日銀の利上げが世界市場の混乱を引き起こした深い理由

Author: Moonypto Source: medium 翻译：善欧巴，金色财经

以美国技股为主的风险资产大幅回调的核心原因是日本央行大幅加息，导致日元套利交易易易易。

安倍経済学と日本の長期マイナス金利環境は、円をグローバルな資金調達とキャリートレードの重要な資産にした

経済学を少しかじった人なら、いわゆる「日本の失われた20年」を知らない人はいないかもしれない。日本のバブル経済は1990年代初頭に崩壊した。1990年代初頭にバブル経済が崩壊した後、日本経済は長期にわたって停滞し、いわゆる「失われた20年」に突入した。この間、経済成長は鈍化し、企業や個人の投資意欲は低迷し、デフレが続いた。不況に対応するため、日本銀行は1990年代後半から低金利政策を開始し、借入コストを下げることで経済活動を刺激するため、基準金利をゼロ近辺まで引き下げた。

伝統的な金融政策手段が有効でなくなる中、2012年に2度目の就任を果たした安倍晋三元首相は、経済成長を刺激し、長引くデフレを終わらせ、日本経済の構造的問題を解決することを中核的な目的とした一連の経済政策を打ち出した。安倍政権の経済政策の中心的な枠組みは「3本の矢」であり、その中でも大胆な金融政策について簡単に紹介する。日銀は国債などの買い入れを通じて大量の資金を市場に注入し、金利を下げて流動性を高めた。第二に、日銀は2016年にマイナス金利政策を正式に開始した。この政策の意図は、銀行間融資のコストをさらに引き下げ、より多くの資金が実体経済に流入することを促し、それによって消費と投資を刺激し、インフレ期待を高めることにある。ここでいう「マイナス金利」とは、貸し手が借り手に利息を支払う必要があるという意味ではなく、実質金利がマイナスであること、すなわち金利が国内のインフレ率よりも低いことを意味していることは注目に値する。

このような状況の中で、一種の裁定取引、つまり円裁定取引が徐々に普及してきた。市場では、この種の裁定取引に従事するトレーダーに「ミセス・ワタナベ」という面白い名前が付けられている。円キャリー・トレードはキャリー・ベースの投資戦略であり、基本原則は低金利通貨（円など）を借りて、その資金を高金利通貨や高利回り資産に投資し、キャリーを得ることである。運用原則は以下の通り：

1.円を借りる：日本の金利は非常に低い（時にはゼロに近い）ため、投資家は非常に低いコストで円を借りることができる。

2.より利回りの高い通貨に交換する：借りた円を、オーストラリアドルやニュージーランドドルなど、より金利の高い他の通貨に交換する。

3.高利回りの資産に投資する：高利回りの通貨を持つ国の債券や預金などに資金を投資し、高い金利収入を得る。

4.キャリード・イン利子：投資家の利益は、借入コスト（低金利の円借款）と投資収益（高金利資産）の差額から得られる。

この種の金利裁定取引は、DeFi空間でも広く行われており、典型的にはLSD-ETH金利裁定取引である。例えば、Compoundのようなレンディング・プラットフォームでは、stETHを担保にETHを借り、それをstETHと交換することができる。 全過程において、ETHの借り入れレートがstETHの利回りよりも低ければ、金利裁定取引の余地がある。1つ目は、米国資産を担保に円を借り、高配当株の日本の大手商社5社を直接購入する方法で、これは近年のウォーレン・バフェットのコア投資ポートフォリオの1つでもある。もうひとつは、円を借り、それをドルに換えて米国株や米国債などの高金利金融商品を買うという方法だ。これは先に述べたDeFiサイクル貸出戦略に似ている。

この種の取引は、米国が正式に利上げサイクルに入る2022年に、非常に注目されるようになる。FRBが金利を引き上げると、世界の主要国も為替レートを安定させ、資本流出を防ぐために金利引き上げサイクルに入る。日本だけが低金利政策を堅持しているため、引き締めサイクルでは円が低コストの資金調達源となっている。もちろん、人民元の金利も低いという意見もあるだろうが、国際的な政治的背景や中国の金融主権配当を考えると、人民元は裁定取引に適した資産ではない。したがって、この引き締めサイクルにおいて、米国の「技術七姉妹」市場は、円の支えなしでも堅調を維持できると言える。

