Giới thiệu
Stablecoin chiếm một vị trí quan trọng trong ngành công nghiệp tiền điện tử. Tính đến ngày 25 tháng 7 năm 2024, giá trị thị trường của stablecoin là khoảng 165 tỷ USD, chiếm gần 7% toàn bộ thị trường tiền điện tử trị giá 2,417 nghìn tỷ USD. Trong số đó, Tether (USDT), đồng dẫn đầu của stablecoin, hiện là loại tiền điện tử lớn thứ ba tính theo vốn hóa thị trường, chỉ đứng sau Bitcoin và Ethereum.
Bài viết này sẽ thảo luận chuyên sâu về stablecoin, bao gồm các định nghĩa, phân loại và vai trò quan trọng của stablecoin trong lĩnh vực tiền kỹ thuật số. Chúng tôi sẽ sử dụng nghiên cứu điển hình về Ethena USDe để khám phá cơ chế hoạt động, các rủi ro tiềm ẩn và liệu USDe có thể được coi là “phiên bản nâng cấp” của Luna hay không.
Định nghĩa: Stablecoin là gì?
Theo định nghĩa của Ban Ổn định Tài chính (Financial Stability Board) và Ngân hàng Thanh toán Quốc tế ( Ngân hàng Thanh toán Quốc tế), stablecoin là "một loại tiền điện tử nhằm duy trì giá trị ổn định so với một tài sản được chỉ định hoặc một nhóm hoặc giỏ tài sản" ("một loại tiền điện tử nhằm duy trì giá trị ổn định so với một tài sản được chỉ định, hoặc một nhóm hoặc rổ tài sản"). Thông thường, stablecoin được gắn với các loại tiền tệ fiat được đại diện bởi đồng đô la Mỹ.
Động lực: Tại sao chúng ta cần stablecoin ?
Thị trường không thiếu các cuộc thảo luận về stablecoin. Nhưng câu hỏi đầu tiên là: Tại sao chúng ta cần stablecoin?
Trước hết, trong bối cảnh ứng dụng Web3 trên quy mô lớn, tài sản kỹ thuật số mang lại khả năng giao dịch thuận tiện hơn tài sản truyền thống. Là một phương tiện trao đổi có giá trị ổn định, stablecoin tạo điều kiện thuận lợi cho các giao dịch hàng ngày đồng thời cho phép thanh toán xuyên biên giới nhanh chóng và chi phí thấp, tránh sự chậm trễ trong xử lý và phí cao của hệ thống ngân hàng truyền thống.
Thứ hai, stablecoin giúp giảm tác động của biến động giá trị. Vì các loại tiền điện tử chính thống như BTC hoặc ETH có tính biến động giá trị cố hữu nên chúng không phù hợp làm stablecoin. Trong thời điểm thị trường biến động, stablecoin mang lại sự ổn định giá trị độc đáo và hoạt động như một nơi trú ẩn an toàn để bảo toàn giá trị.
Danh mục: Cách Stablecoin giữ" Ổn định "?
Các stablecoin được thế chấp hoàn toàn được hỗ trợ bởi các tài sản khác, đảm bảo rằng giá trị của chúng được hỗ trợ bởi các hình thức tài sản thế chấp khác. Giả sử các tài sản thế chấp này được quản lý hợp lý và có cơ chế mua lại khả thi, giá trị của các stablecoin đó khó có thể giảm xuống dưới giá trị tài sản thế chấp do các cơ hội chênh lệch giá tiềm năng. Các loại tiền ổn định được thế chấp điển hình bao gồm:
Các loại tiền ổn định được thế chấp bằng tiền pháp định: được hỗ trợ bởi dự trữ tiền tệ hợp pháp, chẳng hạn như Đô la Mỹ. Các ví dụ điển hình bao gồm Tether USD (USDT) và USD Coin (USDC), đây là hai loại tiền ổn định hàng đầu theo vốn hóa thị trường. Tính đến tháng 7 năm 2024, vốn hóa thị trường kết hợp của họ chiếm hơn 90% tổng vốn hóa thị trường của stablecoin.
