ViaBTC Capital｜DeFi危機の解決策とは？

UST のデペッグに続いて、仮想通貨市場は崩壊し始めました。仮想通貨機関は崩壊し、取引所は引き出しを停止し、融資プロトコルは清算と実行に苦しみ、巨大な流動性危機を引き起こしました。ドミノ効果によって、DeFi 危機も完全に明らかになりました。

2020 年には、誰もが DeFi Summer に興奮しており、流動性マイニングの大きな人気により、DeFi プロトコルの暗号資産の総額が 10 万ドル未満から驚くべき 3,000 億ドルにまで跳ね上がりました。信じられないほど高い年間リターンと主要な資産効果により、多くのユーザーが DeFi に引き付けられました。その後、高度な DeFi プレーヤーはレバレッジを増やし続け、DeFi をピークに押し上げました。しかし、仮想通貨市場が非体系的なリスクに脅かされると、DeFi は急速に時価総額を急落させました。図 1 に示すように、7 月 7 日の時点で、DeFi のロックされた合計値 (TVL) は、過去最高値から 64% 減少しました。一方、いわゆる優良DeFiプロジェクトの時価総額も急落した。たとえば、Uniswap の時価総額はピーク時から 82% 減少し、Compound の時価総額は 94.4% 減少しました。現在、ほとんどの DeFi プロジェクトは、DeFi ブームが始まったばかりの当初の時価総額に戻っています。

バブルははじけました。

図1：DeFi TVL |ソース：defipulse.com  |日付: 2022 年 7 月 7 日

DeFi は正当な理由で 2020 年に強気市場を開始しました。 Vitalik が言ったように、金融商品への許可なしのアクセスは、世界中の誰にとっても興味深く、重要です。とは言うものの、今日の DeFi は「一攫千金のチャネル」としてパッケージ化されているようであり、パーミッションレスと使いやすさがその固有の原動力であるという事実を忘れています。今日は、DeFi の危機に飛び込み、DeFi が勢いを取り戻すにはどうすればよいかについて話し合います。

DeFi危機の原因は何ですか?

イノベーションの代わりにレゴで遊ぶ

MakerDao、Uniswap、Compound、Aave などのプロジェクトが作成された初期の頃、それらは DeFi の強固な基盤を築き、先駆的な試みを行いました。シンプルで明確なロジックにより、これらの DeFi プロジェクトはパーミッションレスで透過的であり、市場からの課題にもかかわらず安全に運営されています。

DeFi は、その構成可能性も高く評価されていました。革新的なプロジェクトが市場で成功を収めると、このイノベーションを独自の製品と組み合わせたり、それを基に改良を加えて次のヒットを生み出すプロジェクトが増えます。これが流動性マイニングに起こったことです。この概念はハミングボットによって最初に提案されましたが、それが繁栄するのを助けたのはコンパウンドによる流動性マイニングの採用でした。その後、一連のプロジェクトも流動性マイニングを採用してネイティブトークンをローンチしました。 Uniswap に基づくフォークである Sushiswap (Sushi) は、流動性マイニングを使用してそのガバナンス トークンである Sushi を立ち上げ、流動性プロバイダーに DEX 収益で報酬を与え、Uniswap の流動性の 83% を短期間で獲得するのに役立ちました。 Sushi の成功に続いて、多数の食品 DEX が市場に登場しました。それ以来、流動性マイニングに基づいて、LP プール、トリクリプト プール、レバレッジド マイニング、ボンディングなど、さらに多くのメカニズムが作成されました。このような新しいメカニズムを促進するプロジェクトの多くは、収益を増やすという名目で資金を集め、チャンプのお金を刈り取るために大きなポンジースキームを構築しました.

