FTX Benson の詳細な説明: USDT はサンダーになるか?

原作者: FTX_Benson

まずUSDTの資産準備金構成を見てみましょう. 実際、すべてのステーブルコイン発行者の資産準備金はマネー マーケット ファンドの構成と似ており、主に現金、高品質の短期債券、手形で構成されています。

2008年当時、当時最大のマネーマーケットファンドであるリザーブ・プライマリーの規模は630億米ドルで、リーマン銀行の短期債券を約7,800万米ドル保有していた（総資産のわずか1.2％を占める）。

このごくわずかなエクスポージャが市場にパニックを引き起こしたのです。リーマン・ブラザーズの破綻のニュースがあまりに突然だったため、リザーブ・プライマリーにはリーマンの短期債券を扱う時間がなく、この債券を売りたい人も売りたい人もいなかったため、残存価値を評価することができなかった。その結果、100セントが1ドルに相当することを投資家に保証する方法がありません。

2008 年 9 月 16 日、リザーブ・プライマリーは残りが 97 セントのみであると発表しました。これは、マネー・マーケット・ファンドの価値は常に1ドルであるという一般の認識を打ち破った。その後、投資家の償還熱により、リーザーブ・プライマリーの資産規模は2日間で60％減少し、同ファンドは1週間の償還停止を発表せざるを得なくなった。

リザーブ・プライマリーの下落は現代金融史上最悪の投資家パニックを引き起こし、投資家はその後２週間でマネー・マーケット・ファンドから最大１２３０億ドルを引き出した。

USDT が雷雨になるかどうかを理解するには、まず 2 つの質問に答える必要があります。

1. USDT 資産準備金の流動性はどの程度ですか?

2. USDT が 2008 年のマネー マーケット ファンドのような巨大な償還の波を経験する可能性はありますか?

まず最初の質問に答えると、USDT の資産準備金の質は常に向上しており、当初はその半分が CP (コマーシャルペーパー) でしたが、この部分は徐々に T-Bill (米国短期国債) に置き換えられてきました。 。

CP 対 T-Bill 比率:

2021年第2四半期: 49%、24%

2021 年第 3 四半期: 44%、28%

2021年第4四半期: 31%、44%

2022Q2レポートはまだ出ていませんが、Tether CTO @paoloardoino によると、Tetherは2022/3/31以降CPを約半分に減らし、現在保有しているCPは84億米ドルのみです。約 13% に再び低下しました。彼らの長期目標は、CP エクスポージャをゼロに減らすことです。

USDT の流通量は 2022/5 まではあまり変化していないため、元の CP ポジションが他の資産に移転されたと推測するのが合理的です (T-Bill である可能性が高い)。

T-Bill に関わらず、USDT が保有する CP の質も非常に良く、A-3 以上の CP の割合が増加しています。 2022/3 監査報告書では、USDT の CP 格付けの 99.5% が A-3 以上であることが明らかになりました。

英語には「行動は言葉よりも雄弁である（行動は言葉よりも雄弁である）」ということわざがあります。

流動性を表現する最良の方法は、多数の償還のストレス テストです。過去 1 か月ほどで、USDT は 170 億米ドルを償還し、流通額は 20% 減少しました (830 億 --> 660 億)。そのうち 100 億件の償還は、UST が破綻し市場全体が最もパニックになった時期 (5/12 ～ 5/15) に発生しました。

上記のことから、次のことがわかります。

・USDTの準備資産の質は向上しており、以前は批判されていたCP比率も13％程度まで低下している。

· T-Bill の割合は上昇を続けており、現在 50% 近くとなっており、新四半期の監査報告書では 60% を超える可能性があります。

· USDT は投資適格 CP のみを保有しており、 CP の 99.5% は A-3 以上に格付けされています。

· USDT は短期間に多額の償還能力があることが証明されており、5/12 ～ 5/15 の償還ウェーブのパフォーマンスに基づくと、USDT の流動性は一部の銀行ユニットよりもさらに優れています。

次に 2 番目の質問になります。市場が非常にパニックに陥り、償還の大きな波があると仮定すると (たとえば、発行部数の 80% 以上が 1 週間以内に償還される)、USDT は分離されるのでしょうか?

