, IMHO, ETH sẽ lật đổ Tether.

Bài viết này sẽ được chia thành hai phần. Đầu tiên, tôi sẽ giải thích lý do tại sao Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ, Kho bạc Hoa Kỳ và các ngân hàng lớn có liên quan đến chính trị của Hoa Kỳ muốn tiêu diệt Tether. Thứ hai, tôi sẽ đi sâu vào ETH. Tôi sẽ trình bày ngắn gọn về cách ETH được xây dựng, cách nó được gắn với đồng đô la Mỹ và các yếu tố rủi ro của nó. Cuối cùng, tôi sẽ cung cấp mô hình định giá cho token quản trị của ETH.

Sau khi đọc bài viết này, bạn sẽ hiểu lý do tại sao tôi tin rằng ETH là lựa chọn tốt nhất của hệ sinh thái tiền điện tử để cung cấp USD tổng hợp trên chuỗi công khai.

Lưu ý: Stablecoin tiền tệ fiat được hỗ trợ về mặt vật lý đề cập đến các loại tiền tệ mà nhà phát hành giữ tiền tệ fiat trong tài khoản ngân hàng, chẳng hạn như Tether, Circle, First Digital (Àm...Binance), v.v. Các stablecoin fiat được hỗ trợ tổng hợp là những đồng tiền trong đó nhà phát hành nắm giữ một loại tiền điện tử được bảo đảm bằng các công cụ phái sinh ngắn hạn, chẳng hạn như ETH.

Ghen tị, ghen tị và hận thù

Tether （ Ký hiệu: USDT) là loại tiền ổn định lớn nhất tính theo lượng lưu hành token. 1 USDT = 1 đô la Mỹ. USDT được gửi giữa các ví trên nhiều chuỗi công khai khác nhau như Ethereum. Để duy trì mức cố định, Tether giữ 1 USD trong tài khoản ngân hàng cho mỗi đơn vị USDT đang lưu hành.

Nếu không có tài khoản ngân hàng bằng đô la Mỹ, Tether không thể thực hiện chức năng tạo USDT, lưu ký đô la Mỹ hỗ trợ USDT và quy đổi USDT.

Tạo: Nếu không có tài khoản ngân hàng, USDT không thể được tạo vì các nhà giao dịch không có nơi nào để gửi USD của họ.

Quyền lưu ký USD: Nếu bạn không có tài khoản ngân hàng thì sẽ không có nơi nào để giữ đồng đô la Mỹ hỗ trợ USDT.

Đổi USDT: Không có tài khoản ngân hàng thì không có cách nào để đổi USDT, vì không có tài khoản ngân hàng để gửi USD người cứu chuộc.

Có tài khoản ngân hàng là chưa đủ để đảm bảo thành công vì không phải tất cả các ngân hàng đều được tạo ra như nhau. Có hàng nghìn ngân hàng trên khắp thế giới chấp nhận tiền gửi bằng đô la Mỹ, nhưng chỉ một số ngân hàng có tài khoản chính tại Cục Dự trữ Liên bang. Bất kỳ ngân hàng nào muốn thực hiện thanh toán bù trừ bằng đô la Mỹ thông qua Cục Dự trữ Liên bang để thực hiện nghĩa vụ ngân hàng đại lý bằng đô la Mỹ đều phải có tài khoản chính. Fed có toàn quyền quyết định ngân hàng nào có quyền truy cập vào tài khoản chính.

Tôi sẽ giải thích ngắn gọn cách hoạt động của ngân hàng đại lý.

Có ba ngân hàng: Ngân hàng A và Ngân hàng B có trụ sở chính tại hai khu vực pháp lý ngoài Hoa Kỳ. Ngân hàng C là ngân hàng Mỹ có tài khoản chính. Ngân hàng A và Ngân hàng B muốn có thể chuyển đô la Mỹ trong hệ thống tài chính tiền tệ fiat. Họ đã nộp đơn riêng để sử dụng Ngân hàng C làm ngân hàng đại lý cho mình. Ngân hàng C đánh giá cơ sở khách hàng của cả hai ngân hàng và phê duyệt.

Ngân hàng A cần chuyển 1.000 USD cho Ngân hàng B. Dòng tiền là 1.000 USD được chuyển từ tài khoản của Ngân hàng A tại Ngân hàng C sang tài khoản của Ngân hàng B tại Ngân hàng C.

Hãy thay đổi ví dụ một chút và thêm Ngân hàng D, cũng là một ngân hàng Hoa Kỳ có tài khoản chính. Ngân hàng A sử dụng Ngân hàng C làm ngân hàng đại lý, trong khi Ngân hàng B sử dụng Ngân hàng D làm ngân hàng đại lý. Bây giờ, điều gì xảy ra nếu Ngân hàng A muốn gửi 1.000 USD cho Ngân hàng B? Dòng vốn là sự chuyển 1.000 USD từ tài khoản của Ngân hàng C tại Cục Dự trữ Liên bang sang tài khoản của Ngân hàng D tại Cục Dự trữ Liên bang. Cuối cùng, Ngân hàng D gửi 1.000 USD vào tài khoản của Ngân hàng B.

Thông thường, các ngân hàng bên ngoài Hoa Kỳ sử dụng các ngân hàng đại lý để chuyển tiền đô la Mỹ trên toàn thế giới. Điều này là do khi đô la di chuyển giữa các khu vực pháp lý, chúng phải được thanh toán trực tiếp thông qua Fed.

Tôi đã tiếp xúc với tiền điện tử từ năm 2013. Thông thường, các ngân hàng nơi sàn giao dịch tiền điện tử lưu trữ tiền tệ fiat không phải là ngân hàng được đăng ký tại Hoa Kỳ, điều đó có nghĩa là Bạn cần phải dựa vào một ngân hàng Hoa Kỳ có tài khoản chính để xử lý việc gửi và rút tiền định danh. Các ngân hàng nhỏ hơn, không thuộc Hoa Kỳ này đang khao khát tiền gửi và hoạt động kinh doanh ngân hàng của các công ty tiền điện tử vì họ có thể tính phí cao mà không phải trả bất kỳ khoản tiền gửi nào. Trên toàn cầu, các ngân hàng thường mong muốn tiếp cận nguồn vốn giá rẻ bằng đô la Mỹ vì đồng đô la Mỹ là đồng tiền dự trữ toàn cầu. Tuy nhiên, các ngân hàng nước ngoài nhỏ hơn này phải tương tác với các ngân hàng đại lý của họ để xử lý các khoản tiền gửi và rút tiền bằng đô la Mỹ bên ngoài địa điểm của họ. Trong khi các ngân hàng đại lý chấp nhận các dòng tiền pháp định liên quan đến hoạt động kinh doanh tiền điện tử, đôi khi một số khách hàng tiền điện tử nhất định bị đuổi khỏi các ngân hàng nhỏ hơn theo lệnh của các ngân hàng đại lý, vì bất kỳ lý do gì. Nếu các ngân hàng nhỏ hơn không tuân thủ, họ sẽ mất mối quan hệ ngân hàng đại lý và khả năng chuyển đô la ra quốc tế. Các ngân hàng không có thanh khoản bằng đồng đô la giống như những thây ma. Do đó, các ngân hàng nhỏ sẽ luôn từ chối khách hàng tiền điện tử nếu được các ngân hàng đại lý yêu cầu làm như vậy.

