[Tính năng] Tokenomics 1: Bộ ba bất khả thi tiếp theo của tiền điện tử và ý nghĩa của nó đối với thiết kế mã thông báo

Việc giảm giá USDC gần đây đã đặt ra một số câu hỏi về khả năng tồn tại và tính ổn định của stablecoin- và vì lý do chính đáng. Chín tháng trước, stablecoin UST được cho là ổn định cũng đã trải qua một cuộc khủng hoảng- và sau đó đã bị sập sau khi không khôi phục được mức cố định.

Nguyên nhân của cả hai cuộc khủng hoảng đều phức tạp, nhưng những phác thảo chung của chúng vẫn tương đối đơn giản.

Bởi vì điều này, nhiều người đã rút ra kết luận tương đối đơn giản từ cả hai cuộc khủng hoảng - một nhà đầu tư dày dạn kinh nghiệm đã bác bỏ hệ sinh thái Terra và Luna là một “kế hoạch ponzi thuần túy”, nói rằng bất kỳ ai không đồng ý đều “đang ở mức tối đa”.

Và USDC giảm giá và sự phục hồi sau đó đã trở thành nguồn cung cấp thức ăn cho nhiều người đam mê tiền điện tử chỉ đơn giản cho rằng tiền pháp định là vấn đề.

Giống như hầu hết các quan điểm đơn giản, có một số giá trị trong những kết luận này. Nhưng cho đến nay chúng chỉ là phần nổi của tảng băng chìm. Có rất nhiều chi tiết để đi sâu vào và có thể thu thập được nhiều thứ hơn là chỉ loại bỏ ở cấp độ bề mặt của hệ thống này hay hệ thống kia.

Vì vậy, hôm nay, đó sẽ là nhiệm vụ của chúng tôi - tìm hiểu thêm không chỉ từ mùa đông tiền điện tử trong vài tháng qua, mà còn về tiền pháp định, và cả những thất bại và thành công của nó có thể giúp thiết kế tiền điện tử và mã thông báo tốt hơn như thế nào.

Tại sao hệ sinh thái Terra thất bại và tại sao USDC vẫn tồn tại?

Câu trả lời đơn giản cho câu hỏi này là USDC được quản lý tốt hơn và được thiết kế tốt hơn- nhưng tại sao?

Nhiều người đã chỉ ra Giao thức Anchor trên hệ sinh thái Terra là yếu tố chính dẫn đến sự phổ biến của Terra cũng như sự sụp đổ sau đó. Rốt cuộc, ai sẽ từ chối mức lãi suất 20% trong một thế giới mà các ngân hàng fiat đang cung cấp ít hơn 5%? Thay vì để tiền nằm yên trong kho tiền ngân hàng và bị lạm phát ăn dần, tại sao không bỏ tiền vào Anchor và kiếm được lợi tức vượt xa lãi suất của ngân hàng trong khi bản thân mã thông báo tăng giá trị?

Câu chuyện phổ biến là khi Anchor thông báo rằng họ sẽ giảm các tỷ lệ này xuống mức bền vững hơn, các nhà đầu tư đã quyết định chuyển vốn của họ đi nơi khác - và điều này đã gây ra một cuộc di cư hàng loạt của các khoản đầu tư, cuối cùng dẫn đến vòng xoáy chết chóc và sự kết thúc hiệu quả của hệ sinh thái Terra .

Nhưng xem xét kỹ hơn lời giải thích này sẽ đặt ra một số câu hỏi - Terra không phải là đồng tiền ổn định duy nhất có thể sử dụng được trong canh tác năng suất. Ngay cả những đồng tiền như USDC cũng có thể được sử dụng trong canh tác năng suất. Vì vậy, nếu chúng tôi giải thích sự sụp đổ của Terra bằng cách cho rằng Anchor là nguyên nhân, thì tại sao các stablecoin khác không giảm giá vì lý do tương tự?

Điều này ngụ ý rằng giao thức Anchor không chính xác là nguyên nhân cơ bản dẫn đến sự sụp đổ - thay vào đó, nó là một yếu tố kích hoạt.

