Đây là lý do tại sao SEC Hoa Kỳ đã từ chối ứng dụng ETF giao ngay Bitcoin

Đây không phải là lần đầu tiên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) từ chối đề xuất về một sản phẩm trao đổi giao dịch bitcoin (ETP), nhưng những nỗ lực của các tổ chức tài chính khác nhau vẫn tiếp tục. Sàn giao dịch Cboe BZX gần đây đã cố gắng liệt kê Fidelity Wise Origin Bitcoin Trust dưới dạng Bitcoin ETP vào ngày 25 tháng 1, nhưng cũng không thành công.

Bức thư của SEC, được công bố vào ngày 8 tháng 2, cho biết sàn giao dịch đã không thực hiện nghĩa vụ chứng nhận rằng các quỹ "nhằm ngăn chặn các hành vi gian lận và thao túng" cũng như "bảo vệ các nhà đầu tư và lợi ích công cộng."

Mặc dù đề xuất về một ETP bitcoin giao ngay chưa bao giờ được SEC chấp thuận và những sản phẩm như vậy không có sẵn ở thị trường Hoa Kỳ, nhưng chúng lại tồn tại ở thị trường châu Âu. Bằng cách điều tra giá của các ETP được giao dịch tại các thị trường châu Âu, người ta có thể biết rõ về khả năng gian lận và thao túng.

Để điều tra xem liệu những lo ngại của SEC về gian lận và thao túng có hợp lý hay không, bài viết này sẽ so sánh giá lịch sử của ba ETP được niêm yết ở châu Âu với giá giao ngay Bitcoin lịch sử trên 18 sàn giao dịch để xem liệu có bất kỳ chênh lệch giá đáng kể nào có thể dẫn đến thao túng thị trường hay không .

Mối quan tâm chính của SEC

SEC đã đưa ra hai mối quan tâm chính về đề xuất trao đổi BZX từ quan điểm kỹ thuật:

(1) Không có dữ liệu hoặc phân tích nào được cung cấp để hỗ trợ cho lập luận rằng chênh lệch giá trên các nền tảng bitcoin giúp giữ giá bitcoin toàn cầu nhất quán với nhau, do đó không khuyến khích thao túng và loại bỏ mọi chênh lệch giá giữa các thị trường. Không có dấu hiệu nào cho thấy giá bitcoin chênh lệch như thế nào giữa các địa điểm giao dịch bitcoin khác nhau hoặc chênh lệch giá đang được chênh lệch nhanh như thế nào.

(2) Sàn giao dịch đã không chứng minh được rằng phương pháp tính chỉ số được đề xuất sẽ giúp ETP được đề xuất chống gian lận hoặc thao túng. Cụ thể, sàn giao dịch vẫn chưa đánh giá tác động của các nền tảng giao ngay không được bao gồm trong các nền tảng bitcoin cấu thành chỉ số có thể có đối với giá bitcoin được sử dụng để tính toán chỉ số.

Để hiểu liệu các vấn đề trên có tồn tại hay không và liệu các ETP được liệt kê ở thị trường châu Âu có thể bị thao túng hay không, dữ liệu lịch sử của ba ETP sau được liệt kê trên SIX Swiss Exchange (từ Google Finance) được so sánh với giá giao ngay bitcoin trên trao đổi (dữ liệu từ Cryptowatch) đã được so sánh.

·WisdomTree Bitcoin ETP（BTCW-USD）

21Chia sẻ Bitcoin ETP (SWX:ABTC-USD)

·Coinbase BTC ETP vật lý (SWX:BITC-USD)

Mối tương quan giữa Bitcoin ETP và giá giao ngay cho thấy sự phân kỳ giá

Như đã nêu trong đề xuất của sàn giao dịch BZX, việc tính toán chỉ số sẽ dựa trên giá trung bình theo khối lượng (VWMP) của năm sàn giao dịch — Bitstamp, Coinbase, Gemini, itBit và Kraken — trong năm phút trước đó.

