イーサリアムの合併は誇張されすぎているのでしょうか?

ジョルディ・アレクサンダー著

出典: バンクレス

9月16日、太陽が昇り始めました。

ヴィタリックさんはマルベックの小瓶を煎茶に注ぎ、素早くかき混ぜて、優しく一口飲みます。 ……アルコール度数は15.0％、ちょうどいいですね。

ハードフォークはバターをナイフで通すのと同じくらいスムーズに進みます。中傷者たちが決して来なかったと主張する待望の瞬間がついに到来しました - それは幸せの香りです。

彼は任務が達成されたことについて興奮しながらツイートし、この瞬間を実現するのに協力してくれたすべての人に感謝した。何百万もの「いいね」が殺到し、テレビの主要ニュースも歓声に加わった。

未来は今、ETH の 5 桁への道はすでに見えており、それは間違いなく超音速で到達するでしょう。

環境に優しい新しいガス燃焼方法は、不足デフレの火に点火し、世界がこれまでに見たことのない力で資産のフライホイールに動力を供給します。

上がるだけで下がることはない反射的な価格サイクル

デフレ供給が原動力

報酬超過実質収益率

イーサリアムチェーンの優位性への道を導く

素晴らしそうですね！

しかし、FOMOパニックに陥り、余裕のある最後のグウェイを絞り出すためにソファのクッションから小銭をかき集め始める前に、これら4つの主張を分析して、どれが本当に厳しい調査に耐えられるかを見てみましょう。

噂が確認されたら買い、確認されたら売る：ETH価格は上昇し、スーパーサイクルに入る

アーサー・ヘイズは、人気記事「 ETH-flexive 」の中で、ソロスの再帰性理論を引用し、統合強気派の熱意を煽りました。

同氏は合併後の休息どころか、この触媒が7月の1000ドル付近の安値からの力強い上昇を加速させるだけだと予測している。

彼の中心的な主張は、合併に注意を払うと価格が上昇するということだ。ご存知のとおり、仮想通貨の価格上昇はさらに注目を集めるでしょう。ユーザー、開発者、チェーン上のアクティビティなどのブロックチェーンの基本がすべて注目に結びついていることを考えると、これは地球の人口の規模によってのみ制限される好循環へとスパイラルされるでしょう。

これは確かに興味深い考え方ではありますが、価格採用のフライホイールには 2 つの大きな穴があることがわかります。それは、短期的な穴と長期的な穴です。

アーサー自身も認めているように、短期的には、過度に蓄積された期待が「確認したら売る」圧力を生み出し、根本的な改善を圧倒する可能性があります。

長期的には、価格上昇への注目とより多くのガソリン消費との関係は、描かれているよりもはるかに一時的なものになる可能性があります。後で説明するもう 1 つの点は、ここ数カ月間に見られたガス使用量の削減は構造的なものであり、レイヤー 1 ブロックチェーンでの価値の蓄積を再考する必要があるということです。

まず、合併後に起こり得る価格変動を考えてみましょう。

仮想通貨の分野でも同じことが何度も見られます。つまり、イベント主導のプレイヤーは、短期的に大きなきっかけがあったときに押し目買いをするのです。

押し目買いは、差し迫った「私は知っている、あなたは知っている、私は知っている」イベントに刺激されて、戦術的な買い手を勇気づけます。空売り者は上昇の非対称的な反射的な性質に躊躇しますが、情報チェーンの後半にいた個人投資家は、ニュースのヘッドラインがようやく現れると最後のダッシュをします。

人間の注意持続時間は、特に暗号通貨では短いです。古いものに飽きて、新しいものが見出しを飾り、人々は次のチェーンのアップグレードやトークンエコノミクスの調整に賭け始めます。

2021年後半に米国初のビットコイン先物ETFが発売された際、ビットコインが最高値を更新したことは忘れられない。

あるいは、Coinbase の IPO の誇大広告が低迷期を招いたのではないか。

それとも… イーロン・マスク氏のサタデーナイトライブ出演後のドージコイン価格の下落。

これらの最も注目されている瞬間により、市場は完全に一方的または脆弱になっているように見えます。毎回。

貴重なトークンを手放したくないイーサリアム支持者はたくさんいるし、イベントベースの戦術トレードとしてロングポジションをエントリーしているファンドや仮想通貨クジラもいる。