Tuy nhiên, không thể phủ nhận tính trung tâm của Anchor đối với sự sụp đổ - Lãi suất cao của Anchor từng là trọng tâm trong việc thu hút vốn vào hệ sinh thái và việc hạ lãi suất này xuống mức bền vững hơn cũng dẫn đến cuộc di cư.

Nhưng điều làm cho hệ sinh thái Terra trở nên đặc biệt cũng là Mã thông báo Luna của nó - được dùng để thế chấp hoàn toàn tất cả UST trong hệ thống.

Mã thông báo Luna đã được tạo và đốt cháy thông qua hệ thống chủ quyền của hệ thống và được kỳ vọng sẽ đánh giá cao về giá trị - một tính năng khác mang lại nhiều khoản đầu tư hơn.

Nhưng USDC không có cơ chế như vậy - dự án vẫn tương đối khiêm tốn: nó hình thành một cách để kết nối thế giới Web2 và Web3 bằng một loại tiền tệ chung và điểm bán hàng chính của nó là thứ gì đó nội tại đối với công nghệ chuỗi khối chứ không phải thứ gì đó được tạo ra hoàn toàn cho thế giới Web3- một mã thông báo có thể được sử dụng để thu hẹp khoảng cách giữa cả hai.

Có thể canh tác năng suất với USDC, nhưng chính sách trực tiếp của Circle không phải là kiểm soát lãi suất của các nền tảng năng suất này hoặc khuyến khích hoặc không khuyến khích đầu tư vào các nền tảng đó.

Điều này mang lại một quan sát thú vị- Terraform Labs và Luna Foundation Guard đang cố gắng đạt được ba điều- cho phép dòng vốn tự do vào và ra khỏi hệ sinh thái, tỷ giá hối đoái cố định và khả năng thiết lập lãi suất.

Mặt khác, Circle cho phép lãi suất thả nổi tự do, trong khi nó tập trung vào việc tạo điều kiện cho dòng vốn tự do lưu thông và đảm bảo tỷ giá hối đoái cố định.

Đối với những người có kiến thức nền tảng về hoạch định chính sách kinh tế vĩ mô, bóng đèn có thể đang bật ngay bây giờ - nhưng đối với những người không quen biết, ba mục tiêu này thực sự không thể đạt được đồng thời.

Bộ ba bất khả thi về kinh tế - và hệ lụy của nó

Vào đầu những năm 1960, mô hình chính sách kinh tế vĩ mô của Keynes đã được hai nhà kinh tế học J. Marcus Fleming và Robert Mundell mở rộng để bao gồm vai trò của dòng vốn - kết quả là nhận thức rằng các ngân hàng trung ương phải đối mặt với một bộ ba bất khả thi quan trọng và ngụ ý đánh đổi khi nó xuất hiện. chính sách lãi suất, chính sách tỷ giá hối đoái và kiểm soát vốn.

Những người đam mê chuỗi khối đã quen thuộc với bộ ba bất khả thi của chuỗi khối - trong đó các chuỗi khối bị kẹt giữa việc chọn hai trong số ba phẩm chất sau trong chuỗi khối của họ: bảo mật, khả năng mở rộng và phân cấp.

Do đó, đề xuất hoạt động: các chuỗi khối chọn phân cấp và khả năng mở rộng sẽ dễ bị tấn công, vì các tác nhân mới có thể nhanh chóng tham gia và thực hiện các cuộc tấn công 51%, áp đảo sức mạnh băm của các công cụ khai thác khác và cho phép họ thực hiện các giao dịch gian lận.

Đồng thời, tăng cường bảo mật bằng cách kiểm soát ai có thể sử dụng chuỗi khối hoặc trở thành người xác thực, chẳng hạn như thông qua bằng chứng công việc, làm xói mòn quá trình phân cấp.

Ngoài ra, các chuỗi khối tập trung vào bảo mật và phi tập trung, chẳng hạn như bitcoin, sẽ có kích thước khối thấp và do đó, phải đối mặt với các vấn đề về khả năng mở rộng.