過去 2 年間、DeFi が私たちにもたらしたイノベーションはほんのわずかであり、いわゆる「発明」の多くはポンジースキームの変種にすぎません。プロジェクトがさまざまな製品の機能を積み上げ、メカニズムに非常に複雑なルールを追加したため、DeFi は透明性を失い、投資家は高いリターンに直面するリスクについて何も知りませんでした。イノベーションは単にレゴで遊んでいるわけではありません。機能を積み上げたプロジェクトは、それ自体の価値を損ないます。さらに、低迷する市場では、人々はそのようなプロジェクトが語る虚偽の物語に簡単に気づきます。

DeFi のイノベーションは、テクノロジー スタック、経済モデル、実用的なアプリケーション、およびセキュリティ機能に反映される必要があります。一方、DeFi プロジェクトは、パーミッションレス、透明性、使いやすさなどの機能を維持するよう努めるべきです。 たとえば、Uniswap V3 は、DEX が直面している流動性の問題を解決するために NFT LP を開始しました。 Curve は ve トークンノミクスを導入し、CRV 保有者がトークン ロックの時間を選択できるようにして、さまざまなレベルの報酬を獲得できるようにしました。

注意すべきことすべてのイノベーションが賞賛に値するわけではありませんが、賞賛に値するものは市場に適応できなければなりません。さらに、革新的に見えるプロジェクトは、砂糖でコーティングされた詐欺である可能性があります。非常に多くの複雑なルールがあるため、投資家は DeFi プロジェクトのリスクレベルを評価するのが難しいと感じています。 たとえば、Terra はエコシステム内のステーブルコイン UST で 20% のリターンを提供し、機関投資家や従来の機関投資家の間で広く認知されています。しかし、そのメカニズムは市場のパターンに反します。最終的に、大規模な投資家が互いに競争したため、プロジェクトは悲劇的な結末で失敗し、仮想通貨のメルトダウンの波が始まりました。

持続不可能なトークノミクス

配布メカニズム

DeFiの初期には、流動性マイニングや公募を通じてトークンが配布されることが多く、流動性やユーザーはトークンのインセンティブによって獲得されました。このようなインセンティブは主に、マイニング、引き出し、販売を続ける短期投機家を引き付けました。より多くのトークンが流通市場に投棄されるにつれて、トークンのインセンティブによってもたらされるリターンは低下しました。さらに、ユーザーがより高い利回りを提供する新しいプロジェクトに気付くと、トークンのインセンティブも時間の経過とともに失敗し、プロジェクトはユーザーを維持できなくなります。この問題に対処するために、Curve は ve トークンノミクスを導入しました。これにより、段階的なインセンティブを提供することで、短期的な投機家ではなく長期的な投資家を引き付けることができました。さらに、veCrv 保有者は、各プールによって分配される CRV 報酬の重みを決定できます。これは、他のプロトコルが veCrv 保有者に「買収」して流動性を獲得する「カーブ戦争」の引き金にもなりました。 「曲線戦争」はまた、2 層の入れ子になった Convex や 3 層の入れ子になった Redacted Cartel など、より多くの流動性戦争を引き起こしました。それ以来、ve モデルはますます多くのプロジェクトで採用されています。しかし、トークンノミクスはガバナンスの役割を弱めているようで、トークン所有者は投票よりもリターンを増やす方法に関心を持っています。プロジェクトがより多くの賄賂を提供すると、veCrv 保有者はプロジェクトの品質を評価せずに議決権をプロジェクトに提供します。そのため、代わりに多くの資金がみすぼらしいプロジェクトに使われ、veCrv 保有者は、市場が下落したときにトークンがロックされるため、より多くのリスクを負わなければなりませんでした。

市場では、ve モデルで使用されるものと同様の多くのロック メカニズムも見られます。それらは、参加者にプロトコルの長期的な成功にコミットするよう強制するために、循環供給を削減しようとします。たとえば、オリンパスは、結合メカニズムを介してプロトコル所有流動性 (POL) の概念を生み出しました。具体的には、ステーブルコインやその他の優良トークンを入金したユーザーは、割引価格でOHMを購入できます。さらに、このプロジェクトは非常に高い APY を提供し、所有者にトークンを賭けて流通市場での OHM の流通供給を減らすよう促しました。時間が経つにつれて、APY が上昇し続けるにつれて、このメカニズムは OHM バブルを膨らませました。最終的に、クジラが OHM を売却し、価格が急落したとき、プロジェクトは負のスパイラルに飲み込まれました。

ソース：化合物水

トークンの配布に関しては、ほとんどの DeFi プロトコルが APY の高いユーザーを引き付けます。このようなメカニズムは、幼児期にユーザーの注意をすばやく引くことができますが、APY が高いユーザーだけを維持することは、長期的には持続可能な戦略ではありません。市場の変動に見舞われた場合、または初期段階のクジラが撤退した場合、高い APY は打ち砕かれ、プロジェクトの没落につながります。