見出しが静まると、短期プレイヤーは音楽が止まる前に含み益の分け前を奪い取るために椅子を掴むゲームをしていることに気づきます。

今回は違うでしょうか？

非常に困難なマクロ経済背景になると多くの人が予想している時期に突入しているが、少なくとも「確定したら売る」リーパーが無敗のままである可能性はありそうだ。

「三倍半減」によりETHはデフレ供給危機に陥る

何千回もリツイートされた最近のツイートの中で、モンタナ・ウォン氏は合併後に予想される壊滅的な供給不足について述べた。

いわゆるビットコインの4年間の減産への言及は、ETHを希少にする特異な現象に融合した3つの強力な効果の蓄積として説明されている。

これら3つの効果を詳しく見ていきましょう。

循環を減らす

ネットワーク上のトランザクションを検証するためにマイナーに支払う必要がなくなったイーサリアムは、最も高給取りの従業員を事実上解雇している。

これにより、「プルーフ・オブ・ワーク」料金が 1 日あたり 13,000 ETH 節約されます。

代わりに、イーサリアムのセキュリティ部門はステーキングオフィサーで構成されますが、その給与ははるかに低くなります。フル予算は 1 日あたり 2,000 ETH 近くから始まりますが、時間の経過とともに、ポストに就いているステーキングオフィサーの数はますます増加し、予算は1日あたり約5000ETH。

それでも、1 日あたり 1,500 万～2,000 万ドルの売り圧力がなくなるため、1 日あたり 8,000 ～ 11,000 ETH の純節約は確かに重要な触媒となります。

おそらく、治安部隊のコストが安くなるという代償として、検閲への抵抗力が弱まる可能性があるが、純粋に価格への影響という観点から見ると、それは強力である。

破壊する

EIP-1559は、2021年に実装された場合、イーサリアム価格の強力な触媒となります。各街区のユーザーが支払ったガス料金の大部分は燃やされ、治安省の予算に支払われる新規発行の一部を相殺する。

ただし、EIP-1559 はすでに 1 年前のものであるため、すでに織り込まれているだけでなく、価格が高すぎる可能性があります。初期のバーンが非常に高かったため、ETH の供給がデフレに陥る可能性がありましたが、状況はそのような形からはほど遠いです。

イーサリアム価格の強気市場（イーサリアムのテクニカル強気市場と混同しないでください）にとって、このチャートは驚くべきものでなければなりません。 10,000 ETH 以上が燃えた時代はとうの昔に過ぎたように思えるだけでなく、テクニカルアナリストが指摘しているように、サポートレベルはまだないようです。

8 月の過去 30 日間で、ETH の価格は 50% 以上上昇しましたが、ガスの消費量は 1 日あたりわずか約 1300 ETH です。

ETHの強気派は、これは単に仮想通貨の周期的性質によるものであり、支払われる手数料は最終的には最高値に戻ると主張するだろうが、これは起こっている一方向の構造変化を無視している。

ゼロから始めましょう:

雄牛マニアの間は、システムに多額の資金が流入するため、参加者は「ビジネスのコスト」として法外な料金を渋々支払うことになる。

「ビジネス」の最初の波は、初期のDeFiブームに参加することでした。間もなく、この楽しく合法的な金融実験は、非常に高い APY % などのバイラル マーケティングの要素を使用して、一見貴重な食品トークンを無料で手に入れるポンジ スキームの新たな波を生み出しました。

2020年、DeFiの夏が終わりに近づいています。

しかし、ちょうどガスコストが下がり始めたとき、NFT マニアが爆竹のように燃え上がりました。

DeFi と同様に、正当なデジタル アーティストと斬新なアルゴリズム アートによるプロジェクトとして始まったものは、すぐに模倣 PFP の着実な流れに変わりました。

これらのプロジェクトのほとんどは、熱狂的な突然の需要に応えるために立ち上げられましたが、結局は消滅するか、忘れ去られてしまいました。しかし、市場がゆっくりと消化し、価値がどこにあるのかを把握するまで、新規鋳造は大幅に申し込みを超過し、ガス料金が発生し続けることになります。

では、NFTとGameFiの波における少数の大きな勝者はどうなるのでしょうか？

一部のプロジェクトが執拗なユーザーを引き付けることに成功すると、ETH ガス料金にお金を無駄にする代わりに、より多くの価値を蓄積できることに気づきました。

これは、Bored Ape Yacht Club の悲惨なメタバース土地売却で証明されました。2 億 8,500 万ドルの売却のうち、なんと 1 億 7,600 万ドルがガソリン代に無駄になりました。

ETH保有者にとっては素晴らしいですが、Yugaコミュニティにとってはあまり良くありません。

これは、Yuga Labs だけでなく、他の意欲的で人気のある NFT プロジェクトにとっても同様の教訓です。

これらのプロジェクトが最終的に、これらの繰り返しコストを回避するために代替チェーン (レイヤー 2) を選択するのか、それともメインネットに留まり、ガス入札を排除するためにオークションを最適化するのかは不明です。