Khi chúng tôi phân tích sức mạnh của các đối tác ngân hàng của Tether, sự phát triển của hoạt động kinh doanh ngân hàng đại lý này là rất quan trọng.

Đối tác ngân hàng của Tether:

Ngân hàng Britannia & Tin cậy

Cantor Fitzgerald

">Liên minh Thủ đô

Ansbacher

Deltec Bank and Trust

Trong số năm ngân hàng được liệt kê, chỉ Cantor Fitzgerald là ngân hàng được đăng ký tại Hoa Kỳ . Tuy nhiên, không có ngân hàng nào trong số năm ngân hàng này có tài khoản chính của Fed. Cantor Fitzgerald là đại lý chính giúp Fed thực hiện các hoạt động thị trường mở, chẳng hạn như mua và bán trái phiếu. Khả năng di chuyển và nắm giữ đô la Mỹ của Tether hoàn toàn phụ thuộc vào các ngân hàng đại lý hay thay đổi. Với quy mô danh mục đầu tư của Kho bạc Hoa Kỳ của Tether, tôi tin rằng mối quan hệ hợp tác của họ với Cantor sẽ rất quan trọng để tiếp tục tiếp cận thị trường này.

CEO của những ngân hàng này sẽ thật ngu ngốc nếu họ không đàm phán lấy vốn sở hữu trong Tether để đổi lấy dịch vụ ngân hàng. Bạn sẽ hiểu lý do tại sao khi tôi giới thiệu chỉ số doanh thu trên mỗi nhân viên của Tether sau này.

Điều này giải thích tại sao các đối tác ngân hàng của Tether hoạt động kém hiệu quả. Tiếp theo, tôi muốn giải thích lý do tại sao Fed không thích mô hình kinh doanh của Tether và tại sao về cơ bản, nó không liên quan gì đến tiền điện tử mà mọi thứ đều liên quan đến cách hoạt động của thị trường tiền tệ bằng đô la Mỹ.

Ngân hàng dự trữ đầy đủ

Từ TradFi Để đưa nó vào Ở góc độ khác, Tether là một ngân hàng dự trữ đầy đủ, còn được gọi là ngân hàng hẹp. Các ngân hàng dự trữ đầy đủ chỉ nhận tiền gửi và không cho vay. Dịch vụ duy nhất nó cung cấp là chuyển tiền. Nó hầu như không trả lãi cho tiền gửi vì người tiết kiệm không gặp rủi ro. Nếu tất cả người gửi tiền đều yêu cầu trả lại tiền cùng lúc thì ngân hàng có thể đáp ứng yêu cầu của họ ngay lập tức. Vì vậy, nó được gọi là "dự trữ đầy đủ". Ngược lại, các ngân hàng dự trữ tỷ lệ có nhiều khoản vay hơn tiền gửi. Nếu tất cả những người gửi tiền đồng thời yêu cầu một ngân hàng dự trữ một phần trả lại tiền gửi của họ thì ngân hàng đó sẽ phá sản. Các ngân hàng dự trữ tỷ lệ trả lãi để thu hút tiền gửi, nhưng người gửi tiền phải đối mặt với rủi ro.

Tether về cơ bản là một ngân hàng bằng đô la Mỹ được dự trữ hoàn toàn, cung cấp các dịch vụ giao dịch bằng đô la Mỹ được thúc đẩy bởi một chuỗi công khai. Đó là nó. Không có khoản vay, không có những thứ thú vị.

Fed không thích các ngân hàng dự trữ hoàn toàn, không phải vì khách hàng của họ là ai mà vì cách các ngân hàng này xử lý tiền gửi của họ. Để hiểu lý do tại sao Fed phản đối mô hình ngân hàng dự trữ hoàn toàn, tôi phải thảo luận về cơ chế nới lỏng định lượng (QE) và tác động của nó.

Các ngân hàng phá sản trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008 vì họ không có đủ dự trữ để bù lỗ cho các khoản thế chấp xấu. Dự trữ là quỹ do các ngân hàng nắm giữ bởi Cục Dự trữ Liên bang. Fed giám sát quy mô dự trữ ngân hàng dựa trên tổng dư nợ. Sau năm 2008, Fed đảm bảo rằng các ngân hàng sẽ không bao giờ hết dự trữ. Fed đạt được mục tiêu này bằng cách thực hiện QE.

QE là quá trình Cục Dự trữ Liên bang mua trái phiếu từ các ngân hàng và ghi có khoản dự trữ do Fed nắm giữ cho các ngân hàng. Fed đã tiến hành mua trái phiếu QE trị giá hàng nghìn tỷ đô la, khiến số dư dự trữ ngân hàng tăng lên. Tuyệt!

Nới lỏng định lượng đã không gây ra lạm phát quá mức theo cách rõ ràng như các biện pháp kích thích kinh tế do Covid gây ra vì dự trữ ngân hàng vẫn ở Fed. Các biện pháp kích thích COVID được đưa trực tiếp đến tay người dân để họ sử dụng theo ý muốn. Nếu các ngân hàng cho vay khoản dự trữ này, lạm phát sẽ tăng ngay sau năm 2008 vì tiền sẽ vào tay doanh nghiệp và cá nhân.

Các ngân hàng dự trữ tỷ lệ tồn tại để cho vay; nếu ngân hàng không cho vay thì họ không thể kiếm tiền. Vì vậy, nếu các điều kiện khác không đổi, các ngân hàng dự trữ tỷ lệ thích cho khách hàng trả tiền vay dự trữ hơn là giữ chúng ở Fed. Fed có vấn đề. Làm thế nào họ có thể đảm bảo rằng hệ thống ngân hàng có lượng dự trữ gần như vô hạn mà không gây ra lạm phát? Fed chọn cách “hối lộ” ngành ngân hàng thay vì cho vay.