トークン関数

既存の DeFi プロトコルは、トークンの価値を通じてプロジェクトの価値を反映する優れた方法を思いつくことができず、流通市場でのトークンの価格上昇とプロジェクトの長期的な成長を妨げています。

価値を獲得する能力に基づいて、トークンを保持する価値があるかどうかを人々がいつ判断し始めたのかはわかりません。ただし、ほとんどの初期の DeFi プロトコルは、値を取得できないことでしばしば批判されました。これは、ほとんどのトークンが流動性マイニングまたはエアドロップによって生成され、そのようなトークンの唯一の役割がガバナンスであったためです。それにもかかわらず、これらのプロトコルのガバナンス セクションを見ると、議決権のガバナンスが非アクティブであるか、議決権のほとんどが機関投資家またはプロジェクト チームに属していることがわかります。その結果、ユーザーはトークンのガバナンスに関心を持たないか、声を上げることができません。そのような場合、ガバナンス チャネルとしてのトークンの役割は無意味になり、流通市場でのトレード マークとしてのみ使用できます。さらに、このようなトークノミクスは、市場がプロジェクトの価値を適切に評価することを困難にします。従来の評価は、会社の利益または会社が生み出すキャッシュフローに焦点を当てており、株主への配当を可能にします。ただし、ガバナンス中心の DeFi トークンは配当を提供せず、従来のアプローチはそのようなプロジェクトでは機能しません。したがって、投資家はしばしばこれらのプロジェクトの価値を誤って判断し、他の潜在的なリスクを無視します。トークン機能に関して、Aave はわずかな改善を行いました。プロトコルによって請求される料金は、トークンを収縮させる AAVE の購入とバーンに使用できます。このモデルは、プラットフォームベースのトークンが採用する戦略に似ており、その価値はプラットフォームの収益と結びついています。このフレームワークは、ユーザーがプラットフォームとともに成長する動機にもなりますが、投資家が弱気市場で資金を引き出すと、価格が大幅に下落するという脅威にもさらされます。

DeFi プロジェクトは、ガバナンス、流動性マイニング、賭け金モデルに限定されるのではなく、トークンに長期的な価値を生み出す運用モデルを目指して努力する必要があります。 一部のトークンは新しい試みを行いました。たとえば、TOKE トークンを Tokemak にステーキングして、流動性の方向に影響を与えることができます。それにもかかわらず、そのような試みが有益であるかどうかは不明のままです。

弱いDAO

前述のように、脆弱な DAO は、DeFi における多くのガバナンス トークンの失敗にも寄与しており、その理由の 1 つは、プロジェクトの初期段階におけるトークンの不均一な配布にありました。プロジェクトチームとプライベートエクイティ投資家がトークンの大部分を保有しており、これがほとんどの力を与えました。そのため、プロジェクト ガバナンスに関しては、プロジェクト チームが最終決定権を持ち、小売業者はコミュニティ ガバナンスで重要な役割を果たしません。これは、ソレンドの最新の提案で非常に明確です。クジラが清算されるのを防ぐために、チームは彼らのアカウントを引き継ぐ提案を開始しました。これは非常に迅速に可決され (投票は 6 時間未満しか続かなかった)、コミュニティ メンバーは何も知りませんでした。この提案について、後にコミュニティ内の多くのユーザーから異議を唱えられました。 「パブリック チェーンの時価総額トップ 10、多くの機関投資家、および 1 年間実行されている最もスケーラブルな融資プロトコルにもかかわらず、完全なリスク管理フレームワークについて議論する単一の提案を開始していません。代わりに、その最初の提案は、ユーザーから法的財産の所有権を奪う方法に関するものであり、結果は投票のために6時間もかからずにコミュニティにすぐに発表されました.ご覧のとおり、そのような DAO も空のシェルです。