しかし、私たちに言えることは、私たちが慣れ親しんでいるような焼け跡の日々は過去のものであり、未来に推定すべきではないということです。

DeFiとNFTの後に、いつか第3波が来て、また激しいガス燃焼サイクルが生まれるのではないだろうか？

実際、ある時点で、目を引く新しいイノベーションが保証されています。しかし、現在では、新しく人気のあるアプリケーションが成功するために大量の ETH ガス料金を消費する必要があるとは考えにくいようです。

頻繁に使用される既存のアプリケーションであっても、コード効率は急速に向上しています。たとえば、OpenSea トランザクションの効率が 35% 向上し、ガスの消費量が大幅に減少しました。

近い将来、さまざまなユースケース向けに多数のレイヤー 2 および AppChain オプションがオンラインになるため、多くのアプリケーションがイーサリアム メインネットの外に居場所を見つけることになります。

L2 に留まるプロジェクトの場合、EIP 4844 ( proto-danksharding ) を使用して Ethereum L2 から L1 に状態更新を書き込む方が時間の経過とともに安くなります。

ステークの供給はロックされます

ステーキングトークンは市場から締め出されているため、販売することができません。

すべての投機的参加者がPoWフォークを完了して急いで撤退した後、ステーカーは2023年の上海フォークまでトークンを引き出すことができません。

あらゆる強気価格の物語の中で、おそらくこれが最も不適切です。

ビーコンチェーン上のETH（13,000,000以上）は市場から削除されただけでなく、利益を得ています。長い間、PoW チェーンと PoS チェーンの両方で報酬が生成されてきましたが、販売できるのは PoW チェーンのみです。

上海フォークの時点までに、最大 3,000 万 ETH が突然ロック解除され、プレッジされることになるため、ロック解除されたプレッジ キューが発生し、大幅な需要と供給の不均衡が生じる可能性があります。

これらすべてのトークンが最終的に引き出されるまでには、未知の時間遅延が発生します。

次に差し迫った触媒が、待望の合併から、結果が未知数の大量のトークンのロック解除へと変化するとき、市場は常に前向きであり、上海フォークが近づくにつれて価格の下限が不安定化することになります。

ステークされたETHは「イールド・チェイサー」となる

ブロック報酬（かつてはエリートマイナーのみに予約されていた神の蜜）は、誰もが享受できるリスクのないリターンとして安全にパッケージ化されるようになります。

クリーンで純粋、本物の恩恵をソースから直接提供します。

バランスシートの年間収益率がわずか 3% に過ぎないのに、金融機関はどうしてこのような神聖な高利回り資産を無視し続けることができるのでしょうか?

ETH価格リスクがある場合、ETH利回りはリスクゼロではありません。

ETH保有者のステーキング取引も、世間で言われているほど魔法のようなものではありません。

誓約された ETH は検証ノードを実行する必要があるため収入を生み出します。収入源は 3 つあります。

• 補助金のブロック: セキュリティコストとしてのETHインフレから
• ガス ヒント: 最初にトランザクションを完了したいユーザーからのメッセージ
• MEV 報酬: 取引の組織化における賄賂

ブロック報酬

今年初めには、将来のあらゆるリスクを考慮して、ビーコンチェーンにステーキングされた可能性のある ETH は 1,000 万/1 億 2,000 万のみでした。イーサリアム財団ですらイーサをステーキングしていません。

ただし、この 10% のステーキングへの参加は、プルーフ オブ ステーク チェーン (約 50 ～ 80% の参加) よりもはるかに低いです。さらに多くのステーカーがすぐに現れて列に加わります。

現在約 1,400 万 ETH がステーキングされたため、バリデーター 1 人あたりの報酬は 4.1% に減りました。

言うまでもなく、合併が成功した後、この数は上限である月あたり約 200 万コインまで増加し続けます。

たとえ誰かがステークを解除したかったとしても、今ではそれはできません。

ETH 検証を増やすことの効果を以下の図に示します。

検証に使用されるETHが増えると、報酬率が低下するだけでなく、年間インフレ率が上昇し、実質収益率が低下します。極端なケースでは、1 億/1 億 2,000 万トークンが約束された場合、インフレを差し引いた最終収益率は 1.81% - 1.71% = 0.1% APY となります。

ある意味、これはイーサリアム自体にとっても良いことです...