Yêu cầu các ngân hàng yêu cầu Fed trả lãi cho khoản dự trữ vượt mức trong hệ thống ngân hàng. Để tính số tiền hối lộ, hãy nhân tổng dự trữ ngân hàng do Fed nắm giữ với lãi suất trên số dư dự trữ (IORB). IORB phải lơ lửng giữa giới hạn dưới và giới hạn trên của lãi suất quỹ Fed. Hãy đọc bài viết Diều hoặc Ván của tôi để tìm hiểu lý do tại sao.

Các khoản cho vay có rủi ro. Người đi vay sẽ vỡ nợ. Các ngân hàng thà kiếm thu nhập lãi suất phi rủi ro từ Fed hơn là cho khu vực tư nhân vay và chịu tổn thất có thể xảy ra. Kết quả là, khi QE tiến triển, dư nợ cho vay trong hệ thống ngân hàng không tăng trưởng với tốc độ như bảng cân đối kế toán của Fed. Tuy nhiên, thành công không hề rẻ. Khi lãi suất quỹ của Fed là 0% đến 0,25%, chi phí hối lộ không cao. Nhưng hiện nay, với lãi suất quỹ Fed ở mức 5,25% đến 5,50%, các khoản hối lộ của IORB khiến Fed thiệt hại hàng tỷ đô la mỗi năm.

Cục Dự trữ Liên bang duy trì lãi suất chính sách "cao" để kiềm chế lạm phát; tuy nhiên, do chi phí của IORB tăng lên, Cục Dự trữ Liên bang đã trở nên thua lỗ. Bộ Tài chính Hoa Kỳ và công chúng Mỹ đã trực tiếp tài trợ cho Cục Dự trữ Liên bang để hối lộ các ngân hàng thông qua chương trình IORB. Khi Fed kiếm được tiền, nó sẽ gửi các khoản thanh toán đó tới Kho bạc Hoa Kỳ. Khi Fed thua lỗ, Kho bạc Hoa Kỳ cho Fed vay tiền để bù đắp khoản lỗ.

Nới lỏng định lượng giải quyết vấn đề dự trữ ngân hàng không đủ. Bây giờ, Fed muốn giảm lượng dự trữ mà các ngân hàng nắm giữ để kiềm chế lạm phát. Đây là Thắt chặt định lượng (QT).

QT đề cập đến việc Fed bán trái phiếu cho hệ thống ngân hàng và thanh toán chúng bằng khoản dự trữ do Fed nắm giữ. Nới lỏng định lượng làm tăng dự trữ ngân hàng, trong khi thắt chặt định lượng làm giảm dự trữ ngân hàng. Khi dự trữ ngân hàng giảm, chi phí hối lộ của IORB cũng giảm. Rõ ràng, Fed sẽ không vui nếu dự trữ ngân hàng tăng lên trong khi họ phải trả lãi suất cao vì IORB.

Mô hình ngân hàng dự trữ hoàn toàn đi ngược lại các mục tiêu đã nêu của Fed. Các ngân hàng dự trữ đầy đủ không cho vay, nghĩa là 100% tiền gửi được giữ dưới dạng dự trữ tại Fed. Nếu Fed bắt đầu cấp giấy phép ngân hàng dự trữ đầy đủ cho các ngân hàng tham gia vào các hoạt động kinh doanh tương tự như Tether, điều đó sẽ làm trầm trọng thêm khoản lỗ của ngân hàng trung ương.

Tether không phải là ngân hàng được cấp phép ở Hoa Kỳ nên không thể gửi trực tiếp vào Cục Dự trữ Liên bang và kiếm IORB. Nhưng Tether có thể gửi tiền mặt vào quỹ thị trường tiền tệ và quỹ thị trường tiền tệ có thể sử dụng chương trình mua lại ngược (RRP). Chương trình repo ngược tương tự như IORB ở chỗ Fed phải trả lãi suất giữa mức trần và sàn của quỹ liên bang để xác định chính xác nơi giao dịch lãi suất ngắn hạn. Tín phiếu kho bạc (T-bill) là trái phiếu không lãi suất có kỳ hạn dưới một năm và giao dịch với lãi suất cao hơn một chút so với lãi suất RRP. Vì vậy, mặc dù Tether không phải là ngân hàng nhưng tiền gửi của nó được đầu tư vào các công cụ yêu cầu thanh toán lãi từ Cục Dự trữ Liên bang và Kho bạc Hoa Kỳ. Tether đã đầu tư gần 81 tỷ USD vào các quỹ thị trường tiền tệ và tín phiếu kho bạc. Tether đi ngược lại Cục Dự trữ Liên bang. Và Fed không thích điều đó.

Tether đang đối đầu với Cục Dự trữ Liên bang vì Tether trả lãi 0% cho số dư USDT, nhưng nó có thể kiếm được tiền lãi xấp xỉ giới hạn trên của lãi suất quỹ của Cục Dự trữ Liên bang . Đây là biên lãi ròng (NIM) của Tether. Như bạn có thể tưởng tượng, Tether đã rất vui mừng trước việc Fed tăng lãi suất, khi NIM về cơ bản đã tăng từ 0% lên gần 6% trong vòng chưa đầy 18 tháng (tháng 3 năm 2022 đến tháng 9 năm 2023).

Tether không phải là nhà phát hành stablecoin duy nhất chống lại Fed. Circle (mã: USDC) và mọi stablecoin khác chấp nhận USD và phát hành token đều đang làm điều tương tự.

Nếu các ngân hàng từ bỏ Tether vì lý do nào đó, Cục Dự trữ Liên bang sẽ không thể giúp đỡ. Trên thực tế, miếng pho mát của các thống đốc Fed sẽ lớn hơn chiếc bụng bầu mũm mĩm của Sam Bankman-Fried trong chuyến thăm không kết hôn của Tiffany Fong.

Còn "người phụ nữ xấu" Yellen thì sao? Kho bạc của cô ấy có vấn đề gì với Tether không?

Tether quá lớn

Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ Janet - Janet Yellen cần một thị trường Kho bạc hoạt động tốt. Bằng cách đó, cô có thể vay số tiền cần thiết để trả cho khoản thâm hụt hàng nghìn tỷ đô la hàng năm của chính phủ. Sau năm 2008, quy mô thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ và thâm hụt tài chính cùng tăng lên. Quy mô càng lớn thì nó càng trở nên mong manh.

Biểu đồ Chỉ số Thanh khoản Chứng khoán Chính phủ Hoa Kỳ cho thấy rõ sự suy giảm tính thanh khoản trên thị trường Kho bạc Hoa Kỳ kể từ sau đại dịch COVID (con số càng cao thì tình hình thanh khoản càng tệ). Chỉ cần bán một lượng nhỏ là có thể phá vỡ thị trường. Ý tôi khi nói sự gián đoạn thị trường là giá trái phiếu giảm nhanh hoặc lợi suất tăng.