Bất kỳ blockchain nào cũng có thể dễ dàng đạt được hai, nhưng bộ ba sẽ không bao giờ được hợp nhất.

Tương tự như vậy, kinh tế vĩ mô thừa nhận rằng bất kỳ nền kinh tế nào cũng sẽ phải đối mặt với sự đánh đổi tương tự - các ngân hàng trung ương phải chọn hai trong số ba: dòng vốn tự do, tỷ giá hối đoái cố định và chính sách tiền tệ có chủ quyền (nghĩa là khả năng lựa chọn lãi suất). lãi suất bằng cách kiểm soát việc cung cấp vốn vay).

Như vậy, cũng có ba khả năng để các ngân hàng trung ương lựa chọn:

1. Lựa chọn dòng vốn tự do và tỷ giá hối đoái cố định

Theo mô hình này, một ngân hàng trung ương muốn đảm bảo rằng nó có tỷ giá hối đoái cố định, đồng thời duy trì dòng vốn tự do - điều này có nghĩa là ngân hàng trung ương cung cấp một tỷ lệ mà tại đó họ sẵn sàng mua hoặc bán một lượng ngoại hối không giới hạn trong trở lại đối với đồng nội tệ của nó.

Một ngân hàng trung ương chọn tùy chọn này cuối cùng cũng sẽ phải cho phép lãi suất trong nước thả nổi theo tỷ giá cố định, vì nếu không sẽ có dòng vốn chảy vào để tận dụng tỷ giá hối đoái cao hơn hoặc dòng vốn chảy ra để tận dụng tỷ giá hối đoái cao hơn nơi khác.

Vương quốc Anh, theo Cơ chế tỷ giá hối đoái, là một trong những hệ thống như vậy, nơi Anh duy trì tình trạng thiếu kiểm soát vốn, đồng thời buộc đồng bảng Anh phải áp dụng tỷ giá hối đoái cố định với các đồng tiền châu Âu khác.

Tuy nhiên, hệ thống này không tồn tại lâu khi chính phủ Anh phải đối mặt với cuộc tấn công vào Bảng Anh do George Soros lãnh đạo, sau này được gọi là Cuộc khủng hoảng bảng Anh năm 1992. Sau khi đốt hàng tỷ dự trữ của họ để cố gắng duy trì tỷ giá hối đoái, chính phủ đã từ bỏ và đình chỉ tư cách thành viên của Cơ chế tỷ giá hối đoái, cho phép Đồng bảng Anh thả nổi và phá giá để có được một số chủ quyền đối với chính sách tiền tệ của họ.

2. Lựa chọn dòng vốn tự do và chính sách tiền tệ chủ quyền.

Nếu một quốc gia duy trì dòng vốn tự do và đặt ra lãi suất của riêng mình, thì chắc chắn quốc gia đó sẽ mất quyền kiểm soát đối với tỷ giá hối đoái của mình, khi dòng vốn chảy vào hoặc ra khỏi quốc gia để phản ứng với tỷ giá hối đoái.

Trên thực tế, các ngân hàng trung ương có thể đặt lãi suất để thu hút hoặc ngăn chặn dòng vốn chảy vào quốc gia và tác động đến tiêu dùng trong nước, thường là một phần của chính sách tài khóa ngược chu kỳ.

Trong trường hợp không có kiểm soát vốn, các nhà đầu tư có thể tự do mua hoặc bán bất kỳ lượng tiền tệ nào trên thị trường mở, dẫn đến thay đổi tỷ giá hối đoái - nếu một ngân hàng trung ương không muốn cho phép những biến động lớn về tỷ giá hối đoái, thì nó phải hoặc phản ứng theo tâm lý thị trường bằng các chính sách tỷ giá hối đoái hoặc cung tiền, làm suy yếu chủ quyền tiền tệ của nó, hoặc nó có thể áp đặt các biện pháp kiểm soát vốn để hạn chế số lượng tiền tệ được mua hoặc bán trên thị trường mở.