これは日本にとっては良くもあり悪くもある。良い面を挙げれば、日本の株式市場は「バフェット裁定路線」によって長期にわたって上昇しており、日本では珍しい「富の効果」を生み出している。ご存知のように、経済活力は主に富の効果に基づいており、人々が富を蓄積しやすくなり、将来の収益に楽観的であり続けることができれば、投資や消費をあえて行うようになり、経済活力が生まれる。海外からの投資によって、日本は「日本人の価値」が急上昇し、富の効果によって長期的なデフレから穏やかなインフレへと転換した。

しかしその一方で、別の裁定取引によって大量の円がドルに換金され、米国の資産が買われた結果、長期的な円安ドル高が進行した。しかし、為替レートの変動が国民の感覚に与える影響を考慮すると、国内心理に強い影響を及ぼしていないため、この円安でも日本のインフレ率は着実に上昇している。

日銀のフォワードガイダンスと投機市場のにらみ合いは最近、円のV字型反転に終わった

2年以上の空白を経てトレンドが最近反転したのは、当然ながら米国の利上げサイクルが2024年初頭に終わりに近づいているためだ。日銀の上田一夫新総裁は、前任の黒田東彦総裁のマイナス金利政策を撤回し、利上げに関するフォワードガイダンスを市場に提供し始めた。しかし市場は懐疑的で、日銀に対抗する道を選び、上半期の円安を招いた。もう一つの説明は、円キャリー・トレードの経路における複雑なヘッジ・ニーズから来るもので、エヌビディアはその中心である。簡単に言えば、日本の電子チップ株、台湾半導体、エヌビディアは、政治と業界の変化を背景に、株価に強い相関関係がある。日本のチップ株を買うことは、AIのアルファゲインを獲得するための重要なチャネルであった。しかし、2024年に入ると、米国株には明確な「収縮」傾向が見られ、特にエヌビディアに資金が集まり、日本のチップ株とエヌビディアの切り離しが進む。日本のエレクトロニクス株を売って将来のアルファ利益を失うことを避けるため、多くのファンドはヘッジの必要性を感じており、エヌビディアを買うために円を売ることは良い選択肢になっている。この見解は、私がとても尊敬しているエコノミスト、フー・ペン氏のもので、興味があれば、彼のこのロジックの公開番号をチェックすることができる。

理由はどうであれ、先週水曜日、日銀は15ベーシスポイントの利上げを正式に決定し、膠着状態に終止符を打った。円キャリートレードは正式に終了し、多くのトレーダーがポジションを決済し始めており、米ドル建てのリスク資産を借金の返済のために円に戻すために大量に売られている。

その結果、決済の波は週末以降に最高潮に達し、市場が日本の利上げのニュースを完全に消化したため、8月5日の暗号市場の暴落を引き起こした。これを裏付ける証拠の1つは、インカム資産がビットコインなどのゼロクーポン資産、特に金利裁定取引の中核となるETHよりもはるかに下落したことだ。

日本の中央銀行は日米同盟の脇役であり、最終的にはドルが今後の動向を左右する

ここで、今後の動向について簡単に展望しておきたい。この引き下げに驚かないでほしい。円キャリートレードは大きいが、実際には日本は日米同盟の脇役だと思う。先日の日本の利上げ発表も、アメリカの金融政策に合わせただけだ。ご存知のように、米国が早期不況に陥らず、連邦準備制度理事会（FRB）の利下げが遅れているのは、米国の株式市場が活況だからである。中小企業は苦戦を強いられているが、エヌビディアを中心とする「科学技術七姉妹」がもたらす富の効果が、金融セクターを通じて米国のGDPを堅調に保っている。米国が時期尚早に利下げに踏み切れば、リスク市場が大きく刺激され、インフレが再び引き起こされる可能性があり、これは明らかに容認できない。しかし、現在の米国の経済状況を考えれば、利下げを行う選択肢はない。したがって、FRBは利下げを行う理由を見つける必要がある。したがって、日銀の行動はこの政策協調の一環として理解できる。

したがって、米国が正式に利下げサイクルに入り、流動性が再び緩和されれば、暗号資産は持ち直すに違いない。だから、誰もがまだ忍耐強く、将来に対して楽観的であるべきだ。もちろん、レバレッジが高い人にとっては、適切なレバレッジの引き下げも避けられない選択である。