Tether hiện là một trong 22 chủ sở hữu trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ lớn nhất. Nếu Tether phải bán nhanh số cổ phần đang nắm giữ vì bất kỳ lý do gì, điều đó có thể gây ra sự hỗn loạn trên thị trường trái phiếu toàn cầu. Tôi nói là toàn cầu vì tất cả các công cụ nợ tiền pháp định đều được định giá theo đường cong của Kho bạc Hoa Kỳ ở một mức độ nào đó.

Nếu các đối tác ngân hàng của Tether từ bỏ Tether, Yellen có thể can thiệp theo những cách sau:

Có lẽ cô ấy sẽ dành cho Tether một khoảng thời gian hợp lý để tiếp tục là khách hàng để không bị buộc phải bán tài sản để đáp ứng yêu cầu mua lại một cách nhanh chóng.

Có thể cô ấy sẽ đóng băng tài sản của Tether để nó không thể bán bất cứ thứ gì cho đến khi cô ấy nghĩ rằng thị trường có thể hấp thụ cổ phần của Tether.

Nhưng điều Yellen chắc chắn sẽ không làm là giúp Tether tìm một đối tác ngân hàng lâu dài khác. Sự tăng trưởng của Tether và các loại tiền ổn định tương tự phục vụ thị trường tiền điện tử gây ra rủi ro cho thị trường Kho bạc Hoa Kỳ.

Nếu Tether quyết định mua trái phiếu mà không ai muốn, trái phiếu dài hạn có kỳ hạn trên 10 năm, thay vì trái phiếu ngắn hạn mà mọi người đều mong muốn, Yellen Có lẽ về phía họ. Nhưng tại sao Tether lại chấp nhận rủi ro đáo hạn này để kiếm được ít tiền hơn trái phiếu kho bạc ngắn hạn? Điều này là do đường cong lợi suất bị đảo ngược (lãi suất dài hạn thấp hơn lãi suất ngắn hạn).

Cánh tay quyền lực nhất của bộ máy tài chính hòa bình của Mỹ thà Tether không tồn tại. Và điều này không liên quan gì đến tiền điện tử.

Tether quá giàu

Các nhà phân tích tài năng của Maelstrom đã tạo ra bảng cân đối kế toán và báo cáo thu nhập đầu cơ sau đây của Tether. Họ đã kết hợp thông tin được tiết lộ công khai của Tether với phán đoán của riêng họ để tạo ra báo cáo này.

Đây là bảng gồm tám ngân hàng "quá lớn để thất bại" (TBTF) kiểm soát nền kinh tế và hệ thống chính trị Hoa Kỳ, và thu nhập ròng của họ cho năm tài chính 2023.

Cantor Fitzgerald không phải là một ngân hàng mà là một đại lý chính và nhà giao dịch. Chỉ có 23 ngân hàng đại lý chính. Do đó, trong cột "Tổng số tiền gửi", số liệu của Cantor thể hiện giá trị tài sản trên bảng cân đối kế toán của nó. Tôi nhận được doanh thu ròng và số lượng nhân viên của Cantor từ Zippia.

Doanh thu trên mỗi nhân viên của Tether là 62 triệu USD. Không có ngân hàng nào khác trong danh sách này đến gần. Khả năng sinh lời của Tether là một ví dụ khác về cách tiền điện tử sẽ tác động đến sự chuyển giao tài sản lớn nhất trong lịch sử nền văn minh nhân loại.

Tại sao các ngân hàng TBTF này không cung cấp các stablecoin cạnh tranh được hỗ trợ bằng tiền pháp định? Tether kiếm được nhiều tiền trên mỗi nhân viên hơn các ngân hàng này, nhưng nếu không có các ngân hàng này và những ngân hàng khác giống như họ, Tether không thể tồn tại.

Thay vì yêu cầu Tether hủy ngân hàng, có thể một trong những ngân hàng này có thể mua Tether. Nhưng tại sao họ làm điều này? Chắc chắn không dành cho công nghệ. Do tính minh bạch của chuỗi công khai, mã để triển khai bản sao hợp đồng thông minh Tether đã có trên Internet.

Nếu tôi là Giám đốc điều hành của một ngân hàng Hoa Kỳ ủng hộ sự tồn tại của Tether, tôi sẽ ngay lập tức rút tài khoản ngân hàng của họ và cung cấp một sản phẩm cạnh tranh. Ngân hàng đầu tiên của Hoa Kỳ cung cấp stablecoin sẽ nhanh chóng chiếm lĩnh thị trường. Với tư cách là người dùng, việc nắm giữ đồng tiền JPMorgan ít rủi ro hơn việc nắm giữ Tether. Trước đây là trách nhiệm của các ngân hàng "quá lớn để sụp đổ" và về cơ bản là trách nhiệm của đế chế. Sau này là trách nhiệm của một công ty tư nhân, bị toàn bộ hệ thống ngân hàng Hoa Kỳ và các cơ quan quản lý của nó khinh miệt.

Tôi không có lý do gì để tin rằng một ngân hàng Mỹ đang âm mưu lật đổ Tether. Nhưng làm như vậy là chuyện nhỏ. Tại sao chủ sở hữu của Tether, tất cả những con rối tiền điện tử đang hoạt động ở Bahamas, nơi sự tồn tại của họ phụ thuộc 100% vào khả năng truy cập vào hệ thống ngân hàng Hoa Kỳ, lại có thể kiếm được nhiều tiền hơn Jamie Dimon chỉ trong vài ngày giao dịch? Những điều khiến trái tim bạn rung động....

Khi thị trường tiền điện tử tăng giá, bất kỳ cổ phiếu nào liên quan đến kinh doanh tiền điện tử cũng sẽ tăng giá. Một ngân hàng Hoa Kỳ có giá cổ phiếu sụt giảm trong bối cảnh lo ngại về các khoản cho vay bất động sản thương mại xấu sẽ thấy giá trị của mình tăng lên nếu tham gia vào thị trường tiền điện tử ổn định. Đây có thể là tất cả động lực mà một ngân hàng Hoa Kỳ cần để cạnh tranh trực tiếp với Tether, Circle và các ngân hàng khác.

Nếu IPO của Circle diễn ra tốt đẹp, hệ thống ngân hàng dự kiến ​​sẽ phải đối mặt với nhiều thách thức. Các dự án đầu tư mạo hiểm Stablecoin như Circle và Tether nên giao dịch với mức chiết khấu so với thu nhập của họ vì chúng không có lợi thế cạnh tranh. Bản thân việc niêm yết thành công của Circle đã là một vở hài kịch.

Không có ngọn núi nào cao hơn ngọn núi này...