3. Lựa chọn chính sách tiền tệ có chủ quyền và tỷ giá hối đoái cố định

Một nền kinh tế chọn thiết lập tỷ giá hối đoái cố định và thiết lập lãi suất của riêng mình sẽ không thể thực hiện các quyết định về chính sách tài khóa - một chính sách tài khóa mở rộng sẽ làm tăng cung tiền và do đó gây áp lực giảm lãi suất.

Đáp lại, vốn sẽ chảy ra khỏi đất nước và tỷ giá hối đoái sẽ chịu áp lực. Vì dưới chế độ tỷ giá hối đoái cố định không có kiểm soát vốn, ngân hàng trung ương phải đề nghị mua lại đồng tiền của chính mình không giới hạn về số lượng, ngân hàng trung ương cuối cùng sẽ cạn dự trữ trừ khi dòng vốn bị hạn chế.

Như vậy, bất kỳ nền kinh tế nào muốn thiết lập lãi suất của riêng mình và có tỷ giá hối đoái cố định chắc chắn phải thiết lập các biện pháp kiểm soát vốn để ngăn chặn những thay đổi về tỷ giá hối đoái hoặc lãi suất ảnh hưởng lẫn nhau.

Trong Hệ thống Bretton Woods, hầu hết các nền kinh tế đã chọn tùy chọn này, hạn chế lượng ngoại tệ có thể trao đổi và đánh thuế đối với các giao dịch với tài sản tài chính.

Cũng cần lưu ý rằng khi ba mục tiêu về dòng vốn tự do, chính sách tiền tệ có chủ quyền và tỷ giá hối đoái cố định được theo đuổi cùng nhau, thì khủng hoảng hầu như luôn là kết quả tất yếu - Khủng hoảng tài chính châu Á là một trong những trường hợp như vậy.

Các quốc gia Đông Nam Á hầu hết có tỷ giá hối đoái cố định và đang thúc đẩy dòng vốn tự do di chuyển, đồng thời thực hiện chính sách tiền tệ độc lập của riêng mình. Điều này dẫn đến một dòng vốn đầu tư ban đầu, vì các nhà đầu tư có thể yên tâm rằng rủi ro tỷ giá hối đoái là không tồn tại. Nhưng khi cán cân thương mại bắt đầu thay đổi, các nhà đầu tư nhanh chóng bắt đầu rút tiền của họ, và ngôi nhà bài sụp đổ, và các quốc gia như Thái Lan buộc phải thả nổi đồng tiền của họ.

Các hệ sinh thái tiền điện tử không quá khác biệt - mọi mã thông báo giống như một loại tiền tệ trong nước, chỉ có giá trị khi thị trường đánh giá nó và có thể được trao đổi thông qua giao thức CeFi hoặc DeFi để lấy các mã thông báo khác (hoặc theo thuật ngữ fiat, ngoại hối).

Sự khác biệt chính trong tiền điện tử là ngân hàng trung ương thường là chính giao thức hoặc công ty kiểm soát giao thức.

Tương lai của thiết kế token

Những hạn chế mà bộ ba bất khả thi về kinh tế đặt ra đối với tiền điện tử cũng tương đối rõ ràng nếu người ta biết tìm ở đâu và so sánh cái gì.

Ví dụ, hệ sinh thái Bitcoin là nơi có dòng vốn tự do và chính sách tiền tệ có chủ quyền: Nguồn cung tiền bị giới hạn bởi phần thưởng khối, quy định rằng sẽ không bao giờ có nhiều hơn 21 triệu BTC tồn tại. Tốc độ tăng này cũng là tự động - một khối mới, với phần thưởng khối của nó, được tạo khoảng 10 phút một lần và phần thưởng khối giảm một nửa sau mỗi 210 nghìn khối. Về cơ bản, cũng không có giới hạn về số lượng người tham gia vào hệ sinh thái, mua và giao dịch bằng BTC hoặc đổi BTC thành các loại tiền điện tử khác trên các sàn giao dịch.