Stablecoin được thế chấp bằng hàng hóa: được hỗ trợ bởi dự trữ hàng hóa, chẳng hạn như vàng hoặc các tài sản thực tế khác. Một ví dụ điển hình là Tether Gold (XAUt), sử dụng vàng làm tài sản thế chấp.
Stablecoin được thế chấp bằng tiền điện tử: được hỗ trợ bởi các khoản dự trữ tiền điện tử khác, chẳng hạn như BTC hoặc ETH. Một ví dụ điển hình là DAI do MakerDAO phát triển, sử dụng ETH và các tài sản Ethereum được phê duyệt khác làm tài sản thế chấp.
Thuật toán stablecoin đảm bảo tính bảo mật của tài sản thế chấp thông qua thuật toán hoặc điều chỉnh lưu thông thị trường (trạng thái cung và cầu) để duy trì sự ổn định. Các phương pháp điển hình bao gồm:
Thanh lý: Để đảm bảo giá trị của tất cả các khoản nợ stablecoin còn tồn đọng Luôn được thế chấp đầy đủ , một số stablecoin sử dụng cơ chế thanh lý, theo đó tài sản thế chấp rủi ro có giá trị thấp hơn so với stablecoin do đối tác phát hành được thanh lý thông qua đấu giá. Cơ chế này cũng thường bao gồm việc thế chấp quá mức ban đầu (ví dụ: tỷ lệ 150%) để cung cấp một khoản đệm giữa tài sản thế chấp và giá trị của stablecoin tương ứng. Ví dụ điển hình bao gồm DAI, stablecoin thuật toán lớn nhất hiện nay.
Đốt và đúc: Phương pháp này giảm số lượng token hiện có bằng cách đốt chúng, giả sử tổng nhu cầu vẫn giữ nguyên. mã thông báo mới để tăng tổng nguồn cung. Giả sử rằng stablecoin giảm từ mức giá mục tiêu là 1 đô la xuống còn 0,9 đô la, thuật toán sẽ tự động hủy một phần mã thông báo để tạo ra sự khan hiếm hơn, dẫn đến giảm lưu thông, từ đó đẩy giá của stablecoin lên cao. Các ví dụ điển hình bao gồm TerraUSD (UST), tận dụng cơ chế tỷ giá hối đoái cố định tích hợp để tạo cơ hội chênh lệch giá tiềm năng cho người dùng thông qua việc đốt và đúc tiền, tuy nhiên, giao thức không thể duy trì ổn định trong thời gian thị trường sụt giảm lớn, dẫn đến thua lỗ hơn; 40 tỷ USD, đây là khoản lỗ lớn nhất trong lịch sử Web3.
Điều chỉnh lãi suất cho vay: Phương pháp này giả định rằng mọi người thường tìm kiếm lợi nhuận bằng cách tăng hoặc giảm lãi suất cho vay trung ương. Kiểm soát nguồn cung. của stablecoin trong “khung lợi suất vay” (về cơ bản mang lại cơ hội lợi nhuận tiềm năng cho những người nắm giữ stablecoin). Giả sử rằng stablecoin giảm từ mức giá mục tiêu là 1 đô la xuống còn 0,9 đô la, thuật toán sẽ tự động tăng lãi suất cho vay, thu hút (tức là khóa) lưu thông nhiều hơn, từ đó đẩy giá của stablecoin lên cao. Ví dụ điển hình bao gồm Beanstalk (BEAN), quản lý sự lưu thông của BEAN bằng cách điều chỉnh số tiền có thể vay (gọi là Soil).
Lưu ý
Điều quan trọng cần lưu ý là các phương pháp phân loại này không loại trừ lẫn nhau. Stablecoin có thể thực hiện đồng thời nhiều cơ chế để duy trì sự ổn định. Ví dụ: DAI vừa được hỗ trợ bởi tài sản thế chấp bằng tiền điện tử vừa được điều chỉnh theo thuật toán (tức là được thanh lý). Sự kết hợp các chiến lược này có thể tận dụng điểm mạnh của nhiều cơ chế để giảm thiểu những điểm yếu tiềm ẩn, từ đó nâng cao tính ổn định và độ tin cậy chung của stablecoin.