第二に、DeFi コミュニティはまとまりがなく、コミュニティのインセンティブが不足しています。プロジェクトが通常の成長段階に入ると、投機家はトークンの価格だけを気にし、プロジェクトがどのように発展するかに無関心であるため、ほとんどのプロジェクトはコミュニティとのやり取りの頻度が減り、SNS アカウントでさえ非アクティブになります。一部のプロジェクトでは、DAO ガバナンスのインセンティブのためにトークン供給の一部を予約しましたが、うまく機能していません。多くの場合、ユーザーは任意の提案を送信して報酬を得ることができ、コミュニティにはくだらない提案が殺到することがよくあります。コミュニティ ガバナンスを強化するには、プロジェクトがコミュニティのメンバーと完全に連携する必要があります。たとえば、重要な瞬間にユーザーの参加を促すことができるコミュニティ KOL を募集できます。さらに、プロジェクトは、プロジェクトへのユーザーの貢献に応じて、エクイティ報酬またはその他の種類のインセンティブを提供することもできます。

最後に、権力の委任とコミュニティの自治との間の不均衡に目を向けます。プロジェクトの開発者として、プロジェクト チームはプロジェクトの目標と展望を十分に認識しています。一方、コミュニティの自律性により、さまざまな動機に駆り立てられた投資家がガバナンスに参加できるようになり、暴徒の統治によってプロジェクトが脅かされる可能性があります。そのため、プロジェクト チームは適切なタイミングを見つけ、権限の委譲とコミュニティの自律性との間で適切なバランスを取る必要があります。.特に、いつプロジェクト チームからコミュニティに権限を委譲するかを決定する前に、チームは、権限を委任することが製品の成長を促進するかどうか、およびそのようなアクションが現在の製品段階に適用されるかどうかを検討する必要があります。 言い換えれば、プロジェクトが発展するにつれて、権力はコミュニティに委任されるべきであり、コミュニティが同じ価値を認識する大部分の参加者で構成されている場合にのみ、自律性が実現可能です。

レバレッジの誤用

2022 年、世界の資産の流動性が引き締まるにつれ、リスク資産の評価額が低下し、大規模な債務の清算とレバレッジ解消が引き起こされました。 DeFi では、仮想通貨の強気相場の間に膨大なレバレッジが蓄積されており、市場は歴史的かつ大規模なレバレッジ解消を経験しています。 Glassnode によると、わずか 6 週間で 1,240 億ドル以上の資金がイーサリアムからレバレッジ解除されました。さらに、最近のルナのメルトダウンによって引き起こされたダンピングと短期的な stETH デペッグの両方が、DeFi における現在の過剰なレバレッジが容易にシステミック リスクにつながる可能性があることを示しており、DeFi エコシステム全体、さらには暗号市場全体さえも崩壊させる可能性があります。

2020 年から 2021 年にかけて、DeFi は、レバレッジド マイニング、LP プール、トリクリプト プール、段階的な報酬を伴うトークンなど、多くの「イノベーション」と新製品を目の当たりにしました。さまざまな機能を組み合わせたり分割したりすることで、DeFi プロジェクトは金融サービスを複雑で高利回りのストラクチャード商品にパッケージ化し、潜在的なリスクについて教育したり警告したりすることなく、大量のユーザーを引き付けました。さらに、これらの商品はプロの金融エンジニアによって開発されたものでも、プロのリスクアナリストによってテストされたものでもありません。場合によっては、プロジェクト チームでさえ、極端な市況下で発生する可能性のあるリスクを予測できないことがあります。さらに、担保付きの暗号資産は本質的に変動が激しいため、極端な場合には清算または強制清算される可能性が高くなります。従来の金融では、リスクの高いプロジェクトには一定の参入基準を設定する必要があります。 DeFi は確かに分散化とパーミッションレスを達成しましたが、ユーザーの基本的な利益を損ない、長期的な成長を妨げています。

レバレッジの助けを借りて、DeFi はさらに魅力的なリターンを提供します。一部のプロジェクトは APY に取りつかれており、コイン マージンの名目リターンを発表しています。実際の数値をはるかに超える名目リターンに惹かれるユーザーは、急激な価格変動を無視し、関連するリスクを評価せずに DeFi の領域に突入する傾向があります。そのようなプロジェクトは、高い累積 TVL と見事な名目 APY により、成功したプロジェクトのイメージを偽造します。そのため、流通市場で過大評価されているこれらのプロジェクトに多くの資金が投じられています。時間が経つにつれて、ユーザーはこのようなハイリスクでハイリターンなプロジェクトをますます好むようになり、開発に焦点を当てたプレミアム プロジェクトを無視します。最終的に、市場のレバレッジが解消されると、そのような DeFi プロジェクトがポンジースキームであることが判明したことに彼らはショックを受けます。

とはいえ、DeFi（分散型金融）はポンジであってはなりません金融を不正なギャンブルゲームに変えながら、複雑なルールと高いリターンで透明性を損なうのではなく、分散化に焦点を当てる必要があります.