Mặt khác, các stablecoin như USDC có dòng vốn tự do và tỷ giá hối đoái cố định - được đảm bảo thông qua tài sản thế chấp của họ. Các công ty như Circle về cơ bản chuẩn bị bán USDC với mức cố định từ 1USDC đến 1USD cho bất kỳ ai sẵn sàng mua và cũng sẵn sàng mua lại USDC từ người dùng của họ với mức cố định được quảng cáo. Do hệ thống này, họ không, hay chính xác hơn là không thể kiểm soát nguồn cung tiền và lãi suất của USDC.

Điều này ngụ ý rằng trong tương lai, nếu bất kỳ ai cố gắng tạo mã thông báo mới, câu hỏi họ muốn ưu tiên điều gì trong hệ thống là điều cần được trả lời gần như ngay từ đầu- vì nó phải được đưa vào chính giao thức.

Nói như vậy, bộ ba bất khả thi về chính sách có một cảnh báo đáng kể, do một số phát triển trong kinh tế học tiền tệ trong vài thập kỷ qua.

Thứ nhất, có vấn đề về tỷ giá hối đoái thả nổi theo dải - các quốc gia như Trung Quốc không thực sự có tỷ giá hối đoái cố định. Thay vào đó, ngân hàng trung ương cho phép tiền tệ thả nổi trong một phạm vi nhất định và chỉ can thiệp khi tỷ giá hối đoái bắt đầu đi chệch khỏi phạm vi này. Điều này thường có nghĩa là theo dõi tỷ giá hối đoái trong suốt cả ngày và cho phép mua lại hoặc bán tháo số lượng lớn tùy thuộc vào tâm lý thị trường.

Đổi lại, có một số sự linh hoạt về khả năng của ngân hàng trung ương trong việc thiết lập chính sách tiền tệ của riêng mình và của chính phủ đối với chính sách tài khóa của riêng mình, vì nếu không có bất kỳ sự kiện thiên nga đen nào xảy ra thì sẽ không có bất kỳ sự thay đổi lớn nào cần phải can thiệp.

Đối với tiền điện tử, điều này có thể cung cấp một số khoảng trống có giá trị để chơi - thay vì đặt tỷ giá hối đoái cố định, giá trị của tiền điện tử có thể được phép duy trì ở một phạm vi được coi là lành mạnh.

Cũng có thể đạt được điều gì đó bằng cách phát triển một loại tiền điện tử có thể chuyển đổi tự do giữa một số tùy chọn được trình bày cho một loại tiền tệ. Các sự kiện bên ngoài khác nhau có thể dẫn đến những nhu cầu khác nhau vào những thời điểm khác nhau và vòng xoáy tử thần có thể quét sạch hoàn toàn những năm làm việc chăm chỉ để xây dựng chuỗi và cộng đồng.

Thực hiện một cơ chế kiểm soát vốn có thể là một cách để ngăn chặn hậu quả từ các sự kiện bên ngoài, trước khi sự lây lan gây ra hiệu ứng xếp tầng.

Như chúng ta có thể thấy, có rất nhiều khả năng khi nói đến thiết kế tiền điện tử - nhưng mô hình này có thể cung cấp một số hiểu biết sâu sắc về những gì có thể xảy ra đối với một loại tiền điện tử bền vững và những gì có khả năng là công thức dẫn đến thảm họa.

Với đặc điểm phân cấp mạnh mẽ mà thế giới tiền điện tử có, có khả năng sẽ không có bất kỳ loại tiền điện tử nào được thiết kế với các biện pháp kiểm soát vốn và thực thi các biện pháp kiểm soát này - nhưng dù sao thì đó cũng là điều cần suy nghĩ.

Tiền điện tử, vào cuối ngày, vẫn là tiền tệ và dựa trên nền kinh tế - và do đó, có thể đáng để dành thời gian xem xét kỹ hơn về kinh tế học và những gì nó nói về các vấn đề kinh tế vĩ mô như bộ ba bất khả thi về chính sách.

Quyền tự do của thị trường không phải là thứ nên được đánh giá thấp - và các ngân hàng trung ương cũng như các công ty tiền điện tử đều phải tuân theo những ý tưởng bất chợt và tưởng tượng của nó.