Rủi ro bảo mật và giải pháp strong>
Tính minh bạch của tài sản thế chấp
Đối với tiền pháp định hoặc stablecoin được thế chấp bằng hàng hóa, người dùng có thể thắc mắc liệu tài sản thế chấp có được lưu trữ an toàn và có sẵn để mua lại bất cứ lúc nào hay không. Nhiều stablecoin giải quyết vấn đề này bằng cách lưu trữ tài sản thế chấp với người giám sát bên thứ ba (chẳng hạn như ngân hàng), tiến hành kiểm toán thường xuyên và xuất bản các báo cáo bằng chứng dự trữ. Những biện pháp này có thể nâng cao tính minh bạch trong quản lý thế chấp và do đó làm giảm bớt sự nghi ngờ của công chúng ở một mức độ nhất định.
Biến động giá trị tài sản thế chấp
Ổn định cho các khoản thế chấp tiền điện tử Đối với tiền tệ , tài sản cơ bản dễ biến động hơn tiền tệ pháp định hoặc hàng hóa và sự biến động lớn về giá trị của tài sản thế chấp có thể dẫn đến những khoảng trống bất ngờ về giá trị của tài sản thế chấp. Để giải quyết vấn đề này, nhiều stablecoin thực hiện các cơ chế thanh lý và thế chấp quá mức để giảm thiểu tác động tiêu cực tiềm ẩn của sự biến động về giá trị tài sản thế chấp. Việc thế chấp quá mức nhằm đảm bảo rằng giá trị của tài sản thế chấp vẫn nằm trong phạm vi an toàn trong thời kỳ thị trường biến động, vì giá trị ban đầu của dự trữ tiền điện tử vượt quá giá trị của stablecoin đã phát hành; duy trì sự ổn định của giá trị stablecoin.
Lỗ hổng hợp đồng thông minh
Stablecoin, đặc biệt là các thuật toán mà Stablecoin dựa vào trên các hợp đồng thông minh phức tạp để đạt được cơ chế ổn định của chúng. Tuy nhiên, các hợp đồng thông minh này cũng có thể gây ra những rủi ro mới ở cấp độ mã, chẳng hạn như các cuộc tấn công vào lại, lỗi logic hoặc lỗ hổng quản trị. Do đó,việc kiểm tra bảo mật nghiêm ngặt và giám sát bảo mật liên tục là rất quan trọng để đảm bảo tính bảo mật và độ tin cậy của các giao thức này.
Biến động thị trường
Stablecoin và Sharp những biến động về token liên quan đến stablecoin (chẳng hạn như sự cố đột ngột trong một khoảng thời gian ngắn) sẽ làm suy yếu niềm tin của công chúng đối với stablecoin và ảnh hưởng đến sự ổn định của giá trị stablecoin. Trong môi trường thị trường thay đổi nhanh chóng (chẳng hạn như trong sự kiện thiên nga đen), cơ chế ổn định được thiết kế ban đầu có thể không đáp ứng và điều chỉnh nhanh chóng, dẫn đến chênh lệch giá lớn. Trong các tình huống nhu cầu cao hoặc hoảng loạn, thiết kế của nhà tạo lập thị trường tự động (AMM) cũng có thể dẫn đến thiếu thanh khoản stablecoin trong nhóm thanh khoản sàn giao dịch, làm trầm trọng thêm sự biến động giá. Thị trường kém thanh khoản đặc biệt dễ bị thao túng. Ngoài ra, stablecoin dựa vào các oracle để xác định giá bên ngoài (chẳng hạn như USD hoặc Ethereum) và dữ liệu oracle không chính xác có thể dẫn đến việc định giá sai stablecoin, tạo ra một bề mặt tấn công mới.