弱気市場でDeFiはどのように進むべきですか?

ほとんどの DeFi 資産の価格は元のレベルに戻っていますが、そのユーザーベースと資金規模は大幅に拡大しています。市場が強気から弱気へと移行する中、DeFi プロジェクトは今日の弱気市場での堅実な調査に焦点を当てる必要があります。

DeFi に必要なのはテスト システムです。新しい製品やイノベーションが登場した場合、やみくもに市場に投入するのではなく、プロジェクト チームは十分な市場シミュレーション、ストレス テスト、およびシステム デバッグを実施する必要があります。適格な金融商品は、極端な市場リスクの試練に耐えることができるものでなければなりません。その間、コーディングのセキュリティを完全に調査し、リアルタイムで更新する必要があります。

さらに、DeFi プロジェクトは、トークンの設計と配布モデルを開発する際に、忠実なユーザーを維持するよう努める必要があります。ガバナンスに限定される代わりに、DeFi トークンは投資家により多くの力を与えることができます。さらに、トークンのロックだけに頼るのではなく、ユーザーが長期的な価値を認識できるように、プロジェクトはトークンの内部流通に取り組む必要があります。

DeFi プロジェクトは、簡素化されたルールと透明性のある取引を備えた実用的な金融商品で機能する必要があります。この段階では、DeFi は高度で複雑な構造化された金融商品を必要としません。まず第一に、DeFi システムがまだ成熟していないという事実と、仮想通貨に内在するリスクを考慮すると、構造化された仮想通貨製品の開発は崖の上で踊るようなものであり、いつ崩壊する可能性があります。第二に、既存の DeFi ユーザーは、そのような製品を使用する際に伴うリスクに精通していないため、複雑な製品の準備ができていません。さらに、複雑な操作により、ほとんどのユーザーは DeFi から遠ざけられます。したがって、現時点では、DeFiプロジェクトは、クレジットベースの無担保ローンや複数の暗号をカバーする許可のない財務管理ツールなど、単純なルールで実用的な金融商品の開発に集中する必要があります.

ユーザーが DeFi に参加するためのハードルを下げるには、ユーザー教育が必要です。 DeFiに挑戦するとき、多くのユーザーはオンチェーン操作に戸惑う初心者レベルの投資家です.そのため、DeFi プロジェクトは、基本的な DeFi 操作と一般的なリスクに関するトレーニングと教育プログラムを提供する必要があります。 DeFi がより簡単にアクセスできるようになり、初心者に優しい操作とエクスペリエンスを提供するようになると、プロジェクトは忠実なユーザーを獲得でき、効果的な DAO への道も開かれます。例えば、私の最初のNFT は、中国の NFT コミュニティと貢献者が提供するプログラムで、ユーザーに NFT を基本的な暗号のノウハウから紹介し、最後に NFT を作成する方法を教えます。さらに、このプログラムには、ユーザーが NFT に慣れるのに役立つ多くのリスク警告も含まれています (金銭的なアドバイスはありません)。それとは別に、ユーザーがDeFiプロジェクトの品質をよりよく評価し、詐欺プロジェクトに多額の資金を投入しないようにユーザーが独自の調査を行えるように支援し、それによってDeFiの正の成長サイクルを作成する必要があります.

結論

現在の DeFi 危機は予見可能であり、客観的な開発パターンと一致しています。新しい発明が登場すると、過度な人気からやがてバブルが発生し、バブルが崩壊して初めて健全な成長軌道に戻ることができます。現在の DeFi デレバレッジは痛みを伴うものであり、小規模な金融危機を引き起こしています。しかし、痛みがなくなると、DeFi は過剰なレバレッジを排除し、健全な再構築の新たなラウンドを開始する機会を得ます。