Tôi vừa giải thích tại sao hệ thống ngân hàng Hoa Kỳ tiêu diệt Tether sẽ dễ dàng hơn là đánh bại Caroline Ellison tại Olympic Toán. Nhưng với tư cách là một hệ sinh thái tiền điện tử, tại sao chúng ta lại tạo ra một loại stablecoin khác được chốt bằng tiền pháp định?

Nhờ có Tether, chúng tôi biết rằng thị trường vốn tiền điện tử đang khao khát một loại stablecoin được chốt bằng tiền pháp định. Vấn đề là, dịch vụ ngân hàng cung cấp rất tệ vì nếu không có cạnh tranh thì ngân hàng không thể làm tốt hơn. Với Tether, bất kỳ ai có kết nối internet đều có thể thanh toán bằng đô la Mỹ 24/7.

Tether có hai vấn đề chính:

Người dùng không thể nhận được bất kỳ phần NIM nào của Tether.

Ngay cả khi Tether chơi đúng như kế hoạch, hệ thống ngân hàng Hoa Kỳ có thể đóng cửa nó chỉ sau một đêm.

Công bằng mà nói, người dùng bất kỳ loại tiền tệ nào thường không được chia sẻ doanh thu từ tiền bản quyền. Việc nắm giữ tiền mặt bằng đô la Mỹ không cho phép bạn được hưởng một phần lợi nhuận của Fed...nhưng chắc chắn sẽ có những khoản thua lỗ. Do đó, những người nắm giữ USDT không nên mong đợi nhận được bất kỳ NIM nào cho Tether. Tuy nhiên, có một nhóm người dùng cần được bồi thường và đó là các sàn giao dịch tiền điện tử.

Trường hợp sử dụng chính của Tether là làm tiền tệ tài trợ cho các giao dịch tiền điện tử. Tether cũng cung cấp cách chuyển tiền tệ gần như ngay lập tức giữa các địa điểm giao dịch. Các sàn giao dịch dưới dạng trao đổi tiền điện tử mang lại tiện ích cho Tether nhưng đổi lại họ không nhận được gì. Không có mã thông báo quản trị Tether nào có thể được mua để cung cấp cho chủ sở hữu quyền yêu cầu NIM. Trừ khi sàn giao dịch này bằng cách nào đó đã mua được cổ phần của Tether trong những ngày đầu thành lập, nếu không thì không có cách nào để chia sẻ thành công của Tether. Đây không phải là câu chuyện buồn về lý do Tether gửi tiền tới các sàn giao dịch. Thay vào đó, điều này thúc đẩy các sàn giao dịch hỗ trợ các nhà phát hành stablecoin, chuyển phần lớn NIM cho chủ sở hữu và mang đến cho các sàn giao dịch cơ hội mua token quản trị với mức định giá rẻ trong giai đoạn đầu phát triển của nhà phát hành.

Rất đơn giản, nếu muốn vượt qua Tether, bạn phải trả một phần lớn NIM cho những người nắm giữ stablecoin và bán token quản trị giá rẻ cho các sàn giao dịch. Đây là cách mực ma cà rồng tấn công các stablecoin được hỗ trợ bởi tiền tệ fiat vật chất.

Ethena hoàn toàn tuân theo lối chơi này. Người nắm giữ USDe có thể trực tiếp giao USDe cho Ethena để giám hộ và kiếm được phần lớn NIM. Các sàn giao dịch lớn đang đầu tư vào ETH trong các vòng cấp vốn ban đầu. Các nhà đầu tư của Ethena bao gồm Binance Labs, Bybit thông qua Mirana, OKX Ventures, Deribit, Gemini và Kraken.

Xét về thị phần do các sàn giao dịch này nắm giữ, chúng chiếm khoảng 90% số lượng open interest của ETH trên các sàn giao dịch lớn.

Nó hoạt động như thế nào?

Ethena là đồng đô la tiền điện tử tổng hợp.

ETH = Ether

< strong >stETH=Các công cụ phái sinh ETH đặt cược Lido

ETH=stETH

ETH=stETH =10.000 USD

Giá trị hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD = trị giá 1 USD của ETH hoặc stETH = 1 / giá trị USD của ETH hoặc stETH

Hook

< p style= "text-align: left;">USDe là một loại tiền ổn định do Ethena phát hành và được thiết kế để neo giá với đồng đô la Mỹ theo tỷ lệ 1:1.

Ethena có nhiều người tham gia (AP) được ủy quyền. Những người tham gia được ủy quyền có thể đúc và đốt USDe theo tỷ lệ 1:1 USD.

Coin:

Hiện tại, stETH Lido, Mantle mETH , Binance WBETH và ETH đều được chấp nhận. ETH sau đó sẽ tự động bán hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD để khóa giá trị USD của ETH hoặc ETH LSD. Sau đó, giao thức sẽ tạo ra một lượng USDe tương đương khớp với giá trị đồng đô la của hợp đồng hoán đổi ngắn hạn vĩnh viễn.

Ví dụ:

AP gửi 1 stETH, trị giá 10.000 USD.

Ethena bán hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn 10.000 ETH/USD = 10.000 USD/1 USD giá trị hợp đồng.

AP đã nhận được 10.000 USDe vì ETH đã bán hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn 10.000 ETH/USD.

Đốt:

Để ghi USDe, AP sẽ USDe được gửi vào ETH. Sau đó, ETH sẽ tự động đảm bảo một phần vị thế bán hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD, từ đó giải phóng một lượng giá trị USDe nhất định. Sau đó, giao thức sẽ đốt USDe và trả lại một lượng ETH hoặc ETH LSD dựa trên tổng giá trị USD được mở khóa trừ đi phí thực hiện.

Ví dụ:

AP gửi 10.000 USDe.

Ethena đã mua lại 10.000 hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn ETH/USD = 10.000 USD/1 USD giá trị hợp đồng

AP nhận được ETH đầu tiên = 10.000 * 1 USD/10.000 stETH/USD, trừ phí thực hiện

Để hiểu lý do tại sao các stablecoin như Curve ban đầu lại xuất hiện trên nền tảng giao dịch, USDe sẽ được giao dịch cao hơn một chút so với đô la Mỹ và tôi sẽ giải thích lý do tại sao người dùng muốn giữ USDe.

Lợi suất USDe

Lợi suất cam kết ETH và ETH Một sự kết hợp quỹ hoán đổi vĩnh viễn /USD tương đương với lợi suất USD tổng hợp cao. Để kiếm được lợi nhuận này, người nắm giữ USDe có thể đặt cọc trực tiếp trên ứng dụng ETH. Chỉ mất chưa đầy một phút để bắt đầu kiếm tiền.