Trong một nỗ lực rất đơn giản và cơ bản, giá giao ngay hàng ngày từ bốn trong số năm sàn giao dịch nói trên — Bitstamp, Coinbase, Gemini và Kraken — đã được sử dụng.

Vì giá Bitcoin ETP thường khác với giá Bitcoin giao ngay, nên tất cả các biểu đồ sử dụng thay đổi phần trăm hàng ngày (hoặc lợi nhuận hàng ngày) để cho phép so sánh chênh lệch giá dễ dàng hơn.

Biểu đồ bên dưới hiển thị so sánh lợi nhuận hàng ngày giữa từng trong số ba ETP và giá giao ngay Bitcoin, được tính bằng cách sử dụng trung bình theo trọng số khối lượng cho bốn sàn giao dịch.

Biểu đồ phân tán bên trái cho thấy giá ETP gần với giá giao ngay như thế nào. Nếu hai đường thẳng hàng hoàn hảo, tất cả các điểm sẽ nằm trên đường chấm màu xanh lam. Biểu đồ bên phải so sánh tỷ lệ phần trăm lợi nhuận hàng ngày và biểu thị sự khác biệt giữa hai biểu đồ.

So sánh WisdomTree ETP và Spot, trong khi hầu hết các điểm trong cụm biểu đồ phân tán nằm trong bán kính +/-5%, chắc chắn có một số khác biệt đáng kể về giá ngoài bán kính này. Vào một ngày trong khoảng thời gian ba tháng, chênh lệch lợi suất hàng ngày (đường đứt nét màu xanh) giữa ETP và giá giao ngay đạt hơn 10%.

Điều đáng chú ý là phần trăm thay đổi giá của ETP có xu hướng biến động hơn so với giao ngay. Biểu đồ bên dưới so sánh bitcoin vật lý Coinbase (đường màu xanh) và bitcoin giao ngay (đường màu hồng) cho thấy tỷ lệ phần trăm thay đổi trong phần trước có thể đạt gần 15%, trong khi phần sau chỉ hơn 10%.

Tương tự như vậy, giá Bitcoin ETP của 21Shares cũng biến động hơn so với giao ngay, với mức tương quan với giá giao ngay (62%) thấp hơn so với WisdomTree (67%) và Bitcoin vật lý Coinbase (66%).

So sánh giá được hiển thị ở trên cho thấy có sự khác biệt về giá trên thị trường giữa giá ETP và giá giao ngay bitcoin trên các sàn giao dịch. Chênh lệch giá không được chênh lệch giá đủ nhanh để tránh bị thao túng.

Tuy nhiên, cần nhấn mạnh rằng đây chỉ là một so sánh rất sơ bộ sử dụng dữ liệu hàng ngày. Sự khác biệt về giá có thể là do thời gian giới hạn khác nhau mà mỗi ETP sử dụng để tính giá đóng cửa, tức là các sản phẩm giao dịch trao đổi không giao dịch 24 giờ như giá giao ngay của tiền điện tử; 00 để giao dịch.

Ngoài ra, trên thực tế, tần suất cao hơn sẽ được sử dụng để tính giá chỉ số, nghĩa là đề xuất trao đổi BZX đề xuất sử dụng năm phút đầu tiên của dữ liệu từ năm trao đổi để tính giá chỉ số và cập nhật giá trị chỉ báo trong ngày mỗi 15 giây mỗi ngày (IIV). Phân tích được thực hiện ở đây chỉ sử dụng dữ liệu tổng hợp hàng ngày để thể hiện giá chỉ số và việc sử dụng dữ liệu tần suất cao có thể không phản ánh giá chỉ số thực tế.

Cần chỉ ra rằng mặc dù có thể quan sát thấy chênh lệch giá giữa ETP và giá giao ngay bằng cách sử dụng dữ liệu hàng ngày, nhưng chênh lệch giá giữa bản thân các ETP lại nhỏ hơn nhiều, như thể hiện trong biểu đồ bên dưới.