Hình 1: 20 stablecoin hàng đầu theo vốn hóa thị trường; Nguồn: DefiLlama
Những stablecoin này Vốn hóa thị trường cho thấy mức độ tập trung cao, với 5 stablecoin hàng đầu (tức là USDT, USDC, DAI, USDe và FDUSD) chiếm 96% tổng vốn hóa thị trường và 20 stablecoin hàng đầu chiếm 99% tổng vốn hóa thị trường . Điều này cho thấy thị trường bị chi phối bởi một số ít người chơi chủ chốt, phù hợp với Nguyên tắc Pareto.
Trong số 20 stablecoin hàng đầu, tất cả các stablecoin đều được thế chấp bằng một số tài sản, chẳng hạn như đồng đô la Mỹ, trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ hoặc các loại tiền điện tử khác. Ngoài ra, 9 trong số các stablecoin này kết hợp các cơ chế ổn định thuật toán để điều chỉnh nguồn cung lưu thông hoặc tài sản thế chấp an toàn.
Hình 2: So sánh 20 stablecoin hàng đầu theo vốn hóa thị trường; Nguồn: BlockSec
Hiện tượng này cho thấy rằng mặc dù các stablecoin thuật toán được cho là có thiết kế cơ chế ổn định tuyệt vời Tuy nhiên, người dùng đã thể hiện sự ưa thích rõ ràng đối với các stablecoin được thế chấp hoàn toàn, đặc biệt là những loại được hỗ trợ bởi tiền tệ fiat. Như người sáng lập Frax, Sam Kazemian đã nói:“Nếu bạn muốn xây dựng một dự án stablecoin rất lớn, bạn muốn nó trở nên an toàn hơn khi mở rộng quy mô chứ không phải ngược lại khi mọi người sử dụng stablecoin, mọi người cũng muốn nó trở thành như vậy; an toàn hơn."("Nếu bạn muốn tạo ra một stablecoin rất lớn, bạn muốn trở nên an toàn hơn khi bạn lớn hơn chứ không phải ngược lại; khi mọi người sử dụng tiền, bạn muốn. nó an toàn hơn.")
Nghiên cứu điển hình: Ethena Labs - USDe
Trong năm qua, USDe do Ethena Labs phát hành đã nhận được sự chú ý rộng rãi. Theo DefiLlama, tính đến tháng 7 năm 2024, nó đã trở thành stablecoin lớn thứ tư theo vốn hóa thị trường. Phần này sẽ sử dụng USDe làm nghiên cứu điển hình để thảo luận về các nguyên tắc thiết kế và rủi ro tiềm ẩn của nó.
Nguyên tắc thiết kế
USDe có thể được coi là dựa trên trung tâm Đồng tiền ổn định của Sàn giao dịch (CEX), cơ chế ổn định của nó hiện chủ yếu dựa vào sự ổn định hoạt động của CEX. Cụ thể, USDe sử dụng tiền điện tử chính thống làm tài sản thế chấp và áp dụng chiến lược "phòng ngừa rủi ro đồng bằng" để duy trì sự ổn định của tài sản thế chấp.
Vậy "bảo hiểm rủi ro delta" là gì? Chúng ta có thể minh họa bằng ví dụ sau. Nếu 1 ETH được sử dụng để đúc USDe thì chúng tôi nói rằng stablecoin có “đồng bằng dương của 1 ETH”, có nghĩa là giá trị stablecoin hoàn toàn nhạy cảm với giá thị trường giao ngay ETH. Lý tưởng nhất, mục tiêu của stablecoin là giảm thiểu độ nhạy cảm này, tức là đảm bảo rằng “delta bằng 0” càng nhiều càng tốt để đảm bảo sự ổn định ở mức độ lớn hơn. Để đạt được điều này, ETH thực hiện phòng hộ delta bằng cách “bán khống” hợp đồng vĩnh viễn với vị thế danh nghĩa là 1 ETH. Chiến lược này vô hiệu hóa sự tiếp xúc của giá trị tài sản thế chấp với những biến động của thị trường. Do đó, cho dù giá thị trường ETH thay đổi như thế nào thì giá trị tài sản thế chấp vẫn luôn ổn định.