答えは、「はい、そうである可能性が高い」です。迅速な償還は、短期間に多数の資産を売却する必要があることを意味し、わずかな価格の滑りがデカップリングを引き起こす可能性があります。実際のところ、すべてのステーブルコインがこのレベルを通過することは不可能であり、そのような超ブラックスワンが実際に発生した場合、USDCに切り替える必要はありません。

したがって、2 番目の質問をするより良い方法は、スーパーリデンプションの波が起こる可能性はどのくらいあるのか、ということです。 2008 年のマネー マーケット ファンドのように、USDT が突然大量の償還で圧倒される可能性はありますか?

まず、マネー・マーケット・ファンドの有価証券は投資ツールであり、利回り以外の目的はなく、信頼にヒビが入ると投資家は皆逃げたくなるものです。

しかし、USDT は異なります。ベテランのステーブルコインとして、USDT はステーブルコイン自体の役割をはるかに超えています。すべての USDT 取引ペア マーケット メーカーは、運営するために USDT を保持する必要があります (契約またはスポットに関係なく、このボリュームは少なくとも 100 億米ドルです。)。多くの OTC 引き出しチャネル、さらにはブラック マーケット取引でさえも USDT に依存する必要があります。

簡単に言うと、信用崩壊により崩壊する可能性のあるマネー・マーケット・ファンドに比べて、USDTの大部分はまったく逃げられない（あるいは逃げられない）ということであり、少なくともUSDT発行額はこの割合を占めているのではないかとざっくり見積もっています。金額の20％。

また、誰でもUSDTの償還を申請できるわけではなく、ホワイトリストの検証に合格した機関のみがテザーと直接取引し、USDTを米ドルに交換することができます。したがって、極端な相場が出現した場合、短期的にはUSDTが全滅する可能性は低く、価格は高騰することになります。

USDTの準備金の85％は短期間ですぐに売却して現金に換えることができる部分といえる現金及び現金同等物であり、その85％の半分以上が流動性の高い国庫短期証券（T-Bill）である。

USDT ペアのマーケットメーカーと、USDT を保持しなければならない一部の人々が総流通量の 20% を占めると想定しています (実際には、それはもっと多いはずです)。ファドの顔。

循環の残りの 80% が脱出したいと仮定すると、脱出プロセスは次のようになります。

1. 売り圧力によりUSDTのペッグが解除されました。

2. 裁定業者が介入してUSDTを購入し、USDをテザーと交換します。

2 の裁定買いが 1 の売りに抵抗するのに十分でない場合にのみ、パニックの拡大につながり、より大規模なデカップリングを引き起こす可能性があります。

テザーの償還プロセスはスムーズで、リリース以来一度も閉鎖されていないため、このデカップリングは通常非常に短命です。5/12 に UST が崩壊した極度のパニックの瞬間でさえ、USDT は一時的に 0.95 だけアンカリングされました。これは非常に短いです。すぐに戻ってきます。

テザーと直接取引できる裁定機関がテザーを購入するだけでなく、死を恐れない市場の他の投機的な買いも介入するだろう。USTには裁定取引を全くしないただ賭けたいだけの人がたくさんいるのと同じだこの買いでUSTは1週間続いたが、実際に爆発して0.5ドルを下回った。 2017 年以降、業界は USDT の暴動を何度も経験してきました。

まとめると、USDTに雷雨は起こるのでしょうか？確率は非常に低いと思います。それらのヘッジファンドは空売りで負ける可能性が高いですが、小さな穴 (たとえば、約 0.95) からランダムに資金を出しても、ポジションをクローズしても利益は得られます。時間。つまり、彼らはファドで最善を尽くしているのですね、わかりますか？