Vì lợi suất khoảng 30% của sUSDe khi ra mắt là rất cao nên những người dùng đã nắm giữ stablecoin USD với lợi suất thấp hơn sẽ chuyển sang sUSDe. Điều này sẽ gây áp lực cho người mua và đẩy giá USDe trong nhóm đường cong lên cao. Khi phí giao dịch của USDe đủ lớn, AP sẽ can thiệp và chênh lệch chênh lệch.

Như bạn có thể thấy, sUSDe (USDe giám hộ) có lợi suất cao hơn nhiều so với sDAI (DAI giám hộ) và trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ kỳ hạn 1 tháng. Nguồn: Ethena Ethena

Hãy tưởng tượng điều này: 1 USDe = 2 USDT. Nếu một AP có thể tạo ra 1 USDe với ETH hoặc stETH trị giá 1 USDT, họ có thể kiếm được lợi nhuận không rủi ro là 1 USD. Quá trình này như sau:

Chuyển đô la Mỹ tới sàn giao dịch.

Bán $1 lấy ETH hoặc stETH.

Gửi ETH hoặc stETH trên ứng dụng Ethena và nhận 1 USDe.

Gửi USDe vào Curve và bán với giá 2 USDT.

Bán 2 USDT lấy 2 USD trên sàn giao dịch, sau đó rút USD về tài khoản ngân hàng của bạn.

Nếu người dùng tin rằng ETH an toàn và tỷ suất lợi nhuận là thực, thì trong ví dụ giả định này, USDT đang lưu hành sẽ giảm, USDe trong lưu thông sẽ tăng lên.

UST Yield

Có rất nhiều thứ trong tiền điện tử space Mọi người nghĩ ETH sẽ thất bại như UST. UST là một stablecoin gắn liền với hệ sinh thái Terra/Luna. Anchor là một giao thức thị trường tiền tệ phi tập trung trong hệ sinh thái Terra mang lại lợi nhuận 20% hàng năm cho những người nắm giữ UST. Mọi người có thể gửi UST và Anchor sẽ cho người vay vay khoản tiền gửi này.

Bất kỳ nhà phát hành stablecoin nào cũng phải thuyết phục người dùng lý do tại sao họ nên chuyển từ Tether thông thường sang một sản phẩm mới. Doanh thu cao là điều thúc đẩy người dùng chuyển đổi.

UST được cung cấp bởi Luna và Bitcoin được mua thông qua việc bán Luna. Luna là token quản trị của hệ sinh thái. Tổ chức sở hữu một số lượng lớn Lunas. Vì giá của Luna cao hơn nên Tổ chức bán Luna để đổi lấy UST để trả lãi suất cao cho UST. Lãi suất không được trả bằng USD mà thay vào đó bạn kiếm được nhiều token UST hơn. Mặc dù UST duy trì tỷ giá 1:1 với đồng đô la Mỹ, thị trường tin rằng nếu bạn nắm giữ nhiều UST hơn, bạn cũng sẽ nắm giữ nhiều đô la Mỹ hơn.

Khi tổng giá trị UST bị khóa của Anchor tăng lên, chi phí lãi vay UST của Anchor cũng tăng theo. Việc tổ chức tiếp tục bán Luna để trợ cấp cho lợi nhuận UST của Anchor đã trở nên không bền vững. Lợi nhuận chỉ đến từ việc thị trường nghĩ rằng Luna sẽ có giá trị hàng tỷ đô la.

Vòng xoáy chết chóc của các stablecoin thuật toán bắt đầu khi giá của Luna bắt đầu giảm. Vì Luna được đúc và đốt để duy trì tỷ giá 1:1 của UST với đồng đô la Mỹ, nên việc duy trì tỷ giá cố định với đô la Mỹ của UST ngày càng trở nên khó khăn hơn khi giá trị của Luna giảm. Một khi cơ chế neo giữ đồng đô la Mỹ bị phá vỡ, tất cả tiền lãi mà UST tích lũy trên Anchor sẽ trở nên vô giá trị.

Ethena Yield

USDe tạo thu nhập theo cách tương tự UST hoàn toàn khác. ETHena nắm giữ hai tài sản tạo thu nhập.

Stake ETH:

ETH sử dụng Lido (stETH) Chờ các sản phẩm phái sinh cầm cố thanh khoản được cầm cố. ETH được gửi vào Lido. Lido chạy các nút xác minh được viết hoa từ tiền gửi ETH và chuyển ETH do mạng Ethereum thanh toán cho chủ sở hữu stETH.

Hoán đổi vĩnh viễn:

Hoán đổi vĩnh viễn Một khoảng thời gian là một loạt các hợp đồng tương lai ngắn hạn liên tiếp. Tỷ lệ tài trợ cho hầu hết các giao dịch hoán đổi vĩnh viễn được đặt lại sau mỗi 8 giờ. Tỷ lệ tài trợ dựa trên phí bảo hiểm hoặc chiết khấu của hợp đồng vĩnh viễn so với giao ngay. Nếu quyền chọn có mức phí bảo hiểm 1% so với giao ngay trong 8 giờ trước đó thì tỷ lệ cấp vốn cho giai đoạn tiếp theo sẽ là +1%. Nếu tỷ lệ tài trợ là dương, người mua sẽ trả tiền cho người bán; nếu tỷ lệ tài trợ là âm, người mua sẽ trả tiền cho người bán.

Ethena giữ vị thế airdrop hoán đổi vĩnh viễn để khóa giá trị USD của số ETH mà mình nắm giữ. Do đó, nếu số tiền dương, ETH sẽ kiếm được thu nhập từ lãi. Nếu âm thì sẽ được trả lãi. Rõ ràng, với tư cách là người nắm giữ USDe, chúng tôi muốn tin rằng ETH sẽ kiếm được lãi chứ không phải trả lãi. Câu hỏi đặt ra là tại sao lại có phí chuyển tiếp cho ETH/USD?

ETH hiện là loại tiền tệ giảm phát. Đồng đô la là một loại tiền tệ lạm phát. Nếu ETH giảm và USD tăng trong tương lai thì giá giao dịch kỳ hạn của ETH/USD sẽ cao hơn. Điều này có nghĩa là bất kỳ công cụ phái sinh kỳ hạn có đòn bẩy nào, chẳng hạn như hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn, đều phải giao dịch ở mức giá cao hơn giao ngay. Hầu hết các quỹ phải luôn dương, có nghĩa là ETH đã nhận được tiền lãi. Dữ liệu chứng minh điều đó.

Điều gì khiến ETH chuyển từ giảm phát sang lạm phát? Nếu mức sử dụng mạng của Ethereum giảm đáng kể thì lượng khí Ethereum bị đốt cháy trên mỗi khối sẽ ít hơn đáng kể. Trong trường hợp này, phần thưởng khối ETH sẽ lớn hơn mức tiêu thụ gas ETH.