Ngoài ra, thu nhập của USDe bao gồm hai phần chính: thu nhập đặt cược, tức là thu nhập gốc từ cam kết ETH và thu nhập từ các vị thế phái sinh phòng ngừa rủi ro delta; Phần thứ hai được chia thành hai phần: 1) thu nhập từ lãi suất tài trợ, là khoản thanh toán thường xuyên giữa các vị thế mua và bán trên CEX và 2) thu nhập từ chênh lệch cơ bản, là chênh lệch giữa thị trường giao ngay; và hợp đồng tương lai Lợi nhuận được tạo ra bởi chênh lệch giá giữa. Theo phân tích dữ liệu lịch sử của ETH, sự kết hợp lợi nhuận này vẫn tích cực trong thời kỳ thị trường suy thoái (chẳng hạn như sự cố Terra và sự cố FTX).
Rủi ro bảo mật
Vấn đề bảo mật chính bắt nguồn từ việc phụ thuộc vào CEX đối với các phương pháp phòng ngừa rủi ro và lưu ký delta cho giải quyết không cần kê đơn. Chúng tôi gọi vấn đề này là rủi ro tập trung. Sự phụ thuộc này tạo ra một lỗ hổng có thể gây nguy hiểm cho sự ổn định của stablecoin nếu các sàn giao dịch này không thể hoạt động được – cho dù là do vấn đề hoạt động hay do ngân hàng điều hành. Mặc dù tài sản thế chấp được trải rộng trên nhiều sàn giao dịch nhưng hơn 90% tài sản thế chấp vẫn tập trung vào ba sàn giao dịch lớn: Binance, OKX và Bybit.
Ngoài ra, không thể bỏ qua rủi ro thị trường. Cơ chế lợi nhuận của USDe có thể gặp phải tỷ lệ tài trợ âm kéo dài, điều này có thể khiến một phần thiết kế lợi suất của ETH trở nên âm. Mặc dù dữ liệu lịch sử cho thấy rằng những khoảng thời gian lợi nhuận âm như vậy tương đối ngắn hạn (dưới hai tuần), nên phải xem xét khả năng xảy ra các điều kiện bất lợi dài hạn hơn ở phía trước. Vì vậy, luôn phải chuẩn bị sẵn các biện pháp ứng phó phù hợp như có đủ quỹ dự trữ để ứng phó với giai đoạn khó khăn này.
Kết luận
Nói chung, stablecoin đóng một vai trò quan trọng trong hệ sinh thái tiền điện tử bằng cách mang lại sự ổn định trong bối cảnh thị trường biến động và tạo điều kiện thuận lợi cho các giao dịch. Việc phân loại Stablecoin bao gồm từ các cơ chế được thế chấp bằng tiền pháp định đến các cơ chế thuật toán như Ethena USDe đến các stablecoin được RWA hỗ trợ như Ondo, đáp ứng các nhu cầu khác nhau của cộng đồng tiền điện tử, nhưng cũng có những vấn đề như tính minh bạch của tài sản thế chấp, biến động giá trị và các lỗ hổng hợp đồng và các vấn đề khác. rủi ro.
Khi Ethena Labs tiếp tục cải thiện và đổi mới USDe, một câu hỏi quan trọng được đặt ra: Liệu USDe có thể duy trì ổn định trong bối cảnh thị trường biến động và tránh được sự cố giống như Luna không? Tài sản cơ bản và thiết kế mô hình kinh tế của USDe vẫn rất khác so với Luna, nhưng chúng ta cũng nên chú ý xem liệu USDe có thể thực sự duy trì sự ổn định và có thể chiếm vị trí dẫn đầu trong lĩnh vực stablecoin có tính cạnh tranh cao hay không.
Giá trị thị trường to lớn và tầm ảnh hưởng của stablecoin buộc chúng tôi phải chú ý đến rủi ro bảo mật của chúng. Việc kiểm tra bảo mật và giám sát bảo mật liên tục là điều không thể thiếu để duy trì sự ổn định và niềm tin của thị trường. thiếu.
Weatherly