より多くの ETH がステーキングされることは、セキュリティの向上に等しいため、祝賀の対象となります。ネットワークへの攻撃を成功させるには、より多くのリソースが必要となります。

しかし、ネットワーク全体での年間インフレの上昇、ステーキングリターンの低下など、より多くの ETH ステーカーにとっては喜ばしいことでもあります。

実質（インフレ後）のステーキング収益は、供給量のごく一部がステーキングされた場合にのみ高くなります。ブロック報酬は、まだステークをしていない人を犠牲にしてインフレの形でステーカーに分配されます。

これは怠け者/リスク回避者/経験不足に対する彼らの罰です。

ガスチップ

バリデーターがすでに受け取っているブロック補助金が減少していることに加えて、誇大広告の多くはガソリンチップと MEV の賄賂を中心に展開しており、これらは合併後にのみ有効になります。

しかしここでは、誇大広告が現在の新たな現実をはるかに上回っていることもわかります。

構造の変更により燃焼するガスが減少したことがわかりましたが、ティッピングと MEV も減少しました。

最盛期には月あたり50,000 ETH以上だったガスチップは、ここ数カ月では月あたり20,000 ETHまで下落しており、今後も下落が続く可能性がある。

MEV

最後に、最も議論されているが貢献度が最も低い部分である、抽出可能な最大値です。

Proof-of-Stake では、ブロックを公開する選ばれたバリデーターが、ブロック内のポジションを争うトランザクションの審判として機能します。より有利な命令が利用可能であれば、審判は試合を修正するために賄賂を受け取る可能性がある。

これは悪意のある動きのように聞こえますが、実際には、不安定な代替システムを作成するよりも優れています。 Flashbotsは、これらの賄賂を透明化し、すべての審査員がアクセスできるようにするMEVBoostと呼ばれる製品を開発中です。これは、ETHステーカーが「公平な分け前」を受け取る可能性が高まることを意味します。

強気ですよね？

しかし、MEV は dApp 層 (バッチ オークションを使用する CowSwap など) を含むあらゆる側面から圧迫されています。

より現実的な状況は次のようになります。

2023 年には、3,000 万から 6,000 万 ETH がステーキングされるでしょう。

~2.5% APY 最大バリデーター報酬

+ ~ 0.5% ガスチップ

+~0.1–0.2% MEV ブースト

これにより、年率換算で約 3.2% の収益が得られます。

このうち約 1.5% がトークンのインフレです

サードパーティのバリデーターオペレーターに対して 0.25 ～ 1%

そうなるともうほとんど残りません。

ブロックチェーンの利点とコストに関する最後のメモ:

トークンエコノミクスとブロック補助金とトークンバーンのルール、これらは適切なユーザーインセンティブを生み出す上で非常に重要です。しかし結局のところ、それらはステーカー間の単なる PvP ゲームです。

すべてを支配する唯一の真の鎖

ミームコインよりも強力なコミュニティとソーシャル層

Alt-L1 テクノロジー より優れたテクノロジーとより高いレベルの分散化

ビットコインを時代遅れにする超健全通貨

3 つの ETH の物語はすべて、合併の成功により大きな後押しを受ける可能性があります。

統合に重点を置くことで、ESG への配慮と相まって、ユーザーの採用が促進されます。

最後に、卓越したパフォーマンスに向けたロードマップに沿って、非常に複雑な、待望の技術アップグレードが続けられています。

供給を大幅に削減し、BTCのインフレ率に挑戦し、より優れた準備資産としての地位を確立します。

3 つの物語はすべて、それだけでおいしいおやつになります。しかし、これらを同じボウルに入れると、それぞれの風味が激しく衝突する可能性があります。

混ぜたり噛んだりする必要はありません。

合併後、ロードマップが進むにつれて、異なる目標が根本的に矛盾し始めました。

物事が理論的な「ロードマップ」段階から厳密な決定が必要な段階に移行すると、すべての人のために機能することがますます困難になります。

テクノロジー、ミーム、価値の保存には、それぞれ異なる次元に沿った異なるスイート スポットがあります。考慮に値するいくつかの例を次に示します。

技術革新を推進するか、現状を維持するか

ブロックチェーンエコシステムの他の部分も革新しているため、イーサリアムの技術的リーダーシップは現状を満足させるには十分ではありません。他のチェーンも今後数十年間何もせずに座っているわけではない。

価値の蓄積と優れたユーザーエクスペリエンス

ユーザーと保有者は異なるグループではありませんが、トークン保有者を合わせた方が意思決定においてより大きな影響力を持ちます。

これにより、短期的な価値の抽出が長期的な生態系の健全性を無効にすることを可能にする、無数の方法で倒錯的なインセンティブが作成される可能性があります。

効率と検閲耐性

PoS はいくつかの点で効率を向上させますが、同時に複雑さが増し、攻撃対象領域が拡大します。

「勝者総取り」のリキッドステーキングプロトコルの効率性の利点と、それがもたらす可能性のある集中化のリスクとのバランスを図ることが重要です。