Điều gì khiến đồng đô la Mỹ chuyển từ đồng tiền lạm phát sang đồng tiền giảm phát? Các chính trị gia Mỹ cần ngừng chi quá nhiều tiền chỉ để tái đắc cử. Fed phải giảm bảng cân đối kế toán về 0. Điều này sẽ dẫn đến sự sụt giảm nghiêm trọng trong lưu thông tiền tín dụng bằng đô la Mỹ.

Tôi nghĩ cả hai kịch bản đều khó có thể xảy ra; do đó, trong hầu hết các giai đoạn trong tương lai gần, việc kỳ vọng lãi suất tài trợ sẽ hoàn toàn hợp lý là hợp lý.

USDe không phải là UST.

Sự kết hợp giữa lợi suất đặt cược ETH và quỹ hoán đổi vĩnh viễn dương tạo ra lợi suất USDe. Lợi nhuận không dựa trên giá trị của mã thông báo quản trị ETHena. USDe và UST tạo ra doanh thu theo những cách hoàn toàn khác nhau.

Tóm tắt!

Ethena phải chịu rủi ro đối tác trao đổi. ETH không được phân quyền và cũng không cố gắng làm như vậy. ETH giữ vị thế hoán đổi ngắn hạn trên Sàn giao dịch phái sinh tập trung (CEX). Nếu các CEX này không thể thanh toán lợi nhuận cho các vị thế hoán đổi hoặc trả lại tài sản thế chấp đã ký gửi vì nhiều lý do, ETH sẽ bị lỗ vốn. Ethena cố gắng giảm rủi ro đối tác trên các sàn giao dịch trực tiếp bằng cách giữ tiền trong các tổ chức giám sát bên thứ ba như Tether:

Rủi ro đối tác của Tether do Ngân hàng TradFi chịu. Rủi ro đối tác của Ethena do các công cụ phái sinh CEX và người giám sát tiền điện tử gánh chịu.

CEX là nhà đầu tư vào Ethena và có quyền lợi trong việc không bị hack cũng như đảm bảo rằng các công cụ phái sinh được thanh toán hợp lý. Công cụ phái sinh CEX là công ty tiền điện tử có lợi nhuận cao nhất và họ muốn giữ nguyên như vậy. Việc lừa gạt khách hàng của bạn là điều không tốt chút nào. Khi ETH phát triển, lãi suất mở đối với các sản phẩm phái sinh cũng sẽ tăng lên, từ đó làm tăng thu nhập từ phí của CEX. Tất cả các động lực đều được căn chỉnh. CEX chúc ETH mọi điều tốt lành.

Các sản phẩm của Tether hỗ trợ hoạt động của thị trường vốn tiền điện tử. Tiền điện tử tồn tại để loại bỏ Ngân hàng TradFi trung gian. Ngân hàng TradFi muốn tiền điện tử thất bại. Về cơ bản, hoạt động kinh doanh ngân hàng của Tether đã đẩy nhanh sự sụp đổ của TradFi. Khuyến khích không nhất quán. Ngân hàng TradFi không muốn Tether hoạt động tốt và các cơ quan quản lý của họ cũng vậy.

Ethena là dành cho chúng tôi, bởi chúng tôi, còn được gọi là FUBU.

Tether là "của chúng tôi, của họ", còn được gọi là "FUBAR".

Hợp đồng thông minh LSD và giảm thiểu rủi ro

Ethena nắm giữ ETH LSD. Nó phải đối mặt với rủi ro hợp đồng thông minh. Ví dụ: có thể xảy ra sự cố với Lido, khiến StETH trở nên vô giá trị. Ngoài ra còn có nguy cơ thương lượng. Việc tạm dừng xảy ra khi trình xác thực mạng nút Ethereum vi phạm một số quy tắc nhất định. Như một hình phạt, vốn Ethereum do người xác nhận nắm giữ sẽ bị giảm, tức là bị cắt giảm.

Tài trợ âm

Như tôi đã đề cập trước đó, Tỷ lệ tài trợ trên các giao dịch hoán đổi vĩnh viễn có thể vẫn âm trong thời gian dài. Tỷ lệ tài trợ có thể trở nên âm, do đó NAV của ETH nhỏ hơn USDe đã phát hành. Bằng cách này, đồng đô la Mỹ so với đồng euro sẽ vượt qua cơ chế cam kết đi xuống.

Hợp đồng thông minh ETH có rủi ro

Giống như Tether, Ethena Hợp đồng thông minh cũng được chạy trên chuỗi công khai. Có thể có sơ hở trong mã, dẫn đến hành vi không mong muốn và cuối cùng gây thiệt hại cho người nắm giữ USDe. Thông thường, tin tặc sẽ cố gắng tạo ra hàng tấn stablecoin miễn phí và sau đó đổi chúng lấy một loại tiền điện tử khác trên các nền tảng như Uniswap hoặc Curve. Điều này sẽ dẫn đến việc chốt bị phá vỡ, do nguồn cung của stablecoin tăng lên mà tài sản hỗ trợ cho stablecoin tăng tương ứng.

Tuy nhiên, hợp đồng thông minh Ethena tương đối đơn giản và hầu hết công việc phức tạp của nó đều tập trung vào kỹ thuật ngoài chuỗi. Hợp đồng đúc/đổi quà trên chuỗi chỉ có khoảng 600 dòng mã và chỉ những người tham gia được phê duyệt mới có thể tương tác với các hợp đồng nhạy cảm nhất trên chuỗi, giúp giảm nguy cơ chặn các bên độc hại không xác định tương tác với nó.

Giới hạn tăng trưởng

Nguồn cung USDe lưu hành chỉ có thể Lớn bằng tổng lãi suất mở của hợp đồng tương lai ETH và hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn trên sàn giao dịch. Nguồn cung lưu hành của các stablecoin fiat được hỗ trợ vật lý là khoảng 130 tỷ USD. Tổng giá trị lãi mở ETH trên tất cả các sàn giao dịch mà Ethena giao dịch là khoảng 8,5 tỷ USD và tổng giá trị lãi mở ETH trên tất cả các sàn giao dịch là khoảng 12 tỷ USD. Ngoài ra, khi Ethena quyết định giữ BTC làm tài sản thế chấp, họ cũng tận dụng số tiền 31 USD tỷ lãi suất mở cho các hợp đồng BTC. Tổng số tiền lãi mở của ETH đối với BTC và ETH là khoảng 43 tỷ USD, khiến ETH không thể chiếm vị trí số một trong điều kiện thị trường hiện tại. Mặc dù ETH bắt đầu bằng ETH nhưng BTC và SOL cũng dễ dàng được thêm vào hệ thống của họ nhưng vấn đề chỉ là trình tự.