Có khả năng là các ETP này được niêm yết trên cùng một sàn giao dịch đều sử dụng cùng tần suất và thời gian giới hạn để tính giá; do đó, có ít chênh lệch giá giữa chúng hơn. Điều này củng cố quan điểm rằng sự khác biệt về giá giữa Bitcoin ETP và giá Bitcoin giao ngay có thể phát sinh từ tần suất và thời gian giới hạn được sử dụng trong phương pháp tính toán chỉ số ETP, không thể sao chép giống hệt nhau trong phân tích này.

Chênh lệch giá giao ngay giữa các sàn giao dịch là tối thiểu

Trong câu hỏi đầu tiên được đề cập ở đầu bài viết, SEC cũng đã hỏi về mức độ tương quan giữa giá Bitcoin giữa các địa điểm giao dịch Bitcoin khác nhau.

Theo dữ liệu BTC/USD đa nền tảng được Cryptowatch thu thập từ 18 sàn giao dịch, có rất ít sự khác biệt về giá trao đổi. Để minh họa mối tương quan giữa các mức giá như một ví dụ, so sánh Coinbase, Gemini và Bitstamp với Kraken, mối tương quan giữa mỗi cặp rất gần với 100%.

SEC cũng lo ngại về ảnh hưởng giá cả và khả năng thao túng của các nền tảng giao ngay không được bao gồm trong thành phần chỉ số. Nếu giá bitcoin trên các nền tảng khác khác biệt đáng kể so với bốn nền tảng cấu thành, những kẻ thao túng thị trường Bitstamp, Coinbase Gemini và Kraken có thể tìm cách khai thác sự khác biệt này để kiếm lợi.

Để xem liệu có sự khác biệt về giá giữa bốn nền tảng và phần còn lại hay không, góc dưới bên phải của biểu đồ bên dưới so sánh tổng giá trung bình theo khối lượng của bốn nền tảng với giá tổng hợp của tất cả 18 sàn giao dịch. Các đường gần như được căn chỉnh hoàn hảo cho thấy rất ít sự khác biệt giữa hai đường này. Các nền tảng giao ngay không có chênh lệch giá lớn và giá của các địa điểm giao dịch bitcoin khác nhau có liên quan chặt chẽ với nhau.

Với giá hàng ngày rất giống nhau, việc thao túng trên các sàn giao dịch sẽ rất khó khăn. Tuy nhiên, việc thao túng giá vẫn có thể xảy ra trong ngày, nhưng do thiếu dữ liệu tần suất cao trong ngày nên điều này nằm ngoài phạm vi phân tích này.

Dựa trên phân tích về giá ETP trên ba sàn giao dịch SIX Thụy Sĩ và giá Bitcoin giao ngay trên 18 sàn giao dịch, dường như có sự khác biệt về giá giữa ETP và giao ngay. Điều này có thể dẫn đến việc thao túng giá của chỉ số ETP, mặc dù những người đăng ký thường cho rằng các phương pháp tính toán chỉ số phức tạp ngăn chặn những hành động như vậy.

Dựa trên sự khác biệt về giá giữa các ETP được niêm yết ở châu Âu này và giá giao ngay, mối lo ngại của SEC về gian lận và thao túng dường như được bảo đảm. Điều đó nói rằng, sự khác biệt có thể là do tần suất dữ liệu hàng ngày được sử dụng trong phân tích này, khác với dữ liệu tần suất cao được sử dụng thực tế.

Ngược lại, không có sự khác biệt đáng kể về giá giữa các địa điểm giao dịch bitcoin khác nhau. Mặc dù thị trường giao ngay trên các sàn giao dịch này phi tập trung hơn và ít quy định hơn so với các sàn giao dịch chứng khoán truyền thống, nhưng vẫn rất khó để thao túng giá một cách ác ý thông qua các nền tảng này.

Với số lượng lớn các sàn giao dịch tiền điện tử tập trung và phi tập trung, được quản lý và không được kiểm soát, rất khó để chứng minh hiệu quả về giá và tính tương đồng của tất cả các sàn giao dịch. Các ứng viên ETP của Hoa Kỳ vẫn còn một chặng đường dài để thuyết phục SEC.