Mặc dù những điều trên là đúng nhưng hãy nhớ rằng tôi đã nói Ethena sẽ lên ngôi vua nhiều năm sau đó. Khi tiền điện tử phát triển như một loại tài sản, tổng số lãi mở sẽ tăng theo cấp số nhân. Một số người tin rằng tiền điện tử với tư cách là một loại tài sản sẽ đạt 10 nghìn tỷ USD trong chu kỳ này. Cho rằng ETH là loại tiền điện tử lớn thứ hai tính theo vốn hóa thị trường fiat, không có gì nực cười khi lãi suất mở của ETH có thể vượt quá 1 nghìn tỷ USD ở mức này.

Ethena sẽ phát triển cùng với sự phát triển của tiền điện tử.

Quỹ bảo hiểm

Vai trò của quỹ bảo hiểm là nhằm giảm thiểu rủi ro thiệt hại về kinh tế do các rủi ro trên gây ra. Nếu tỷ lệ tài trợ chuyển sang âm hoặc đồng đô la tổng hợp mất giá, quỹ sẽ đấu thầu đô la trên thị trường mở. Quỹ này bao gồm các vị trí stablecoin (USDT và USDC), stETH và USD/USD LP. Hiện tại, vốn của quỹ bảo hiểm đến từ quỹ do ETHena Labs huy động và một phần thu nhập do USDe tạo ra, nhưng những khoản thu nhập này không được cam kết. Trong tương lai, khi lượng lưu thông USDe tăng lên, quỹ sẽ được vốn hóa với lợi suất dài hạn. Theo văn bản này, quỹ bảo hiểm là 16 triệu đô la.

Cả USDT và USDe đều không có rủi ro. Nhưng những rủi ro là khác nhau. Tether và ETH cuối cùng có thể thất bại nhưng vì những lý do khác nhau.

Khi mọi người bắt đầu tin rằng lợi suất của USDe không lừa đảo, thì ngày càng có nhiều USDe được lưu hành.

Bước tiếp theo là sở hữu một phần vương quốc. Đây là lúc mã thông báo quản trị ETHena sắp ra mắt phát huy tác dụng.

Đánh giá ETH

Giống như các tổ chức phát hành tiền tệ khác, Ethena tồn tại và chết vì thu nhập tiền tệ của cô ấy. Đây là sự khác biệt giữa chi phí tạo ra tiền và hàng hóa thực tế mà tiền có thể mua được. Tôi muốn nghĩ ra một mô hình đơn giản để định giá ETH dựa trên các khoản thu nhập FX này. Đối với những người có thể mua mã thông báo quản trị của ETH trong những tháng tới, ít nhất họ nên cố gắng xây dựng một mô hình để định giá giao thức.

Bất kỳ USDe nào được phát hành đều có thể được cầm cố và nhận được cam kết ETH cộng với thu nhập tài trợ vĩnh viễn. Hiện tại, Ethena phân phối thu nhập được tạo ra từ tài sản hỗ trợ sUSDe, trong khi thu nhập được tạo ra từ tài sản hỗ trợ USDe không thế chấp được gửi đến quỹ bảo hiểm. Tôi ước tính rằng tỷ lệ phân phối dài hạn sẽ là: 80% doanh thu do giao thức tạo ra sẽ chuyển đến USDe (sUSDe) được đặt cọc và 20% doanh thu được tạo ra sẽ chuyển đến giao thức Ethena.

Thu nhập hàng năm của giao thức ETH = tổng thu nhập * (1-80% * (1 - nguồn cung sUSDe/nguồn cung USDe))

Nếu 100% USDe được cam kết, nghĩa là nguồn cung sUSDe = nguồn cung USDe:

Thu nhập hàng năm của giao thức ETH = tổng Doanh thu * 20

Tổng doanh thu = Nguồn cung USDe * (Doanh thu cam kết ETH + quỹ hoán đổi vĩnh viễn ETH)

Lợi suất cam kết ETH và quỹ hoán đổi vĩnh viễn ETH đều có lãi suất thay đổi. Lịch sử gần đây có thể giúp chúng ta hiểu được những khả năng trong tương lai.

Lợi suất đặt cược ETH - Tôi giả sử lợi suất PA là 4%.

Tài trợ hoán đổi vĩnh viễn ETH - Tôi giả sử PA là 20%.

Phần trăm đặt cược - Hiện tại, chỉ có 28% USDe được đặt cược. Tôi hy vọng điều đó sẽ tăng theo thời gian. Tôi giả định rằng 50% USDe sẽ được đặt cọc trong tương lai.

Phần quan trọng của mô hình là nên sử dụng tỷ lệ định giá được pha loãng hoàn toàn (FDV) trên doanh thu. Đây luôn là một trò chơi phỏng đoán, nhưng tôi sẽ đề xuất một số con đường trong tương lai dựa trên các dự án DeFi stablecoin tương đương.

Sử dụng các bội số này làm hướng dẫn, tôi đã tạo ra ETHena FDV tiềm năng sau đây.

Trục hoành là nguồn cung USDe tính bằng tỷ. Trục tung là độ phóng đại FDV/Rev.

Ondo là loại tiền ổn định mới nhất và phổ biến nhất. Nó có FDV khoảng 6 tỷ USD, doanh thu chỉ 9 triệu USD và bội số giao dịch là 630 lần. Tuyệt vời! Liệu định giá của ETH có thể đạt đến mức cao tương tự không?

Tài sản trị giá 820 triệu USD của ETH đã tạo ra tỷ suất lợi nhuận 67% trong tuần này. Dựa trên tỷ lệ cung cấp 50% USD/EUR, doanh thu hàng năm của ETH là khoảng 300 triệu USD mỗi năm. Sử dụng mức định giá tương tự như của Ondo, FDV là 189 tỷ USD. Điều này có nghĩa là FDV của ETH khi ra mắt sẽ đạt gần 200 tỷ USD? Không, nhưng điều đó có nghĩa là thị trường sẽ trả một số tiền rất lớn cho doanh thu trong tương lai của ETH.

Yachtzee!

Câu chuyện

Nếu bạn không nhớ gì khác từ bài viết này, hãy nhớ điều này:

Ethena là dành cho chúng tôi, bởi chúng tôi, còn được biết đến như FUBU.

Tether là dành cho chúng tôi, bởi họ, còn được gọi là FUBAR.

Việc mua hay bán USDe hoặc mã thông báo quản trị Ethena cuối cùng là tùy thuộc vào bạn. Tôi hy vọng bài viết này minh họa sứ mệnh của ETH và lý do tại sao nó lại quan trọng đối với sự thành công của tiền điện tử.